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债券投资管理和中国债券市场展望 戴京焦 2007年11月22日 北大 光华管理学院 目录 1、股、债、货币资产配置与经济周期 国债通常在金融危机时期有良好的表现 最近20年历次危机期间，PIMCO债券基金的表现 资产长期的回报率 2.债券投资管理及案例 债券投资管理 债券投资研究流程－第一步：研究 宏观 利率预测基于： GDP增长 CPI 财政和货币政策 政治因素等 技术面分析 投资资金面的流向 债券投资研究流程－第一步继续：研究 微观 公允价格的定价 变量的确定与数量化分析 寻找市场的非有效 获取有价值资讯 评价发行人和单一证券包含的特殊信息 个券选择 数量和质量方法分析个券的信用 债券结构：含权或次级或增强… 供需的不平衡分析 流动性 债券投资管理－第二步：市场预测 目的：量化风险调整后的市场机会 预测： 利率、收益率曲线 汇率 各种息差 预测时间跨度三个月、一年，并做情景分析 债券投资管理－第三步：大类资产评估 通过分析收益率曲线和息差，在类属间进行配置 设置以下类属的权重： 国债 企业债 金融债 结构化债券 可转债 债券投资管理－第四步：个券选择 行业研究 信用检查 债券的特性分析 相对价值检查 构建组合 持续跟踪 设定卖出纪律 债券投资管理－第五步：连续策略制定 债券投资管理－第六步：执行组合构建 基金投资目标 基准 同行分析 超额回报＋低风险 有效的投资约束 资金流入、流出分析 债券投资案例一：嘉实债券基金续 3.债券风险管理及案例 债券投资风险管理 市场风险 利率风险防范：组合久期控制 组合波动性风险：敏感性分析、压力测试 信用风险 企业债和短期融资券的信用分析 银行间交易对手的信用评估系统 流动性风险 现金流动性风险：每日现金流入/流出管理 市场流动性风险：投资集中度控制，变现能力 债券风险管理及案例 06年重启IPO后，货币基金的流动性风险挑战。有货币基金因流动性不足，不得不提前自取定期存款。 06年上海社保案牵连出福禧公司案件，致使福禧短期融资券面临无法偿还风险。多家投资了福禧短融的基金一度陷入困境。 债券风险管理案例－伯南克语录 债券风险案例分析：美国次贷危机 次级债务危机形成传导图 市场转折——贷款利率持续上升房价下降 自2004年6月后，美联储的低利率政策开始发生逆转。截至2006年8月，经过连续17次调高利率，联邦基金利率从1%提高到5.25%水平，而房贷利率也从5.5%上升至近7%，房屋借贷成本显著提高。 随着美联储连续升息，不仅提高了房屋借贷成本，而且也对房地产市场起到了一定的降温作用，由此，导致美国房地产市场的繁荣开始出现逆转。2007年5月份20个大城市的房价指数同比下降了2.8%，创6年来最大降幅。 不良贷款率急剧攀升 随着美国房地产市场降温和房屋价格持续下跌，而美联储不断调高利率导致贷款人的还款压力迅速增大，违约现象大量出现，尤其是2006以来发放的贷款更为明显 危机引发次级抵押和高收益债券的重挫 危机的爆发和扩散 2007年02月13日 美国抵押贷款风险浮出水面 汇丰控股为在美次级房贷业务增18亿美元坏账拨备 New Century Financial出盈利预警：去年四季度业绩可能出现亏损 2007年03月12日 房贷风险升高 美国新世纪金融公司濒临破产，4月4日新世纪金融裁减半数员工，申请破产保护 2007年7月 美国抵押贷款危机再现 7月10日 次级抵押贷款债券评级降低 7月19日 贝尔斯登旗下对冲基金濒临瓦解，投资人损失15亿美元 8月6日 美国第10大房地产投资信讬公司American Home Mortgage申请破产保护 8月16日 美国最大房地产贷款机构Countrywide被评级机构直降三级，可能申请破产 全美共有80多家次级抵押贷款公司宣布停业，其中11家已经宣布破产 危机的爆发和扩散 2007年8月 美国抵押贷款危机扩散全球 8月1日 澳大利亚麦格理银行旗下两只高收益基金投资者面临25%损失 8月9日 法国最大银行巴黎银行宣布卷入美国次级债 2007年10月 美国抵押贷款危机恶化 10月24日，美林在次贷领域遭受79亿美元账面损失，同时导致6年来首次季度亏损。 花旗为次贷注销110亿美元，CEO辞职 …… 次级房贷机构陷入危机 4.中国债券市场展望 中国债券市场展望 中国债券市场相对于亚洲国家规模偏小 信用债券成为发展债券市场的关键 投资者队伍将进一步壮大 市场创新将成为推动债