公司项目估值与实物期权研究——放宽理性预期与数据不确定的考量.docVIP

精品论文 参考文献 公司项目估值与实物期权研究——放宽理性预期与数据不确定的考量 赵　阳　张雅欣　成　仁　秦　帅∕海南大学 【摘　要】在竞争日益激烈并且越来越多的公司选择上市融资的背景下，如何对公司进行正确的估值成为大部分投资者所关心的问题。本文先回顾了常用了公司估值方法，分析其利弊，再适时提出期权方法，在模拟化操作中对其进行评估，对比优劣，然而，在本文的演进过程中，我们又有一些新的研究，并指出未来的发展方向。 【关键词】公司估值；实物期权；弊端 一、研究背景 公司估值研究已经发展了几十年，行内人士对其研究方法更是如数家珍，如PE、PB、DDM、DCF和可比现金流法等。然而我们不得不承认，在会计与财务上追求数据的可实现性与精确性在此不得妥协，因为我们传统使用的方法在实际生活中基本是不可能出现的，我们得到的只是个基于未来理性预期的一系列回归，而忽视了散落其间的一些“异常值”,即远离预期，或者说模型的现金流值。而出现此问题的重要原因，就是风险投资中经常探讨的不确定性，即风险。 二、研究方法 （一）实物期权分析法 为解决此问题，已有研究在Myers（1977）提出实物期权的概念后，曾建议将实物期权方法引入到公司估值当中，因为理性投资者之所以选择一个项目或公司，一般是出于看好该公司发展前景，或者是本公司的业务发展需要，然而基于这种战略成长性的投资，在未来也可能出现利好而扩大投资，或者利空而等待、放弃投资等，这样就会产生于我们传统预期不一致的现金流。可幸运的是，在未来扩张或放弃的过程中，选择权仍旧掌握在投资者手中，这就相当于给定了其一个投资买权，以当前预估的现金流在未来根据与当时的项目/公司价值的对比，再决定是否执行，通常情况下，公司/项目投资期限是可以确定，即期利率/远期利率也很容易得到，而项目价值变动比率的波动率可以通过历史数据或者可比性公司数据获得，这样我们可以构造出一个BS模型： 。参数对应如下： 表1-1 BS模型5大变量和在放弃期权中的应用 （二）决策案例 拓展蔡宗南（2007）年的案例：H公司获得国家对非洲某大型军火项目提供权，根据预期，A先生打算投资H公司。而所需生产精钢设备有两种方案来源，其寿命皆为3年。是租赁，是自有设备。下面二叉树在任何情况下都是。 图2-1 的现金流 图2-2 的现金流 1.和在各节点的价值 方案各节点的价值就是其下一期节点当年及未来现金流量的总现值，所以可依据第三年末价值推导到如下价值分布图： 图2-3 的价值 2.问题总结 仔细分析上述过程，我们在计算各节点价值与净现值比较时会发现，非常简单，为什么呢？一方面是BS模型处理得简单，把现金流分析出来后，即可求得；另一方面是因为模型的固有缺陷，或者说近几十年来我们一直规避的一个问题：用预测的 代替未来的不确定性。本文一开始，就指出财务和会计上处理公司估值存在的完全理性预期与确定性代替不确定性的弊端。然而在BS模型的估计中，我们却仍沿用此思路，即利用历史数据或者相同公司数据。基于财务上的完美性特征，这是不可取的，从金融工程发展史来看，这也是不利于定价的。然而，笔者在查阅所有相关资料后发现，只有李德毅(1995),柯??（2013）等尝试通过云模型来解释 ，从而实现未来预测的完全不确定性与可控性。因此，这也是本文今后的改进方向。