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债 券 热 点 追 踪 同业非标谢幕 债市繁荣开启 ——127号文深度解析 摘要：影子银行业务特别是同业非标业务所引致的金融风险，是影响我国金融稳定的重 要因素之一。近期《关于规范金融机构同业业务的通知》的发布，对规范影子银行业务 邓海清 具有标志性意义。本文探讨了文件的政策意义，对其重要细则进行了详细解读，最后就 其对实体经济、货币市场和债券市场的影响进行了深入分析。 关键词：非标 影子银行 同业业务 金融风险 债券市场 笔者早在年初就提出，中国金融市场 2014 年 非标简介及政策意义 的特征将是“严监管，宽货币”，而今年5月人民银行、 （一）非标简介 银监会、证监会、保监会、外汇局联合发布了《关 非标准化债权资产（以下简称非标）大体可以 于规范金融机构同业业务的通知》（以下简称 127 分为两类：投资项目下的非标（下文简称投资项非 号文），使得“严监管”达到一个高潮。 标）和同业项目下的非标（下文简称同业非标）。 在“严监管”逐步实现之时，货币政策将保 1. 投资项非标 持价格型宽松，资金利率长期保持低位，这是驱动 投资项非标可分为两类：一是表内部分，统计 2014年债券牛市的最主要动力。其内在逻辑是：货 在金融机构的股权及其他投资项目下，主要记在可 币政策框架是修正的泰勒法则，即人民银行盯住增 供出售和应收款科目；二是表外部分，即理财产品 长、通胀和金融系统风险，在去年金融机构风险偏 资金直接投资定向资管计划受益权等银证合作或银 好明显提高，金融系统风险大幅增加之时，人民银 信合作类型的理财产品，受到《关于规范商业银行 行采用价格型紧缩货币政策，促使资金利率持续高 理财业务投资运作有关问题的通知》（以下简称 8 位，在逼迫金融机构去杠杆的同时，导致债券市场 号文）35%的投资红线限制。127号文对表内或表 的特大熊市；而 2014 年“严监管，宽货币”的特 外投资项非标均无直接监管。 点与 2013 年下半年完全相反，潮起潮必落。这正 2. 同业非标 是笔者看多债市的核心逻辑。 同业非标分为三类：一是银行自营资金对接的 CHINABOND 2014.June 47 债 券 热 点 追 踪 买入返售金融资产等同业投资业务；二是表内同业 经济，带来资金供应量的实际提高，降低全社会利 融资对接的买入返售等同业投资业务；三是表外理 率水平。 财等特定目的载体为同业提供资金，变相投资非标 其次，127号文表示，规范同业业务有助于“提 投资业务，从而突破其投资非标35%的限制。 高直接融资比重”，笔者认为确实如此。商业银行 （二）政策意义 之所以不愿意进行标准化债权投资的重要原因之一， 127号文是金融监管协调部际联席会议成立以 即非标这种“无风险高收益”资产的存在。在同业、 来，五部门第一次联合发文，其对同业业务的定性