中证指数有限公司评级方法收费公路行业.pdfVIP

Rating Methodology 中证指数有限公司评级方法 ——收费公路行业 2014 年12 月 本评级方法是中证指数有限公司分析收费公路行业企业信用水平，并给予相应信用级别 的文字说明。本评级方法更多地揭示我们在对收费公路企业信用评级时考虑的整体框架和其 中的逻辑思路，更多着眼于中长期信用要素，以保持我们评级的一致性。 现阶段，我国收费公路主要为高速公路和部分一、二级公路，收费公路企业运营模式主 要分为三类：第一类企业路网资产均为经营性公路，企业自行筹集资金建设或通过收购取得 路产经营权，通过收取通行费收回投资并取得合理回报，企业自主支配通行费收入，自行偿 还债务。此类企业经营独立性强，市场化程度高；第二类企业路网资产均为收费还贷公路， 由地区交通主管部门负责资本金筹措，不以盈利为目的，通行费收入缴入财政专户，纳入预 算管理，建设债务资金由财政统一偿还。此类企业具有政府主导特征，运营模式与城投类企 业基本一致；第三类企业运营模式介于以上两类之间，企业负责区域内收费公路的投资运营， 包括经营性公路和收费还贷公路，其中收费还贷公路项目的建设资金由企业依靠通行费收入 偿还，经营效益较差的收费还贷公路造成的亏损，一方面通过其他收益较高的路产收益予以 弥补，另一方面政府通过资本金或其他补偿机制予以支持。国内收费公路企业多采取第三类 运营模式。 本评级方法主要针对具有共同信用要素特征的采用第一类和第三类运营模式的收费公 路企业，对于单纯采用类似城投类企业运营模式的收费公路企业评级参考中证指数有限公司 城投企业评级方法。 一、业务风险及其信用要素 在企业主体信用风险评价中，我们将企业在一定环境下为实现其目标和战略，未来经营 活动现金流对债务保障的不确定因素归纳为业务风险。在业务风险评估中，我们首先充分考 察中国收费公路行业所处的宏观经济和行业风险因素，界定行业整体的信用空间，在此基础 上考察企业之间在区域环境、路网规模、市场地位、路产效益等方面的排序，进而评估这些 要素对企业未来一段时间现金流的影响，最终定性或定量区分其业务风险处于何种水平。 （一）行业经营风险及信用要素 作为交通基础设施的重要组成部分，公路的需求与经济发展密切相关，公路运输量与宏 观经济增长呈显著的正相关关系，同时作为准公共行业，收费公路行业的运营和发展很大程 度上由国家政策决定，因此宏观经济运行状态和行业政策是影响收费公路行业所有企业经营 风险的两个重要外部因素。 1、宏观环境 公路是促进经济发展不可或缺的交通基础设施，而宏观经济增长又反过来带动公路车流 量的增长，二者关联度很高。宏观经济增长直接影响公路运输需求，进而影响公路运营企业 的经营业绩。同时，作为资金密集型行业，公路建设对市场流动性和利率水平有较高的敏感 度，市场流动性的变化会影响公路企业获得外部融资的可能性和便利性，利率水平变化所导 致的财务费用波动会直接影响企业的盈利状况。因此，宏观经济环境是影响收费公路行业经 营风险的重要因素之一。 当然，中国收费公路行业属于弱周期性行业，高速公路车流量在经济不景气时往往具有 一定刚性。经济向好，汽车保有量增长推动公路客流量的增长，进出口、贸易、生产等物流 需求推动货车流量的增长；经济萎靡，居民收入下降，汽车保有量增长放缓，出行需求不高， 导致客车流量增速放缓，货车流量可能在更大程度上受到经济活动的影响。尽管如此，除非 大规模经济下滑，车流量还是有一定刚性的，也就是相较其他行业而言，收费公路行业的经 济敏感性较低。 在具体考察宏观环境因素影响时，我们重点关注宏观经济增速、公路客货运周转量及其 增速、城市化率、汽车保有量及其增速、信贷政策及利率水平变化等指标。 2、政策环境 中国收费公路行业脱胎于公路的收费还贷政策，在随后的发展中始终受到严格的政府管 制，目前收费公路的管理方式、投融资体制、建设规划、收费标准、收费年限、经营权转让、 养护标准等均由政府统一制定和监管，相关政策或细则的变化会对行业内所有企业产生一定 影响，因此也是评价行业经营风险的重要因素之一。 目前中国政府的财政资金在很大程度上仍难以满足公路建设和余债偿还的需求，预计收 费还贷正常仍将在相当长时期内继续执行。尽管如此，从降低物流成本、繁荣区域经济、提 升区域投资环境的角度来看，政府具有降低公路收费费率，甚至回购部分路产收费权并停止 收费的