策略半月报PE估值底线探索.PDFVIP

宏 观 策 略 DONGXING SECURITIES PE 2010 年5 月14 日 策略半月报： 估值底线探索 A 股策略 半月报 东 陆俊龙 策略研究员 执业证书编号：S1480210040002 兴 证 lujl@dxzq.net.cn 010 券 策 略 自从国务院出台了对房地产强烈调控的“新国十条”之后，股指自4.19 便开始一路下跌，上证综合指数的 半 PE 也一路下滑。面对 PE 无底洞，很多投资者开始认为A 股可能已经没有估值底线，或者说干脆用历史最 月 报 低PE 值来做测量。这里我们将分别从纵向、横向、内含ROE、结构（金融地产）等几个维度分别做以分析， 以期得出较为全面的PE 底线值。 PE 的纵向比较：估值底线在11—12 倍 纵向比较来看，历史最低PE 出现在1994 年7 月29 日，当时是11.96 倍，A 股截止到5.14 日PE 是 17.30 倍， 处于历史相对低位。但是我们发现图形上95 年之前PE 波动很大，这其实和市场刚刚建立、监管不到位以及 当时上市公司数量较少，无法代表整个宏观经济等因素有关。因此我们重点统计了99 年—2008 年这一完整 的10 年经济景气周期之后的PE 的估值中枢，现在的PE17.3 倍与历史估值中枢PE27 倍的偏离度为56 ％， 可以说确实超跌了很多。但是由于估值外因素例如宏观经济预期以及政策的影响，恐怕这一超跌现象还会延 续一段时间。 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 P2 策略半月报 横纵向对比 PE 均不可取—PE 估值底线探索 DONGXING SECURITIES PE 纵向比较可能出现的误差 我们知道一个理论公式：P B=ROE×PE。由于上证综指逐年扩充成份股，导致成份股的行业占比出现变化， 这种变化将会影响现在时点的PE 和PB 与过去PE 和PB 产生合理的偏差。例如：金融行业净利润增长的波 动性大大小于周期性行业，以金融行业为代表的服务业比重的增加，会提高A 股整体的合理市盈率水平，从 而间接提高A 股整体的PB 水平；此外，由于我国会计准则的变化，公允值计量运用占比提升，但是依然远 远小于国际用法，因此导致部分资产类价格并没有很恰当的体现在净资产中，这样会导致净资产的低估进而 对PE 和PB 产生扰动；而且PE 在精算中代表投资者对一个企业发展的信心，各个行业以及企业有的处于不 同的发展阶段，上证综指成份股随着时间的发展也处于企业不同的发展阶段，因此投资者给予的信心判断也 不可能和过去是一样的。所以综上，历史对照PE 和PB 可能会出现误差。 PE 的横向比较：估值底线在14—15 倍 恒生指数历史PE HNGKNGI(PE) 23 21 19 17 15 13 11 9 7 5 日 日 日 日 日 日 日 日 日 日 日 日 日 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 月 月 月 月 月 月 月 月 月 月 月 月 月 5 7 9 1 1 3