封闭式基金折价之谜的行为金融学解释.doc

 封闭式基金折价之谜的行为金融学解释 阮文娟 , 黄国良 (中国矿业大学 管理学院 , 江苏 徐州 221008 ) 摘要 : 封闭式基金折价问题一直是金融界的一个难解之谜 。在我国封闭式基金折价问题同样存在 。金 融界对于这一谜题的探讨 , 标准金融学从管理费用 、流通性等方面予以解释 , 解释力不强 ; 相比较而 言 , 行为金融学的解释更加有说服力 。 关键词 : 封闭式基金 ; 封闭式基金折价之谜 ; 标准金融学 ; 行为金融学 中图分类号 : F83019 文献标识码 : B H augen ( 1999 ) 将金融理论的发展分 成 三 个 阶 段 : 第一阶段称 “旧时代金融 ” ( O ld F inance ) , 代 表的是 20 世纪 60 年代前 , 以会计和财务报表分析为 主的金融研究 ; 第二阶段称 “标准金融 ”, 主要以 20 世纪中期开始兴起的金融经济学为主要理论基础 , 着 重研究理性假设下的价格发生机制和金融市场效率问 题 ; 第三个阶段称 “新时 代 金 融 ”, 以 1980 年 开 始 逐渐受到关注的行为金融学为代表 , 其研究主题为投 资者的有限理性以及非有效市场 。封闭式基金折价之 谜是金融学中难解的谜题之一 , 有关该谜题 , 标准金 融学从管理费用 、流通性等方面予以解释 , 解释力不 强 ; 相比较而言 , 行为金融学的解释更加有说服力 。 一 、几个概念 (一 ) 封闭式基金 值 。即基金的内在价值不是其标的的各种资产的内在 价值的和 , 而是各种资产的市价的和 。例如某一基金 股票的标的资产由 A、B、 C 三只股票组成 , 而且每 一股该基金股票包含 A、B、 C 三只股票各一股 , 若 A、B、C 股票的每股市场价格分别为 10 元 、 20 元 、 30 元 , 则该基金股票每股资产净值为 60 ( = 10 + 20 + 30 ) 元 。 (三 ) 封闭式基金折价之谜 封闭式基金常常溢价发行 , 但很快就在市场上以 大幅度折价进行交易 。封闭式基金折价率用以下计算 公式表示 : 折价率 = (单位市价一单位份额资产净值 ) /单 位份额资产净值 封闭式基金按照低于资产净值的价格进行折价交 易 , 即封闭式基金的股票价格低于其内在价值的现象 在各国非常普遍 , 而且长期存在 。尽管世界各国的金 融学家和其他领域的学者一直试图从各种角度为这一 奇异现象找出一个合理的解释 , 但至今都没有一种解 释能够真正令人信服 , 这已成为难解的 “封闭式基 金折价之谜 ”。 二 、封闭式基金折价之谜的标准金融学解释 在理性效率市场框架下 , 传统金融学家试图从两 个途径对封闭式基金折价之谜进行解释 。途径之一是 封闭式基金管理人员的管理不当 ; 途径之二是对封闭 式基金资产净值的评估不当 。例如 , 一些传统金融学 家认为 , 基金管理费的存在导致封闭式基金以折价交 易 , 但并没有证据表明封闭式基金的折价率同管理费 之间存在相关性 。还有一些金融学家认为可以用基金 标的股票的流通性来解释封闭式基金折价之谜 , 如果 封闭式基金中包含大量流通性差的股票 , 那么这些股 票的低流通性就可能导致市场对基金的资产净值的估 共同基金主要有两种 : 封 闭 式 基 金与 开 放 式 基 金 。封闭式基金是采用封闭式运作方式的基金的简 称 , 我国 2004 年 6 月 1 日起施行的 《证券投资基金 法 》对封闭式基金的定义是 : “是指经核准的基金份 额总额在基金合同期限内固定不变 , 基金份额可以在 依法设立的证券交易场所交易 , 但基金份额持有人不 得申请赎回的基金 ”。由此可以看出 , 封闭式基金在 市场上流通的股票的数量是固定的 , 需要购买封闭式 基金的投资者只能在股票交易所中从其他投资者那里 买入基金股票 , 封闭式基金股票的持有者也不能将股 票卖给基金 , 只能在市场上以市场价格转手给其他投 资者 , 因此 , 封闭式基金的价格由供求关系决定 。 我国从 1998 年起发行规范的封闭式基金 , 目前 在沪深证券交易所上市交易的封闭式基金共有 54 只 。 (二 ) 基金内在价值 基金的内在价值以基金的资产净值来衡量 。基金 的资产净值就是包括在基金股票中的标的证券的市 收稿日期 : 作者简介 : 2007 - 02 - 05 阮文娟 ( 1982 - ) 女 , 河 北 张 家口 人 , 中 国 矿 业大 学 管 理 学 院会 计 学 系 硕 士研 究 生 ; 黄 国 良 ( 1968 - ) 男 , 浙江临海人 ,