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企业重组程序的效率损失与破解 The Efficiency Loss of Reorganization Procedure of Enterprises and Countermeasures （本文发表于《改革》2006 年第12 期） 内容提要：专用性资产、市场不完善性和行业冲击问题都要求重组程序的存在。在上述 情况下，重组程序可以保护存续价值，避免价值损失。重组程序也有可能产生无效率的结果， 包括拯救没有存续价值的企业和对当事人的激励产生负面影响。重组程序的这种两面性意味 着，将重组程序引入中国破产法是值得肯定的，但同时需要做出必要的限制。 Abstract: Reorganization procedure is indispensable due to firm-specific assets，imperfection of markets, and industrial shocks; under these circumstances, reorganization procedure may preserve going concern value. Unfortunately ，Reorganization procedure may generate inefficient effects, such as saving firms without going concern value and providing adverse incentives. Consequently, supplementing China’s bankruptcy law with reorganization procedure deserves praise with some necessary limitations. 关键词：重组程序：存续价值；激励； 效率 Key Words: reorganization procedure ：going concern value ；incentive ；efficiency 中图分类号：F069.9 文献标识码：A 本文是从经济学角度对破产重组程序的分析。作为处置破产企业的基本法律程序之一， 重组程序着眼于对破产企业的拯救而非关闭，力图使企业摆脱无力偿债的困境，重新恢复生 机和活力。从根本上说，引入重组程序是为了避免对企业进行清算可能导致的价值损失，提 高经济效率，重组程序能否实现这一目标将是我们考察的重点。论文的基本结构如下：第一 部分讨论重组程序存在的必要性；第二部分分析重组程序的事前和事后效率；第三部分探讨 将重组程序引入中国破产法的问题；最后一部份总结全文。 一、重组程序的必要性 将重组程序引入破产法的根本目的在于对企业实施拯救，从而保护企业的存续价值 （going concern value ），避免清算可能导致的价值损失。存续价值是企业作为一个整体所创 造的价值与其资产分别出售的价值之间的差额，主要来源于企业的专用性资产（firm-specific assets ）。企业专用性资产是指那些只适合在本企业使用的资产，或者说，这些资产当前的用 途就是其最佳用途，一旦转移到其他用途上，其价值会大幅降低。企业专用性资产既包括物 质资产，也包括人力资产，前者的例子是为特定企业订制的设备，后者的例子是雇员所掌握 的企业客户的特殊需求。当企业资产主要是专用性资产，特别是当这些资产相互专用时，企 业作为整体的价值必然大于资产分别出售的价值。此时，通过重组程序拯救企业，使企业作 为一个整体继续运营，并通过资本结构的调整减轻企业的债务负担是最优的。否则，将企业 清算后分别出售企业的资产将会导致价值损失。 市场的不完善性也要求对企业进行重组而不是清算。如果资本市场是完善的，任何试图 购买企业资产的人都能获得资金，这些买主之间的竞争将会确保价值最大化的结果。此时， 清算程序完全可以保证资源的最优配置，不需要借助重组程序。但是在现实世界中，资本市 场是不完善的，买主可能很难获得资金支持，特别是当一个企业需要整体出售时。结果，竞 争是不充分的，无法实现企业资产价值的最大化。此时，为了避免价值损失，引入重组程序 是有效率的。 此外，企业陷入无力偿债状态，可能源