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探寻A股主流视角之外的风险2013
探寻A股主流视角之外的风险2013/01/25
傅峙峰
已
经被市场充分考虑的因素已不算是真正的风险,只有那些未被考虑或未被充分考虑的因素,未来才可能让市场走势出乎意料。这才是真正的风险所在。这些因素,有的在市场预期之外,有的被市场有意无意地忽略,有的则是被刻意否认。中国股市身负2012年年末取得的大幅上涨,涨幅并不能因为时间被切割,在一轮逻辑一致、动力相同的涨势中,“元旦”并无实际意义。因此上证综指1月份仅录得不到一个百分点的涨幅,但对市场可预见的风险已经进行了相当充分的反应,接下来就要看哪些风险在市场主流视角之外,这些风险是上行风险还是下行风险。根据目前市场比较一致的预期是,中国经济处于触底后缓慢回升的阶段,新政治周期开启,货币政策稳定,资金面相对宽松,通胀处于适度可控制中,而全球资产重配的重心开始转向中国这样的新兴市场,这为中国股市上涨提供了良好的环境。总体看,市场对中国经济2013年的增长判断是比较谨慎的。虽然最近不少研究机构将2013年中国GDP增长预测上调至8%以上,但在市场层面似乎反响一般。至今市场对本轮上涨的理解还停留在估值修复阶段,企业盈利面还没有超预期表现,宏观上的乐观看法略显虚无一些。从最近几个月的PMI数据和行业中观数据来看,去库存周期已经结束,企业生产扩张带来的补库存效应推动PMI和其他经济数据上行。新一轮的补库存周期基本得到确认。如果只把经济企稳回升动力着眼于补库存,那么这轮经济周期将是个短周期。现在中国大部分工业行业的产能过剩,产能利用率处于相对底部,在弱复苏环境中产能利用率一旦回升又会造成供给增加挤压行业企业利润。但如果结合政治周期和房地产市场表现来看,中国经济很可能得到更多的投资拉动。市场对今年地方“两会”颇为期待,在解读朦胧的新型城镇化时也并没有丢弃固定资产投资。这种期待不无道理,要扭转结构并非一朝一夕,即便中国政府要扭转,短期也无法实现。这是体制环境下的惯性使然、惰性使然和趋利性使然。房地产市场在限购等调控政策束缚下出现了回暖,去年四季度到今年1月,中国土地市场有明显活跃,房企拿地积极性提高。这一方面得益于楼市回暖,另一方面也有地方政府利益推动影响。不管怎么看,土地储备节奏加快,楼市积极向好,为未来房地产投资回升埋下了伏笔。政治周期的理解更容易被接受,新型城镇化战略的提出也打开了市场的想象空间。如果投资还有增长空间,仍是一个行之有效的模式,地方政府一定还会延续投资行为。如果市场还在考虑地方投资的融资瓶颈,那么这一点可能就已经被考虑的十分充分了,本身就已经不是风险,一旦地方投资负重前行,这将是超预期的。在补库存周期、房地产投资和政治周期合力影响下,不排除本轮经济回升的力度和长度会超出市场目前的判断。这是来自宏观基本面的风险。另一个风险并未被引起足够的重视。2012年中国CPI增速小幅超出市场预期,市场一度担忧通胀加速来临,但这个担忧很快就没人提及了。12月份CPI超预期的原因主要是气候因素导致蔬菜价格持续大幅上涨和猪肉价格上涨,而气候因素一旦被过分突出,市场就会减弱对通胀的警惕性,更何况许多行业研究员认为猪周期目前还未进入新一轮上行周期。此外,市场还认为短期通胀无须担忧,一季度因去年的高基数,CPI上行压力不大。然而,抛开短期因素,看2013年全球经济面临的货币环境,就会发现通胀看似短期问题不大,一旦起来就可能十分迅速。首先,去年至今全球各主要经济体都在出台宽松的货币政策,这引发了对汇率战争的担忧,而更进一步考虑,这其实就是导致全球流动性维持在相当宽松程度的原因。低利率环境和充沛的基础货币,这两个是通胀超预期的土壤。其次,2013年将是太阳黑子活动高峰年,这可能引发全球气候异常,导致粮食生产歉收。宽松的货币环境若遇到粮食生产安全,全球粮价就存在上行风险。考虑相关资产价格联动性和资产泡沫溢出性,农产品价格如果大幅上涨,会推动其他替代品和其他大宗商品价格上涨。供求因素和交易性因素很可能会共同起效。更重要的是,如果认为对中国通胀影响更大的猪周期不会提早到来,那么解释目前猪肉价格持续上涨就显得有些苍白。仅从行业供给角度看猪周期似乎问题不大,暗藏的风险可能来自于速成鸡事件影响增加了猪肉的替代需求,粮食价格持续上涨带来的成本推动,以及劳动力成本持续提升这一趋势性因素。超宽松货币环境和极端气候因素,加上猪周期可能提前启动,中国通胀压力更早显现出来并非不可能。如果中国通胀压力提前显现,势必搅动中国央行的货币决策。这不仅仅会令中国经济和股市感受到压力,还可能对信贷周期和债务周期产生一定影响。这或许是市场并没有引起太多重视的。另一个市场最可能忽视的风险,将会是市场本身的风险,也就是交易者行为的风险。近几周市场数据显示,中国股市上涨过程中,持仓账户数
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