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2011：中国信托业现状与特征分析及趋势展望（系列五） 　 来源:中国人民大学信托与基金研究所 　时间:2011-03-01 13:10:07　 　　系列五：信托PE投资不断探索新路，信托QDII悄然拉开帷幕 　　（一）信托PE投资退出渠道寻求多元化。自从2008年《信托公司私人股权投资信托业务操作指引》出台，信托公司就一直未能走出私人股权投资信托业务IPO方式退出受限的困局。近期，一直走在私人股权投资信托业务前沿的中信信托探索出“信托PE+有限合伙”的创新模式。该模式下，待上市企业的股东将体现为有限合伙企业，而不是信托，旨在以“曲线”方式实现信托PE的IPO。证券监管部门明确拒绝存在信托持股企业的IPO申请，其主要导因一般分析主要包括，一是证监会认为信托持股突破了《公司法》对股东人数的限制，违反证券法对公开发行证券的有关规定；二是信托公司作为受托人要为受益人的相关情况保密，这与资本市场的信息披露原则有冲突；三是信托登记制度的缺失，使得信托公司作为企业上市发起人股东无法确认其代持关系。尽管上述理由未必具有充足得法律依据和监管依据，甚至有几分牵强，但也是目前除了部门利益保护主义之外相对客观的解释了。因此，在“信托+有限合伙”这种新型模式下，信托PE就基本不存在IPO障碍。因为在该模式下，待上市企业的股东将体现为有限合伙企业，而不是信托。除非证监会对股权关系“严查到底”，否则信托参与其中不会影响到IPO。 　　信托PE与投资公司成立合伙企业引进了一种较新的操作模式，它融合了信托制与有限合伙制两种法律结构，主要目的是实现“隔离”功能，探索信托PE新的退出渠道。该新模式的具体运作方式是，放弃以往成立PE资金池直投项目的做法，转而由信托公司募集客户资金先成立信托计划，在此基础上成立合伙制创投公司，以信托计划作为LP（有限合伙人）进入有限合伙企业，将信托资金转为创投公司资本金，并由有限合伙企业进行私募股权投资。在治理结构上，投资公司作为GP（普通合伙人）负责投资管理事务的执行，而信托PE则作为LP不参与合伙企业的管理事务。在实践中，双方成立了专门的投资决策小组，信托公司也会派驻小组成员对项目进行尽职调查，不但对投资项目拥有一票否决权，而且直接参与投资决策和投资企业的管理等事宜。 　　该模式的不利之处在于，还存在双重收费的问题。有限合伙企业的投资管理人会收取一次管理费，信托公司成立信托计划也要收取一次管理费。一般来说，信托公司管理PE信托，可收取管理费和业绩报酬，管理费一般为当期资金的2％～2.5%；而有限合伙制企业，GP一般会收取2％～3%的管理费。同时，信托PE和有限合伙企业，也会根据业绩报酬提取一定的提成。实际业务中只要股权收益率（ROE）高于4%，双重缴费就比双重缴税更加有利。对于运作成功的PE来说，高于4%的ROE不是个问题。对于Pre-IPO投资项目上市后近10倍，甚至数十倍的投资回报率，上述费用比例应该是微不可感的。 　　作为对该模式的大胆尝试，2010年下半年，随着中信信托和西安国际信托成立的私募股权投资企业在天津成功落地，信托公司探索以有限合伙人（LP）的身份参与PE业务成功破冰，主要目的是通过创新模式能够实现“隔离”功能，最终打破此前信托PE以IPO方式退出的障碍。中信信托与西安国信在9月份，分别在天津泰达开发区设立了四家股权投资合伙企业。这四家股权投资合伙企业中，三家由中信信托与上海华岳投资有限公司合伙设立，分别为博道信元股权投资合伙企业，华辰佳业股权投资合伙企业和御道元诚股权投资合伙企业。另一家名为天津大石洞稳健股权投资基金合伙企业，由西安国际信托和江西鄱阳湖产业投资管理有限公司合伙设立。四家PE合伙企业的注册资本分别为博道信元23400万元人民币，华辰佳业26100万元人民币，御道元诚20300万元人民币，大石洞稳健70100万元人民币。西安信托在8、9月间，分别发行了西安信托.长安投资5号和6号分层式集合资金信托计划，资金总规模上亿，其投资领域均明确为“合伙企业股权投资”。 　　（二）信托系QDII产品低调“试水”。2010年1月12日国家外汇管理局正式批准中诚信托、上海国际信托和中海信托三家公司分别获得了2亿美元的QDII投资额度。这是国内的信托公司自2007年取得QDII资格后，首次获批QDII额度。对信托公司来说，它开展的各项理财业务都有了一个新的渠道、市场和空间，可以拓展到境外。而信托公司的合格投资者一般是100万元以上的高端客户，对他们来说，量身定做投资计划的需求更大，QDII额度的获批解决了境外市场的这一需求，但这三家公司的业务开展可能还需要一个摸索的阶段。信托公司QDII产品的实质是“专户理财”，其目标客户主要是高净值的私人银行客户和机构投资者，门槛是1000万元人民币。信托公司QD