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民营上市公司的融资偏好结构分析许跃辉(安徽经济管理学院,安徽合肥230059)摘要:通过对我国民营上市公司融资行为的实证研究表明:我国民营上市公司对短期资金的融通工具利用能力较强,而对长期资金的融通工具利用能力则明显不足,并且有进一步下降的趋势;民营上市公司融资选择并没有完全按照“融资顺序理论”,它们几乎不采用债券融资,具有明显的股权融资偏好;在现存融资环境下,民营企业主要依靠商业信用、短期借款、股权融资进行融资。本文在此基础上分析其成因,并提出改善目前融资偏好结构的思路。关键词:民营上市公司;实证分析;融资偏好;融资结构中图分类号:F830.9文献标识码:A文章编号:1008-6021(2005)02-0035-04一、问题的提出改革开放以来,民营经济从无到有、从小到大,作为最具活力的增长极,对中国连续20多年的经济快速增长起到了基础和加速的作用,已经成为中国国民经济和社会主义市场经济的重要组成部分。2002年民营经济就业(不包括农业劳动力)占到全社会就业人数的84%,在国内生产总值所占的比重约为48.5%,上缴税收比重为36.9%,投资比重为40.3%,出口比重为62.3%(黄孟复,2004)。民营企业成为国民经济发展的一支生力军,在壮大国民经济、改善结构、保持国民经济持续快速稳定增长中具有不可替代的地位和作用。而资金则是民营经济进一步发展的重要动力问题,目前有关民营企业融资渠道选择方面的理论探讨和实证研究并不多,其原因是多方面的。首先从国外来看,由于社会制度的不同,民营与国营企业的区别没有我国这么大,而且国外对企业融资渠道的研究主要从私营的角度出发,他们的私人企业与我国的民营企业内外部运营环境都有很大的不同。国外关于私人企业融资研究成果主要包括以下几个方面:静态权衡理论,企业资本结构的选择主要是在负债的收益(税盾效应)和成本(破产风险)之间进行权衡(Myers,1984);融资次序理论,融资选择次序是先内部积累,后债务融资,最后是股权融资(Myers,1984);代理理论,最优资本结构的选择是在代理成本和其他融资成本之间进行取舍;生命周期理论,企业在建立和成长时期多使用债务融资,当企业逐渐成熟时,其对债务融资的依赖性将逐渐降低(Michaelas,1996)。国内学者关于民营企业融资选择方面的研究主要是在以上理论框架下展开的,代表性观点有:企业仅仅靠内部积累难以满足全部资金需求,当内部资金不能满足需求时,就必须选择外部融资,而在信息不对称情况下,企业的融资选择与能否解决信息不对称问题息息相关(林毅夫、李永军,2001);内源融资只适用于处于初创阶段的民营经济,当企业发展进入追求技术进步和资本密集阶段后就需要外源融资机制的接应,而且确保外源融资机制不损害内源融资机制(张杰,2000);企业融资是随其自身发展的,即“初始创立———规模扩大———集团化经营”,由主要依靠“内源融资———外源融资———内源融资”这样一个交替过程(胡小平,2000);所有制歧视对中小企业融资影响不显著,中国中小企业融资渠道选择与生命周期理论基本相符(张捷、王霄,2002)。以上研究主要从企业资本结构视角进行分析研究,没有专门对民营企业的资产负债表右边负债类和权益类项目内部结构进行分析,然而商业信用和短期借款对企业尤其是民营企业具有重要影响。为此,本文通过对商业信用、短期借款、长期借收简日期:2004-12-20作者简介:许跃辉(1958-),男,安徽合肥人,副教授,研究方向:经济管理与财务管理.基金项目:安徽省科技厅软科学重点项目中的子课题35安徽广播电视大学学报2005年第2期款、债券融资、融资租赁(长期应付款)、股权融资、内部积累等融资渠道结构比例的实证分析,指出我国民营上市公司对各类融资渠道的选择偏好及其利用能力,分析其成因,进而提出改善目前融资偏好结构的思路。二、民营上市公司融资偏好结构及成因(一)我国民营上市公司融资结构偏好(1)民营上市公司融资结构比例分析。通过对样本数据的处理,得出以下关于民营上市公司融资结构数据(见表1):表1民营上市公司融资结构年份商业信用(%)短期借款(%)长期借款(%)应付债券(%)长期应付款(%)股权融资(%)留存收益(%)2001200220032004.6平均15.8620.0522.2923.5120.4319.5720.9322.2224.2321.745.415.167.657.956.540.000.000.000.000.000.320.1950.7845.9738.3234.4142.378.067.799.339.788.74注:商业信用包括:应付票据、应付账款、预收账款。以上原始数据均来自历年上市公司的年报和半年报数据。样本数为36个。发现,股权融资比例(50.78%-