基于向量自回归模型探讨货币政策与股票市场的关系.docVIP

中国货币政策与股票市盈率关系探讨 一、绪论 （一）研究背景及意义 自 2008 年次贷危机扩大化以来，不少国家的中央银行都采取宽松的货币政策，以便帮助本国经济早日复苏。美联储在联邦基金利率已经接近 0 的情况下，采取了定量宽松的货币政策，即中央银行直接购买各种长期有价证券，从而提高资本资产价格、降低长期利率和实际利率、营造宽松的金融环境，并增加企业净值、产生财富效应，进而减少逆向选择和道德风险、扩大消费和投资需求，最终实现其充分就业和物价稳定的双重职责。虽然定量宽松的货币政策是在传统政策工具遇到局限时的非常之举，但美联储通过资本市场和资本资产价格的货币政策传导机制，在当今货币政策的传导过程中，发挥着越来越重要的作用。资本资产价格不但影响着实体经济，也对货币需求产生影响，是货币政策需要关注的变量之一。在中国，随着股票市场的扩大和完善，股票市场与实体经济和货币政策的联系变得更加紧密。中国的股票市场受到本国货币政策各相关变量的影响，并为货币政策提供了传导途径。 市盈率是股票市场最明显、最重要的变量，它能准确地反映股票市场估值水平的高低，并且在不同的股票市场之间，具有很好的可比性。探讨中国货币政策与股票市场估值水平的关系，既有利于货币政策的制定和执行，也有利于股票市场的投资决策。本文试就中国货币政策有关变量与股票市盈率的关系进行探讨。 （二）文献综述 1、国外研究综述 关于货币政策与资本资产价格关系的问题，学术界基于不同的视角，进行过各种研究。 一种视角是研究货币政策与资本市场之间是否会相互影响，以及资本市场是否应该作为货币政策的传导途径之一。 焦瑾璞、宋小梅、孔燕（2001）从理论上论证了随着资本市场的发展和金融创新，货币与其它金融资产的界限日益模糊，货币供应量与实际经济变量失去了稳定的联系，货币数量不再简单地与物价和收入呈比例关系，而是与经济体系中所有需货币媒介的交易（包括金融市场交易）有重要相关性。通过中国股票市场的发展对货币政策的影响进行的定量和实证分析，认为目前股票市场交易与货币供应量关系紧密，同时部分货币需求并没有进入消费领域或实体经济；股票交易量与同业拆借量、货币市场债券回购量相关性极高，利率变动对股票市场的影响主要体现在调整期的前后，中国股票市场已成为货币政策传导的另一组成部分。焦瑾璞（2002）通过线性回归模型和其他定性分析，认为股市对我国货币政策的影响越来越重要。但是，我国证券市场还不成熟，非基本经济因素起着很大作用，使股市价格变动不稳定和波幅太大，极易产生泡沫现象。中央银行对股市价格变动作出准确判断以及如何衡量股市价值及其对实际经济的影响程度，需要进一步探讨和观察，在进行货币政策执行和操作时考虑股票市场这一重要因素。 伍戈（2007）用经典的 Bordo－Jeanne 理论框架分析了货币当局在资产价格膨胀时所面临的困境。然后以美国为例，用两种不同的实证方法探讨了美联储的货币政策是否“真的”受到了资产价格波动的影响。并结合中国的现状进行分析。 一些研究则侧重于包括股票价格在内的资本市场价格与实体经济之间的相互关系。 李国旺、童威、周侃（2004）对资本市场促进经济增长的作用机制与具体路径进行了分析，认为资本市场促进经济增长主要机制有流动性支持、风险分散、降低信息不对称，促进储蓄向投资的转化和企业的控制与监督。同时，资本市场可以通过影响储蓄转化为投资，形成健全、多层次的投资体制、通过资源配置和促进技术创新影响资本的边际生产率以及通过影响私人储蓄意愿， 通过改变边际消费倾向影响私人储蓄率等路径来实现对经济增长的促进作用。以1994—2002年季度数据，对经济增长与资本市场发展进行回归与时序分析，并对其中的主要指标进行格兰杰因果检验，结论有：第一、经济增长对股价指数运行具有显著影响。第二，经济的环比增长率与资本化率、交易率、金融深化比率、财政支出比率、储蓄比率呈对数线性关系。其中，经济增长通过新增的交易价值来实现对资本化率的影响。第三，交易率是经济增长的格兰杰成因,说明资本市场的活跃程度对经济增长有明显影响，经济增长对市场活跃程度并无显著影响。 王义中、陈雪（2010）认为，包括股票价格在内的资产价格波动会影响企业净资产，尤其在金融危机期间，会恶化企业资产负债表，提高企业融资成本和降低企业资金需求，引起投资和产量萎缩，实体经济下滑。通过实证分析，认为在 85%的置信度下，股票价格指数波动是工业生产波动的格兰杰成因。由此得到的宏观经验事实是资产价格波动单向影响实体经济波动，为此构建资产价格波动影响企业投资行为的微观理论模型，并进一步提供微观经验证据。结果表明：资产价格波动通过资产负债表渠道并没有显著影响融资能力较强的企业，而只是冲击到融资能力弱的企业；实施新会计规则之后，资产价格波动借助资产负债表渠道影响企业投资行为的效