股票场财富效应和消费支出研究.PDFVIP

股票市场财富效应与消费支出研究 1 2 3 王虎 周耿 陈峥嵘 (1.国泰君安证券研究所, 上海 200 120; 2.南京大学商学院, 江苏 南京 210093; 3: 海通证券 研究所, 上海 200001) 摘要：本文系统地回顾和梳理了国内外有关股市财富效应的研究文献，并在此基础上，全面、 深入地研究了中国股市财富效应的历史变迁和演进趋势。研究发现：中国股市存在财富效应，随 着股市的不断发展和完善，财富效应逐渐由弱转强；股市财富效应影响消费支出的作 机制既有 直接效应，也有间接效应；中国股市财富效应对消费的影响主要体现在对耐用品消费支出的影响 上；股权分置改革对中国股市财富效应的发挥具有较大的促进作 。 关键词：股票市场；财富效应；消费支出；股权分置改革 最近以来，随着中国股票市场深幅下跌，要求政府“救市”之声频现于各种媒体和网络，但 政府是否应该救市，一个重要的考量就是股票市场的波动对实体经济究竟有何影响。例如从中央 银行的视角来看，只有资产价格的波动对实体经济确实产生通货膨胀压力时，货币政策制定者才 应关注资产价格(Bernanke and Gertler, 2000) 。股票市场与实体经济关系的一个重要部分体现在股 票市场对一国居民的消费支出的影响上， 所谓的股票市场的财富效应。而对于中国股票市场是 否具有财富效应，以及具有多大的财富效应，研究者们仍存在争议(杨新松2006 ，段进等，2005) 。 随着股权分置改革的完成，中国股票市场无论在规模上还是结构上都经历的新的发展，股票市场 1 开始成为中国经济发展的晴雨表 。在这样一个过程中，股票市场的财富效应在经历着什么样的变 化，以及表现出什么样的发展趋势，这些问题都需要坚实的理论和实证研究来回答。我们计划通 过对国内外相关研究的回顾，并在此基础上，基于不同频率的数据来对中国股票市场的财富效应 进行详细的实证研究来尝试解答上述问题。 文献回顾 正如 《新帕尔格雷夫经济学大辞典》中有关“财富效应”的辞条所阐述的：“财富于经济分析 2 是无所不在的，不同的学者甚至同一个学者使 ‘财富效应’这个术语表达截然不同的概念”， 本文所探讨的财富效应仅局限于消费函数框架内所涉及的财富效应。这种财富效应就是哈伯勒 (Haberler,1939)、庇古(Pigou,1943)和帕廷金(Patinkin,1950)所主 的 “在其他条件相同的情况下， 货币余额的变化将会在总消费开支方面引起变动”，正是这样一种观念将家庭所拥有的财富引入到 了消费行为的研究当中。 当理性消费者偏好平滑的消费，并试图将其一生的财富均匀地分配到其生命周期的每个阶段 时，消费者所拥有的财富(或资产)就开始影响其消费决策了。在一个迭代消费的框架内，财富存 量的持久增长会被认为是持久收入的增长。如果家庭有一个期望的财富目标，那么资产价格的上 涨可能会促使家庭降低储蓄以达到他们意愿的财富水平，从而就会增加消费。一般来说，一国居 民所拥有的最广泛的资产便是住房了，但是由于住房是生活的必需品，而且流动性很小，所以房 价上涨的财富效应并不明显。Tracy, Schneider 和Chan(1999)在比较美国房地产市场和股市的财富 效应时认为，对于绝大多数家庭来说，随着房价变化引起的家庭净财富的变化要大于股票价格的 相应变化所带来的净财富的变化。然而，Poterba(2000)却认为房价波动对消费的影响可能会小于 股价波动对消费的影响，因为房价未预期的上升所引起的家庭净财富的增长取决于家庭计划在现 有住房中居住的时间长短。当房价上升时，意味着暗含的住房服务成本提高了，因此消费者的消 费篮子中相关的价格 数也上升了。所以对于那些打算仍要较长时间居住住房的人来说，房价上 1 升所带来的正财富效应将会被购买住房服务成本的增加所抵消。Engelhardt(1996)和Skinner( 1996) 等人的经验研究也发现，在