多学科角度的金融市场04.ppt

多学科视角的金融市场 北京大学政府管理学院 刘 霖 第四讲 有效市场假说 一、生活中的故事 二、适应性预期与理性预期 1、适应性预期 在1960年代以前，经济学家普遍接受适应性预期理论。该理论认为，人们对未来的预期完全依赖于过去的经验。因为经验的积累是一个缓慢的过程，所以人们对未来的预期的变化也是缓慢的。 以数学形式来表示： 即 其中加星号者表示预测值。 通过反复叠代，可得 可见，在适应性预期理论下，对未来价格的预期可以表示为历史价格的线性组合（或更一般的函数）。 2、理性预期 有效市场假说是现代经济学中理性预期理论在金融学中的平行发展。 理性预期理论认为，人们对未来的预期不仅依赖于过去的经验，而且与所有可以收集到的信息有关，即人们对未来的预期与人们依据一切可以收集到的信息所作出的最优预测相同。 以数学形式表示： 其中 表示以第 期所能掌握的所有信息为基础所形成的数学期望。 这样就有 其中 为从第 期看具有零均值的随机变量。 这表明，在理性预期理论下，未来的价格是以预期值为中心的随机变量。 进一步，既然价格充分反映了所有可利用的信息，所以不存在任何系统的方法能够持续地获取超过市场平均水平的利润，除非承担更大的风险，或者说，不存在套利的机会。 关于投机与套利的区分。 三、有效市场假说的逻辑 因为市场是高度竞争的，市场形成的均衡价格所包含的信息和对未来的预期的准确性就远高于所有市场参与者预测估计的平均水平，这一价格也是在所有可能获得的信息的基础上作出的最优预测价格。 由于市场价格已经包含了所有可能获得的信息，再依据在市场上可以获得的信息来预测价格的走势，在逻辑上就不能成立。换言之，没有任何办法可以预测价格的走势，基本分析和技术分析都是无用的。 四、有效市场假说的三种形式 1、弱式有效市场假说 市场价格包含了所有历史价格（及成交量）的信息。 在这一假说下，任何技术分析都是无效的，即不能据以持续地获得超过市场平均水平的利润，除非承担更大的风险。 2、半强式有效市场假说 市场价格不仅包含了所有历史价格（及成交量）的信息，而且包含了所有其他的公开信息。 在这一假说下，不仅技术分析是无效的，而且基本分析也是无效的。 3、强式有效市场假说 市场价格不仅包含了所有的公开信息，而且包含了所有尚未公开但已为部分参与者掌握的私人信息。 在这一假说下，不仅技术分析、基本分析无效，而且利用任何内幕信息也不能获得超过市场平均水平的利润，除非承担更大的风险。 五、Grossman-Stiglitz悖论 市场的有效率性是依靠市场的套利和投机活动来建立的，而套利和投机活动都是有成本的。 如果市场始终是有效率的，则套利和投机活动都会停止。 如果套利及投机活动停止，市场当然不能保持效率。 六、Fama关于有效市场假说的重新表述 “我对有效市场假说采取简单的陈述：证券价格完全反映所有可接受的信息。假说的这一强文本的前提是信息成本和交易成本总为0。有效性假说的一个较弱的、经济学上更明智的文本是，价格反映的信息在于采用信息的边际收益不超过边际成本。” “由于肯定存在正的信息成本和交易成本，有效市场假说的极端文本肯定是错误的。然而，它的好处在于它是一个清晰的基准，使我避开了确定什么是合理的信息成本和交易成本这一杂乱无章的问题。我可以代之以集中投入寻求价格对各种不同信息的调节这一更有意义的任务中去。” 七、有效市场假说的检验 1、弱式有效市场假说的检验 （1）、价格运动的随机性检验 （2）、技术分析的有效性检验 2、半强式及强式有效市场假说的检验 事件研究法 3、问题的复杂性 （1）、联合检验问题 （2）、证实与证伪之间的不对称问题 八、进一步的思考 1、市场也要生存 2、价格真的不可预测吗？ * * *