保险资金投资可转债市场的策略分析.docVIP

保险资金投资可转债市场的策略分析 ????　　一、可转换债券的特征????可转换债券是在普通公司债券的基础上发展起来的一种金融衍生品种，属于选择权的公司债券，兼具债券、股票和期权三个方面的部分特征。首先，发行可转换债券的公司发行时规定利率和期限，有按时付息及偿还本金的义务。投资者可以选择一直持有债券直到期末，收取固定的利息和本金。其次，可转换性是可转换债券最重要的性质，也是它的标志性质，可转换债券可以在规定的时间内按照投资人与筹资者双方事先约定的价格与条件转换成该发行公司的普通股股票。通过持有人的成功转换，转债可以以股票的形式存在，而债券持有人通过转换由债权人变为了公司股东。第三，转债具有期权性质，即投资者拥有是否将债券转换成股票的选择权。当投资者行使了转股权后，其收益不再是来源于固定的债券利息收益，而是来源于股票的买卖差价收益(即投资收益)与股票的分红收益(即资本收益)。????　　二、保险资金投资可转债的定价模型及其应用????（一）可转换债券的定价模型????对于可转换债券为一种兼有债券和股票特性的复合衍生品种，其定价方法也就同时考虑债券和股票两者的特性，即可转换债券的价值等于债券价值与期权价值之和，债券价值是未来现金流的折现，而期权的价值是期权的内在价值与时间价值之和。可转换债券定价原理见下图。????????其中曲线上的各点斜率表示转债价格和转换价值（基础股票价格转换比例）的比例关系。通过上图可以看出，可转换债券的底线是债券的内在价值和转换价值（期权的内在价值）中的较大值；当股票价格在转换价格附近波动时，可转换债券内在的股票看涨期权处于平价状态，转债所隐含期权的时间价值最大，随着价格的上涨或下跌，期权的时间价值都会下降。股票价格在转换价格周围波动时，可转债相对于其内在价值的溢价程度会更高，随着股票价格的上涨，可转换债券内在的股票看涨期权处于实值状态，期权价值主要为内在价值，股票价格越高，内在价值越高，时间价值越小，因此可转换价格就越接近转换价值，转债相对于转换价值的溢价程度会不断地下降，而伴随着股票价格的下跌，可转换债券内在的股票看涨期权处于虚值状态，期权价值没有内在价值，股票价格越低，时间价值越小，可转换债券价格就越接近于保底的债券价值。????（二）可转债定价模型在中国应用的特殊问题????国内可转换公司债所使用过的评价模式计有Black Scholes评价模型；LYON模式为基础，并以二项模式解出；数值分析法；单变量及双变量下的有限差分法；或有权利分析法；类神经网络法；二叉树定价模型。实证结果都呈现理论价值与市场价格偏离的情形，可转债定价模型在中国可转债市场的应用不很理想。原因有两类：不能卖空股票对模型的影响和模型应用方面的问题。????把国外的可转债定价模型直接用在中国市场的最大障碍是目前中国股市不许做空。允许做空，有别于其他理想化市场的假设，意味着不能从事无风险套利活动，进而使导出可转债价格的基础不复存在。关于不能做空对可转债价格的影响可以从民生转债和钢钒转债的例子清楚地看到。在转股期外，这两个转债的价格低于其转股价值的10%左右，按模型无法解释此现象。如果在股票可以做空的环境下，卖出股票同时买入转债，持有到转股期开始，在不用投资的情况下，10%左右的收益就锁定了，无任何风险。????　　三、保险资金投资可转换债券二级市场的策略????（一）不同市场环境下可转换债券的品种选择????通过可转债的定价模型，我们知道决定可转债价格的重要因素是转债价格和转换价值（基础股票价格 转换比例）的比例关系，因此，我们用 来表示可转债的价格变化和转换价值的比值，具体定义为：????????理论上表示如果转换价值上升1元，则可转换债券的价格上升元，其取值的变化通常介于0到1之间。????按照 的变化，一般可将可转换债券的风险收益特征分为三个典型的区间，相对于基础股票价格表现出不同的价格波动特性。????当区间为﹤0.4：可转换债券表现强烈的债性，是可转换债券投资的防御型价格区间，可转换债券价格下跌的空间很小，但随股票价格上涨的速度也较小。适用于熊市中的投资。????当区间为0.40.8：可转换债券表现介于股票与一般债券之间，下跌空间不很大，但随股票价格上涨的速度也相对不慢，可转换债券的价格变化“进可攻，退可守”，是可转换债券投资的战略型价格区间；适用目前相对平衡，预期市场未来有较大变盘行情中的投资。????当区间为 ＞0.8：可转换债券表现强烈的股性，是可转换债券投资的进攻型价格区间，随股票价格上涨的速度较快，但下跌的空间也较大。适用于牛市中的投资。????（二）不同市场环境下可转换债券和基础股票之间的品种选择????在以下情形中，根据目前国内转债市场的状况，以当期转股价格的80%