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CFTC 商品指数和互换交易商调查报告 新湖期货研发中心/编译 近20 年，期货市场参与者类型发生巨变，尤其是商品指数交易者以及互换交易者的广 泛参与。前者包括退休基金和养老基金，主要从事旨在规避风险的商品指数交易活动，后者 从事对冲OTC 价格风险的交易。交易者类型转变的同时，期货市场成交量在过去10 年中亦 实现 5 倍增长。2007 年，原油和其他商品价格屡创新高。鉴于此，为更好描述市场参与者 交易特点、加深对市场影响力理解，CFTC 展开针对互换交易者和商品指数基金的调查研究。 此外，期货市场快速发展和公众对场外交易逐步关注促使对场外交易活动的调查首次进入正 式研究范围。 互换交易商主要由银行和其他大型金融机组成。它们是连通OTC 市场和期货市场的桥 梁。商业机构（对冲避险）和投机者（价格收益）共同构成互换交易双方。本质上，互换交 易者起到做市商作用，即在利用标准化期货合约之前为投资者提供满足个性化需求的互换协 议。互换交易商达成的双边协议由对个性化需求的满足逐步发展形成相对标准化合约。由于 互换合约高度个性化及缺乏流动性，互换交易商需要利用其他手段来对冲风险，如其他互换 合约、现货市场头寸和期货合约。 2008 年6 月，CFTC 向期货交易商发出特别传讯，对32 家实体机构发出43 份规定性文 件。这部分实体机构包括从事商品指数交易的互换交易商，其他互换交易商和商品指数基金。 特别传唤要求实体机构提供其在期货和OTC 市场上相关交易活动信息，对客户交易活动进 行分类。本次调查侧重对6 个月内 OTC 交易商、交易量和成交额进行数据收集、整理和分 析。CFTC 在短时间内完成 OTC 市场巨量交易信息的汇总工作，这确实是个挑战。尽管如 此，调查结果仍是可获得的最优数据，并且有效地表现出该阶段互换交易商和商品指数交易 者动态。虽然调查结果仍然存在缺陷、数据精确性或有偏差，但它为CFTC 进一步完善工作 奠定数据基础。 1、引言 美国期货市场在过去10 年取得迅猛发展。1998 年，美国开放式期货期权成交量约为6.3 亿手，2007 年达到32 亿手，年增幅翻5 倍。2008 年，成交量继续快速增长。2008 年 1 月 至7 月成交量已经超越2007 年全年的 17.3%。开放式期货成交量的增长并不仅限于单个商 品期货品种。通过对2006 年和2007 年开放式期货期权成交量的比较，显示金融期货和能源 期货的增幅都达到27% 以上，农产品期货增幅23% ，金融期货成交量增长38% 。相同的数 据还显示美国前三大期货交易所的成交量均增长26% 。 CFTC 监管的DCMs 市场中期货交易活动可以通过大型投资者的数量进行衡量。在监管 期货市场方面，CFTC 每天都对大型投资者的头寸进行汇总。过去 10 年中，受CFTC 追踪 和分析其提交数据的大型投资者的数量增长26% 。在期货市场单个品种上，如COBT 玉米， CBOT 小麦，NYMEX WTI 原油，大型投资者的数目分别增长43% 、116%和74% 。 除了成交量和参与者数量的增长外，投资者的类型和交易策略也发生改变。20 世纪90 年代中期，期货市场参与者主要划分两大类——商业投资者和非商业投资者。商业投资者从 事相关现货交易活动，面临市场价格风险，因此需要在期货市场中进行对冲和保值操作。非 商业投资者通常是指投机者，他们承接商业投资者头寸，增强市场流动性并承接市场风险。 这种25 年前的分类方法已经不能够准确地描绘交易活动。例如，部分商业投资者有时 会根据其在现货市场交易中获得的信息在期货市场上进行投机交易，互换交易商业常常从事 现货商品的经营销售。 此外，非商业投资者的交易策略亦发生巨大变化。例如，在 NYMEX 原油市场上，相 对于此前直接持有多头或者空头头寸，从商品价格变化中获利，大部分非商业投资者转向持 有套利头寸，即根据不同月份合约价格水平，同时进行买卖的操作。NYMEX 原油市场中的 套利交易已经由10%增长至40% 。 当前，互换交易商和商品指数基金投资者越来越多地参与期货市场的交易活动。商品投 资收益率与股票债券收益率成反比，这吸引投资建立商品敞口来平衡投资组合收益。另一方 面，由于商品市场收益与通货膨胀正相关，投资者参与商品市场可以有效对冲通胀损失。由 于这些因素，越来越多的投资者选择商品市场分散投资组合风险。 期货市场结构