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股利政策 学习目的 了解股利支付方式；掌握现金股利与股票股利的动机 了熟悉股票回购与股票分割对公司价值和投资者收益的影响 理解股利政策与公司价值、税收、代理成本、交易成本、以及信息不对称理论基本思想 掌握股利政策的决定因素和实务中的基本做法 第一节 股利支付方式 一、现金股利 图8- 1 股利支付程序 一、现金股利 公司宣告发放现金股利后，股票价格通常在除息日下跌。在既无税收又无交易成本的理想世界里，股票价格下跌额应等于股利额。如果除息日之前股票价格等于P+D，那么除息日或除息日之后股票价格等于P。实证研究表明由于个人所得税的影响，股票价格的下跌额将小于股利额。 二、股票回购 公司管理当局采取股票回购方式的主要目的和动机 ◆ 用于公司兼并或收购 ◆ 满足可转换条款和有助于认股权的行使 ◆ 改善公司的资本结构 ◆ 分配公司的超额现金 二、股票股利 假设公司宣布发放10%的股票股利，股票的公平市价为每股10元，即公司要增发100 000股的普通股，现有股东每持有10股即可收到1股增发的普通股。随着股票股利的发放，留存收益中有1 000 000元(1 000 000股×10%×10元)的资本要转移到普通股和资本公积账户上去。由于面额(1元)不变，因此，增发100 000股普通股，普通股账户仅增加100 000元，其余900 000元超面额部分则转移到资本公积账户，而该公司股东权益总额不变。 管理当局发放股票股利的动机和目的： ◆ 在盈利和现金股利预期不会增加的情况下，股票股利的发放可以有效地降低每股价格，由此可提高投资者的投资兴趣。 ◆ 股票股利的发放是让股东分享公司的收益而无须分配现金，由此可以将更多的现金留存下来，用于再投资，有利于公司的长期健康、稳定的发展。 四、股票分割 ★ 股票分割 公司管理当局实行股票分割的主要目的和动机 ◆ 降低股票市价 ◆ 为新股发行做准备 ◆ 有助于公司兼并、合并政策的实施 第二节 股利政策理论 一、股利政策无关论 ● 由米勒（Miller）和莫迪格莱尼(Modigliani）首次提出的。 ● MM理论认为：在完善的资本市场条件下，股利政策不会影响公司的价值。公司价值是由公司投资决策所确定的本身获利能力和风险组合所决定，而不是由公司股利分配政策所决定。 ● MM理论的基本假设： ⑴ 公司所有的股东均能准确地掌握公司的情况，对于将来的投资机会，投资者与管理者拥有相同的信息。 ⑵ 不存在个人或公司所得税，对投资者来说，无论收到股利或是资本利得都是无差别的。 ⑶ 不存在任何股票发行或交易费用。 ⑷ 公司的投资决策独立于其股利政策。 ● MM理论认为，在不改变投资决策和目标资本结构的条件下，无论用剩余现金流量支付的股利是多少，都不会影响股东的财富。 （2）公司发行新股筹资，发放现金股利 如果公司没有足够的现金支付N元股利，则需要先增发N元新股，这可以暂时地增加公司价值，股利支付后，公司价值又回到原来发行新股前的价值。 （3）公司不支付现金股利，股东自制股利 假设公司不支付股利，现有股东为获取现金在资本市场上出售部分股票给新的投资者，结果是新老股东之间的价值转移，而公司的价值保持不变。 二、差别税收理论 ● 由Litzenberger 和 Ramaswamy 于1979年提出的。 ● 基本思想：由于股利收入所得税率高于资本利得所得税率，这样，公司留存收益而不是支付股利对投资者更有利。 资本利得税要递延到股票真正售出的时候才会发生，考虑到货币的时间价值和风险价值，即使股利和资本利得这两种收入所征收的税率相同，实际的资本利得税也比股利收入税率要低。因此支付股利的股票必须比具有同等风险但不支付股利的股票提供一个更高的预期税前收益率，才能补偿纳税义务给股东造成的价值损失。 在股利所得税税率为40%的情况下， 股利税后所得为：10×60%＝6（元） B公司股东每股拥有的价值为：102.5+6＝108.5（元) 为提供12.5%的收益率，B公司现在每股价值应为预期未来价值的现值，即 B公司股票的税前收益率为： ▲ 不同税收等级的投资者对股利支付率的不同要求 ★ 承担较高税率的股东，其股利的税后收益率为： 三、交易成本与代理成本 代理理论认为, 股利的发放将减少由于控制权和所有权分离而产生的代理成本。通过高股利的发放减少了管理者可支配的自由现金流量, 从而减少了管理者能够带给股东损失的道德风险。另一