行业特征和行业特定估值模型研究.PDFVIP

第３７卷　第１０期 经 济与 管理研 究 Ｖｏｌ．３７　Ｎｏ．１０ 　　　　　　　 　 ２０１６年１０月 ＲｅｓｅａｒｃｈｏｎＥｃｏｎｏｍｉｃｓａｎｄＭａｎａｇｅｍｅｎｔ Ｏｃｔ．２０１６ ＤＯＩ：１０．１３５０２／ｊ．ｃｎｋｉ．ｉｓｓｎ１０００－７６３６．２０１６．１０．０１５ 行业特征与行业特定估值模型研究 李彦甫 　　内容提要：在不同的行业中，根据被评估公司的个体特征以及其所属行业的总体特征，而分别选取不同类型的 估值模型，这已逐渐成为了当今上市公司价值评估实践中的主流趋势。本文通过选取一系列不同行业的上市公司 作为样本，详细地探讨了适用于各个样本行业的估值模型，并将这些估值模型进行了准确的适用度排名。实证研 究结果表明，绝对估值模型适用于快速成长的新兴行业，而相对估值模型适用于成熟的传统行业。对于稳健且未 来运营数据易于预测的行业，动态估值模型表现良好，而静态估值模型在波动较大且预测难度较高的行业中具备 独特的估值优势。市价估值模型与企业价值估值模型之间，并不存在明显的估值表现差距。 　　关键词：行业特征　行业特定估值模型　估值模型适用度 　　中图分类号：Ｆ８３０．９１　　　　文献标识码：Ａ　　　　文章编号：１０００－７６３６（２０１６）１０－０１２６－１２ 上市公司价值评估中的一个重要基本原则是所选择的估值模型应与被评估公司的基本特征相兼容，这样才 能够精确地估算出该公司的内在价值。对于隶属于同一行业或板块的公司来讲，他们有着总体大致相同的特征， 因此可以运用特定相同种类的估值模型对他们进行价值评估。在当前的上市公司估值实践中，分析师们已经开 始专注于同一行业中所有公司的总体特征，然后在不同的行业中运用不同的估值模型以提高估值的可信度。然 而，在具体的实践操作中，尚存在着一系列的难点与疑问。例如，怎样根据观察到的行业特征而正确地选取相应 的估值模型，如何验证已选取的估值模型是否一定适用于特定行业，以及如何进一步精确度量出某个估值模型在 某特定行业中的适用度。正是因为以上操作存在的难点，分析师们无法对行业特定估值模型的选择达成一致。 显然，不同的行业特定估值模型势必会造成相互矛盾的估值结论，这样会极大地减少公司价值评估结论的可信 度。针对当前上市公司价值评估实践中广泛存在的行业特定估值模型选择标准模糊等问题，本文旨在通过加强 对行业特定估值模型的研究以提高价值评估的可信度。本文不但从理论角度定性地阐述了为什么某个估值模型 适用于特定的行业，而且经过一套完善的适用度量化测试方法，将一系列行业特定估值模型进行了准确的适用度 排名。 　　一、研究回顾 在当前的上市公司价值评估实践中，分析师们已经开始在不同的行业中运用不同类型的估值模型。不少理 论研究也开始将行业特征与估值模型的适用性联系起来进行同时探讨。然而，大部分理论研究往往以定性分析 为主，从价值评估理论的角度来主观地判断估值模型在某行业中的适用度。例如，伊玛目等（Ｉｍａｍｅｔａｌ．，２００８）认 收稿日期：２０１６－０４－０５ 作者简介：李彦甫　新西兰林肯大学农商与经贸学院助理研究员、博士研究生，新西兰基督城，８０１３。 １２６ ＲｅｓｅａｒｃｈｏｎＥｃｏｎｏｍｉｃｓａｎｄＭａｎａｇｅｍｅｎｔ（Ｎｏ．１０，２０１６） 经济与管理研究（２０１６年第１０期） ［１］ 为贴现现金流模型专注于未来能够很好地反映出高科技行业在未来所面临的风险与增长 。同时，该研究也认 为金融公司的大部分资产为流动性较高的可变现资产，其账面价值大致等于其市场价值，市净率模型应作为金融 行业的首选估值模型。平托等（Ｐｉｎｔｏｅｔａｌ．，２０１０）揭示出对于拥有大量固定资产与折旧的制造行业，税息折旧及 摊销前的利润能够有效地去除折旧等因素对估值结论的影响，企业税息折旧及摊销前利润率模型是制造行业的 ［２］ 重要估值模型之一 。德米瑞克斯等（Ｄｅｍｉｒａｋｏｓｅｔａｌ．，２００４）发现在餐饮、食品与饮料加工等传统行业中，其未来 增长动力不足但各项会计指标相对稳定，基于历史或当前会计数据