保险行业深度研究之六：如何给寿险公司估值.pdfVIP

行业研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 [Table_IndustryInfo] 超配 保险 保险行业深度研究之六 2017 年6 月6 日 一年该行业与沪深300 走势比较 行业专题 [Table_BaseInfo] [Table_Title] 1.27 1.17 如何给寿险公司估值 1.07 0.97 历史估值在反应什么？ 0.87 依靠“内含价值增速＞股价涨幅”逐年消化高估值。自2007 年上市以来，国 16-6 16-9 16-12 17-3 寿、平安和太保 P/EV 估值出现过两个高点，2007 年高点分别为：8.0 倍、 6.9 倍和 5.4 倍，2009 年分别为 3.6 倍、2.9 倍和2.3 倍，确定性高估。以 相关研究报告： 2009-2016 年为观察期，三家公司EV 累计增长128.6%、310.7%和150.0% ， 《保险行业重大事件快评：《关于规范人身保 明显高于股价累计涨幅-13.8%、40.7%和 25.4% ，如此逐年消化高估值，三 险公司产品开发设计行为的通知》点评》 — —2017-05-18 家公司期间P/EV 估值累计下降62.3% 、65.7%和49.9%。 《保险行业重大事件快评：保险股近期上涨在 反应什么》 ——2017-04-27 低估是不是买入的理由？ 《行业重大事件快评：非银金融行业龙头梳理 之二：中国财险》 ——2017-04-24 保险板块两次系统性低估都得到了价值修复。我们统计了保险公司历年“P/EV 《行业重大事件快评：非银金融行业龙头梳理 估值＜1”的交易周数，两次系统性的低估出现在 2014 和2016 年，而之后 之一：中国平安》 ——2017-04-17 《行业重大事件快评：保险行业2016 年报综 板块均迎来了价值修复：2014 年下半年开启的牛市和2017 年4 月板块的独 述：加速回归保障，龙头险企迎来最好时代》 立行情。市场短期可能是交易情绪的放大器，但拉长期限来看，股价依然是 ——2017-04-07 估值和基本面的反应。 证券分析师：王继林 寿险估值模型的构建 电话：010 借鉴 DCF估值法构建寿险价值评估模型。DCF （现金流贴现法）是整个估值 E- MAIL：wangjil@ 理论的根基，其两个核心要点在于：1 ）自由现金流的贴现；2 ）盈利增速和 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080003 盈利能力是影响估值的两个核心变量，特别是后者往往被忽视，这也是对龙 头公司估值溢价进行解释的逻辑基础。在参照DCF 逻辑思想的基础上，我们 构建了寿险的价值评估方法，影响估值的三个核心变量分别为：EV 增速、EV 质量，以及要求回报率，特别是前两者也是影响基本面的核心变量。 对友邦及海外险企估值的解释 友邦保险赢得估值溢价的原因在于其优质的EV质量和EV 增速，其中前者是 其相对国内险企溢价的核心。根据我们的模型，友邦1.61 倍的历史平均P/EV