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产权性质、融资约束与企业现金持有动机 ——来自中国工业企业数据库的经验证据 尹志超 路晓蒙 （西南财经大学金融学院，成都，610000 ） 作者简介： 尹志超：西南财经大学金融学院，教授，博士 路晓蒙：西南财经大学金融学院，博士 作者联系方式： 尹志超：Email: yzc@ Tel: 路晓蒙：Email: lxm880212@163.com Tel: 本文感谢中央高校基本科研业务费专项资金资助（Supported by Fundamental Research Funds for the Central Universities ，项目编号： JBK1207070 ） 产权性质、融资约束与企业现金持有动机 ——来自中国工业企业数据库的经验证据 摘要：本文从企业产权视角出发，以国家统计局收集整理的工业企业数据库1998-2009 年非平衡面板数据为样本，实证研究了产权性质、融资约束与企业持有现金的预防性动机之 间的关系。研究结果发现，由于融资约束的存在，非国有企业比国有企业显著持有较多的现 金资产。进一步在加入货币政策的影响因素后，本文发现，在货币政策从紧时，非国有企业 为了避免更严重的融资约束会显著的增加企业的现金持有量，而国有企业虽然也增加企业的 现金持有量，但却不显著。此外，本文用行业调整的现金持有量进行稳健性分析，也得出了 一致的结论。本文的结论支持企业现金的预防性动机理论。 关键词：产权性质；融资约束；货币政策；企业现金持有 一、引 言 1998 年，美国企业现金持有比率为6.4%，英国为8.1%，日本为15.5%，新加坡为10.2%， 韩国为8.9%，印度为3.4%，中国台湾为11.6%，中国香港为13.1% （Dittmar et al ，2003 ）。 而根据本文数据测算，1998 年中国企业现金持有比率为16.3%，远远高于其他国家。Keynes （1936）认为，持有现金会给企业带来收益，企业如果能容易的从市场获得所需资金，则不 需要保留现金；但市场并非完美，基于三个动机，企业应持有一定现金：交易动机、预防性 动机和投机动机。交易动机被企业维持日常周转及正常商业活动所需；预防性动机被企业对 冲未来现金短缺的风险以及抓住有价值的投资机会而临时融资所需；投机动机则被企业为抓 住突然出现的获利机会所需。但是持有现金是有成本的，这主要指因持有现金而放弃了将其 投入生产运营可能获得的净收益。因此，企业现金的持有量取决于其成本和收益的权衡（Kim et al，1998）。 在完美市场下，企业内外部资金可以完全替代，不存在融资约束问题；在非完美市场下， 信息不对称使得有限的资源无法实现有效配置，大量企业在有好的投资机会时无法从市场上 获得足够的资金支持，这是企业受到的融资约束所致。Opler et al （1999）指出，企业内部 资金持有规模与其受到的融资约束程度存在显著关系，与融资不受约束的企业相比，融资受 到约束的企业会内部持有较多的资金。Almeida et al （2004 ）研究发现，融资约束型公司储 备的现金显著多于非融资约束型公司，且融资约束型公司在经济下行时会储备更多的现金。 目前我国资本市场仍具有政策性市场的特征，国有企业经常受到政府的非市场性融资安 排，不存在融资约束问题；而非国有企业则面临着产权歧视，外部融资环境苛刻。Huang et al （2008 ）研究发现，中国的信贷市场存在显著的政治优序融资现象，国有企业和非国企企 业在融资约束上存在明显差别，中国特殊的金融环境使得银行更青睐国有企业，而非国有企 业受到明显的融资约束。Song et al （20