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中国利率基准现状及完善方向 （讨论稿） 利率化进程中一个关键因素就是基准利率的确定，本文即通过中国债券市场的发展及与国外成熟市场比较介绍目前中国基准利率的现状，进而提出进一步完善的手段及目标。 一.中国债券收益率曲线现状 中国债券市场特别是银行间债券市场自1997年建立以来，发展十分快速且稳健，债券的二级市场流动性不断提高，市场成员越来越成熟、交易定价行为趋于理性。由此形成的债券市场真实成交结算的收益率也越来越真实的反映了债券市场的现实走势，通过图一可以明显看出：02年以来，债券市场上真实形成的关键年份(3年、5年、7年)国债的月度平均收益率已经很光滑且趋势性明显。 当然，这仅就月度平均而言，真实成交的收益率能正确反映市场的利率走势，但如果精确到日的频率，由于市场上还存在部门非纯现券交易目的价格存在，而经常会出现异常收益率（如以五年期收益率为例，其历史走势见下图）。 而能在日的频率上及时且准确反映市场真实利率的变化就需要有一条稳定的债券收益率曲线。而且，伴随着我国债券市场的发展，中国债券收益率曲线已经基本形成了并且越来越完善。1999年，中央国债结算公司就向市场推出中国债券市场第一根收益率曲线。而后不断总结经验，不断的完善，并于2003年1月对收益率曲线进行了全面的升级，推出了“中国债券收益率曲线“族系(见表一) 表一：“中国债券收益率曲线”体系 货币市场曲线 固定利率债券曲线 浮动利率债券曲线 回购即时曲线[历史] 中国国债收益率曲线 国债点差收益率曲线 央行票据即时收益率曲线 银行间国债收益率曲线 政策性银行债点差收益率曲线 ? 政策性金融债收益率曲线 ? ? 交易所国债收益率曲线 ? ? 国债收益率曲线（连线性） ? ? 政策性银行债收益率曲线（连线性） ? ? 七年期国债基准收益率曲线 ? ? 固定利率债券现券交易[即时行情]收益率曲线 ? 从实际效果来看，通过每日对异常价格进行判断剔除及全面综合了各市场成员对关键期限的估价，“中国债券收益率曲线”，特别是当前市场中长期现券交易最主要的两个品种-国债和政策性银行债所分别形成的国债收益率曲线及政策性银行债收益率很好的反映了市场利率的变化，见图二、三、四。 通过与二级市场交易收益率及一级市场发行利率的分别比较，目前的“中国债券收益率曲线”与市场的真实利率之间相差大约在10BP之内。为了近一步提高收益率曲线的精准度，国债公司目前正在开发新的曲线构建模型及样本点收益率确定方法，通过模拟测算，新曲线确定的收益率与二级市场之间的利差大约在2、3个BP之内。 除“中国债券收益率曲线”族系外，部分债券市场主力成员也根据各自资本结构的特点及需要构建了债券收益率曲线，而且各期限收益率或略高或略低，但总体相差并不大。目前，这些曲线已经陆续综合到了中国债券信息网()并向社会公布，而且作为中央国债公司进行收益率曲线构建一个重要的参考和补充，两者可以互相参考，共同提高。 二.国内存贷款基准与国外先进经验的比较 从利率市场化程度较高的美国来看，短期的货币市场会有一个比较明确的利率基准，如LIBOR，而且多是用于债券等发行交易定价，如浮动利率债券跟踪基准等；而银行的存贷款利率(如CDs利率、优惠贷款利率等)则主要以市场上收益率曲线(主要是国债收益率曲线)确定的利率作为参考基准，从图五、图六可以看出相关性非常高。 从实证的角度看，CDs与市场利率的相关性系数达到了98%；而优惠贷款利率(prime rate)与市场利率的相关性系数也达到了87%。 相比较于美国，我国目前的存贷款利率与市场利率相关性则要差很多，虽然利率调整的方向与前期市场利率的走势也是基本一致的，但调整的频率较低，幅度明显不够，时间相对滞后（见图七、图八、图九）。这说明我国银行的存贷款利率与市场利率存在着明显的扭曲，需要对银行存贷款利率的形成机制进一步完善，以形成存贷款利率参考市场利率（主要是依据债券收益率曲线），反过来，有效的存贷款利率结构也会进一步促进债券市场 收益率曲线的完善，以形成两者良性互动的局面。而两者的完善也需要一系列相关制度和政策的促进。 三.基准收益率曲线发展方向及进一步完善建议 　　结合中国实际情况，我国应重点构建三条基准收益率曲线，分别为：国债收益率曲线，此作为不含税的无风险的利率参考基准；政策性银行债收益率曲线，此可作为含税的无风险的利率参考基准；企业债（含短期融资券）收益率曲线，此可作为最优惠贷款利率的参考基准。而要实现这一目标，除了进行收益率曲线构建的专业中介机构在具体方法上进一步完善外，还需要一系列相关制度和政策的配合，为此，我们提出如下几点建议： (一)收益率曲线构建方法等微观层面 　　从上面的分析可以看出，目