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国企改革的忧思及最关键的投资机会 指数震荡，关注国有企业改革主题 我们认为，在确认 3-4 月投资/企业盈利增速反弹之前，指数将继续震荡。支 持市场的因素可能来自 1 月新增信贷（能否突破 1.4~1.5 万亿元的预期上沿) 和潜伏场外期待调整的资金。而制约市场的因素有三：1）去杠杆，融资融券 余额增长明显放缓，甚至下降；2 ）来自银行信贷的灰色资金，要在三月前 离场回到实体经济。3）注册制的征求意见稿可能产生短暂负面冲击。 国企改革：争议比一致多 我们预计2015 年国企改革的步伐将明显加速。作为全年的投资主线，目前投 资者对国企改革的进展却是喜忧参半。争议比一致多。一方面市场期待国企 能够在混合所有制、股权激励、国有资本退出行业和资产证券化等方面有所 突破；另一方面，对如何表达十八大原则意见不一以及对实施方向存在分歧： 这些改革虽然有助于提升国企竞争力，但担心改革将产生利益纠纷，甚至导 致国有资产流失等问题。 借助资本市场，推动国企改革 虽然各方意见分歧很大，但国有资产证券化，借助资本市场推动改革应会得 到各方认同。同时我们看到，近期多种形式的国企改革也纷纷借助资本市场 完成：整体上市（如浙江物业集团），资产注入（广州友谊）和股权激励 （白云山）。我们认为，利用好资本市场，有助于实现政企分离，增量上的 改革比存量改革更容易推进，改革阻力也较小，是政府乐于接受的方式。 从最容易达成一致的领域突破：资产证券化 我们认为，国企利用资本市场、通过增量改革实现集团整体上市，提高资产 证券化率是最值得关注的投资机会。我们在正文中罗列了我们筛选的可能借 助资本市场助推国企改革的公司：（1）地方政府提出过明确的资产证券化率 目标，在推进控股集团整体上市方面比较积极的区域，比如安徽、广东；（2 ） 控股股东承诺资产注入或者解决同业竞争，且承诺快要到期的；（3 ）典型的 “大集团小公司” （集团资产证券化率低于45% ），上市公司是控股集团唯一 上市平台的。 目录 市场3 月中之前预计将持续震荡 3 国企改革的进展和忧虑 3 借助资本市场，推动国企改革 5 还有哪些公司可能借助资本市场推进国企改革？ 6 ——控股股东承诺与资产注入7 —— “大集团小公司”与资产注入8 2 市场3 月中之前预计将持续震荡 若 1 月份新增信贷数据超 1.4~1.5 万亿元的预期，我们认为上证指数有望在 春节前突破 2009 年 3478 点的高点。但之后，考虑到监管层对股市杠杆资金 的调控以及对注册制的讨论升温，市场或再度出现调整。 目前阶段，市场仍在消化证、银、保监会对股市“去杠杆”措施的影响。我 们最近跟踪发现，从银行、信托等渠道进入股市的资金在急速下降。我们维 持此前观点，市场的进一步上涨需要经济数据和企业盈利恢复的支撑。 投资建议方面，我们看好中游周期品种，建议平配金融股。1 月以来，我们 建议投资者资金配置逐渐转向与投资相关的周期板块。受降准降息政策刺激， 我们期待 3-4 月投资增速出现反弹，推荐地产、钢铁等周期品种。年初至今 银行、非银金融行业指数累计下跌 13%和 10%，个别龙头股票跌幅在 20% 左右。降准之后，我们将“兑现金融”的投资建议改为“平配金融”。 详细内容可以参考瑞银策略研究报告： 《情理中的降准来得意外》，2015 年2 月4 日 《兑现金融，潜伏周期》，2015 年 1月 12 日 图表1: 年初至今表现最差的行业是银行，最好的是计算机 计算机 28.3 传媒 17.8 轻工制造 10.4 煤炭 -10.2 建筑 -12.4 银行 -13.2 -15 0 15 30 年初以来涨跌幅(%) 来源: 万得资讯，数据截至2014 年2 月6 日 国企改革的进展和忧虑