基于效用无差异定价理论的非流通资产折价研究1Discountof-金融工程.PDFVIP

基于效用无差异定价理论的非流通资产折价研究1 Discount of Illiquid Asset Value under Utility Indifference Pricing Framework 林海 郑振龙 （厦门大学经济学院金融系，厦门大学王亚南经济研究院） 作者简介：林海，男，1977 年 10 月出生，汉族，福建连江人，金融学博士，厦门大学 金融系和王亚南经济研究院讲师，美国康乃尔大学经济系访问学者，新加坡管理大学访问教 授和访问研究员，研究方向为资产定价、金融工程和风险管理，在 Journal of Financial Markets, 《经济学季刊》、《金融研究》、《世界经济》等国内外刊物发表论文近30 篇，出版一本专著， 改编一本教材，为 Journal of Business and Economics Statistics (JBES), Journal of Banking and Finance (JBF), 《经济学季刊》等担任匿名审稿人。通讯地址：厦门大学金融系,厦门, 361005 。 联系电话：0592-2186976。电子信箱：cfc@ 。 郑振龙，男，1966 年 3 月出生，福建平潭人，金融学博士，厦门大学金融系和王亚南 经济研究院教授，美国加州大学洛杉矶分校富布莱特学者，英国伦敦经济学院高级研究学者， 厦门大学王亚南经济研究院副院长，在《金融研究》、《管理科学学报》、《世界经济》等重要 学术刊物上发表 100 多篇论文，研究方向为资产定价、金融工程和风险管理。联系地址：厦 门大学金融系，361005 ；联系电话：0592-2186633 ，；电子信箱： zlzheng@ 。个人主页：. 内容提要：本文利用马尔科夫决策过程的随机动态规划原理，在三资产的模型框架下， 分析了存在卖空限制条件下非流通资产相对于可流通资产的折价问题。研究结果表明，只有 在市场存在卖空限制时，非流通资产才会折价。其折价的比例和非流通资产占总财富的比例、 非流通限制的期限、投资者的风险厌恶程度有关。本文的分析框架可以运用于对中国非流通 股的定价。 关键词：非流通资产、定价、卖空限制 JEL 分类号：G12 Abstract: This paper applies the Stochastic Dynamic Programming theory of Markov Decision Process (MDP) to study the discount of illiquid stocks under short sale constraints within a three asset framework. The pricing results show that the illiquid stocks are only discounted when there are short sale constraints. The discount ratios are related with the fraction of illiquid wealth, restricted terms and the risk aversion degree. The framework of this paper on illiquid stock can be applied to price the illiquid equities in China. Key Words: Illiquid Asset, Discount, Short Sale Constraint; JEL Classification: G12 1感谢教育部新世纪优秀人才支持计划和厦门大学王亚南经济研究院 2005 年科研资助计划的资助。当然， 文责自负。本文获首届中国管理学年会金融学领域唯一的最佳论文奖。 基于效用无差异定价理论的非流通资产折价研究 1．引言 非流通条件下的资产配置和定价问题也是近年来金融领域研究的一个重要问题，其主要 原因是要在更大的范围内考虑资产配置问题，如考虑房地产、人力资本以及一些受到法律限 1 制在一定时期内不能流通的资产 等。这些资产有两个重要特征：一是不能流动，在市场