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风险调整的投资组合绩效测度指标综合评价肖俊喜3王庆石内容提要本文综合比较和评价了欧美国家流行的基金风险调整测度指标, 从理论和经验分析两个方面阐明了风险调整各测度指标的内在涵义、各指标间的内在联系和本质区别。由于各测度 指标对同一投资组合绩效评价结果和对不同投资组合绩效的评价结果排序往往不一致, 本文提出 并建立了一种新的风险调整测度指标—— 综合评价测度指标, 该测度指标能够合理地实现对单个 投资组合的绩效评价和对多个投资组合的绩效排序, 提高了基金绩效评价可信度。关 键 词基金投资组合风险调整测度指标绩效评价在投资基金发达的欧美国家, 很多投资资讯机构都定期发布各基金投资组合的业绩排行榜。 我国投资基金发展刚刚起步, 虽然还没有建立起完善的投资基金评价体系, 但也有一些文章探讨基金投资组合绩效评价的理论和方法, 特别是注 重对基金收益率的评价。 用收益率作为评价投资 组合绩效的尺度和标准, 操作性虽强, 但只能说明基金在某一时期的增值程度, 并不能真正评价基 金业绩。 所谓基金业绩是指基金投资组合管理的 综合表现, 因为高收益的基金一定也承担高的风 险, 低收入的基金一般承受的风险也较低。 因此, 仅仅计算出基金投资组合的平均收益率是不够的, 必须根据风险大小来对收益率进行调整, 即计 算风险调整的收益率。只有这样, 各基金收益的评 价和比较才有意义。者) 管理绩效或管理水平的科学标准。下面我们首先介绍国际上比较流行的绩效评价指标, 然后再 研究它们之间的关系。1. 夏普测度 (Sh a rp e M ea su re)夏普测度是以均衡市场假定下的资本市场线(C ap ita l M a rk e t L in e, CM L ) 作为基准的一种按 风险调整的绩效测度指标, 也就是用投资组合的总风险 ( 即标准差) 去除投资组合的风险溢价, 反 映 该 投 资 组 合 每 单 位 总 风 险 所 带 来 的 收 益(Sh a rp e, 1966)。按均衡市场假设条件下资本资产 定价模型中的资本市场线形式如下:E ( rm ) -rfE ( rp ) = rf+Ρp(1)Ρm式中: E ( rp ) 代表投资组合的期望收益率; rf代表无风险利率; E ( rm ) 代表市场组合期望收益 率; Ρp 代表投资组合期望收益率的标准差, 测量该投 资 组 合 的 总 风 险; Ρm 是 市 场 投 资 组 合 的 标 准 差, 测量市场投资组合的总风险。所谓夏普测度,一、投资组合绩效的风险调整测度指标所谓风险调整测度指标, 简单地说就是以一定形式用投资组合承担的风险对其收益率进行调 整所得出的绩效评价测度指标。 风险调整测度指 标是评价一个投资组合管理者 ( 主要是基金管理3 王庆石、肖俊喜: 东北财经大学数量经济系 辽宁省大连市 116025 电话: 0411- 4712852 电子信箱: w q ing sh i@ dufe. edu. cn。世界经济32001年第10期 ·63·风险调整的投资组合绩效测度指标综合评价多, 非系统风险 Ρ2就是资本市场线中的斜率项, 如果我们要考察某一投资组合 ( 本文中的投资组合也包括一项资产 的组合) 而不是市场组合, 则夏普测度就等于该 投资组合的风险收益 ( 又称做风险报酬或风险溢价) 除以它的标准差, 用 S p 表示, 表示如下:Εp 越可能被分散化, 从而系统风险越接近总风险。实际上特雷诺测度是假定总收益全部是由系统风险定价的, 因此特雷诺测度没 有反映出组合中的风险分散程度。由于对风险涵义的理解和测量方法及量纲的不同, 使得夏普测度与特雷诺测度不仅测度值不同, 而且对同一评 价样本的排序结果也可能不同。3. 詹森测度 (J en sen M ea su re)詹 森 测 度 是 以 CA PM 中 的 证 券 市 场 线 (SM L ) 为基准来评价投资组合绩效的一种测度 指标, 用 J p 表示。 因此詹森测度中的风险指标也是采用系统风险 Βp 对投资组合的收益率进行调整 (J en sen , 1969)。具体来说, 詹森测度 J p 等于投S p = (E ( rp ) -rf ) ?Ρp(2)由于在某一样本期内投资组合的期望收益率和标准差的真值以及市场中无风险资产利率的真 值无法观测, 我们用样本期的观测值代替期望的真 值, 也 就 是 用 样 本 期 投 资 组 合 的 平 均 收 益 率( rp ) 和标准差的估计值代替投资组合的期望收益率和标准差真值, 用样本期市场中的无风险资产 ( 银行存款或短期国债) 平均利率估计值替代无 风 险资产收益率。于是, 夏普测度 S p 又可以写成 以下形式:资组合的期望收益率减去用 CA