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净资产收益率在股票定价模型中运用
净资产收益率在股票定价模型中的运用
【摘要】 在股票投资中净资产收益率处于核心地位,剩余收益模型可以很好的把股票定价和净资产收益率结合起来。文章旨在通过剩余收益模型阐述净资产收益率在股票定价中的运用及应注意的问题。
【关键词】 股票;净资产收益率;剩余收益
一、会计信息是股票价格形成的基础
在资本市场的各种信息中,会计信息是最基础、最重要的经济信息。 “会计所提供的财务、成本信息是对价值(或资金、资本运动)及其属性的一种客观表达,是价值运动中各种发展变化和特征的真实反映,具有质、量、度三方面的特征和过去、现在、未来三种时态,既揭示价值运动的本质及其内在规律,也反映价值运动规模的量和度。”①张昌仁对1995年4月30日至1996年8月30日的股市情况利用统计学中的相关分析方法,进行了实证分析得出如下结论:一是股价与会??信息之间存在着明显的相关关系,尤其是股价与主营业务收入、每股收益和净资产收益率在各个时期都存在显著的正相关关系;二是会计信息对股票价格有明显影响,在短期回归分析中股价对税后利润与每股收益存在一种依赖关系,在中长期分析中股价还与净资产收益率、主营业务收入存在显著关系。同时也说明投资者在选择投资对象时,侧重关心上市公司的盈利能力、股东投资效益和股本保全情况。
我们知道股票本身没有价值,其价格在同期利率一定的情况下取决于其预期收益的大小。准确预测企业未来收益,评判其成长性是股票投资成功的重要前提,也是价值投资的核心。因此,在股票投资定价中人们希望找到一种方法能够结合会计信息给出企业的合理估值,提高股票定价的准确性。
二、净资产收益率与剩余收益定价模型
资产价值评估一般是通过定价模型将预测数据转化为定价的,在实务中大量使用的定价方法及其模型大致可分为以下三种类型:
(一)相对价值模型
相对价值模型是运用一些基本的乘数评估一家企业相对于另一家企业的价值。比较常用的乘数有市盈率、利润等。比如评估非上市公司的价值可以寻找同类上市公司的市盈率,然后用每股盈利乘以市盈率就可以得到目标企业的价值。这种定价方法实际上是以可比企业为参照基础,评价目标企业的价值,得到的结果是相对于可比企业的价值。显然相对价值模型不能反映出企业的未来预期,更不能评判企业的成长性。
(二)现金流折现模型
现金流折现模型的基本思想是增量现金流量原则和时间价值原则,也就是资产的价值是其产生的未来现金流量的现值,其价值都是以下三个变量的函数:
其中:n为资产的年限;CFt为t 年的现金流量;r为折现率。
现金流折现模型概念简单,并且不受会计准则影响,在实务中得到了大量应用,但其本身还有许多难以克服的问题。现金流折现分析使用的是收付实现制来计算价值的增值,这样做可以摆脱会计方法对价值评估的影响,使结果显得客观、公正,但也使模型存在一个根本的缺陷: 自由现金流部分是一个清算概念,它不能衡量一段时期内经营活动所增加的价值;同时,在会计信息利用方面,自由现金流不能层层分解,限制了全面、深层次的使用会计数据,尤其是忽略财务报告中包含的有关企业当前与未来的有价值的信息,使模型难以准确反映企业的未来真实价值。
(三)剩余收益模型
剩余收益模型是从企业经济利润的角度来评估资产的价值,其基本思想是:如果每年的息前税后利润正好等于债权人和股东要求的收益,即经济利润等于零,则企业的价值没有增加,也没有减少,仍然等于投资资本。
剩余收益定价模型可表述为:
资产价值=投资的账面价值+预期剩余收益的现值
其中:剩余收益=盈余-权益资本成本
=[投资回报率-权益要求的回报率]×普通股的账面价值
剩余收益是关于投资回报率和账面价值的函数,是价值增加的度量值。用这个模型对资产进行定价需要三个数据:账面价值;投资回报率,即净资产收益率;权益要求的回报率。
权益资本成本可由市场平均收益率给出,当前的账面价值可由资产负债表读出,而投资回报率也就是预期净资产收益率可以从财务报表分析中得出。通过剩余收益模型可以把资产定价和反映企业经营活动的财务指标结合起来。Penman 和sougiannis在1997年利用美国过去的财务数据对模型进行了验证,结果发现根据会计数据评价企业价值的此类模型比其他模型准确,而且与其他模型相比,它们用更短期间(6―8年)使评价误差接近于零。这个结果证明在对企业进行实际评价时,根据会计数据评价企业价值较之其他模型更可靠。
三、利用财务分析,结合经营状况对预期净资产收益率进行分析与推导
剩余收益模型的核心在于预期净资产收益率的准确性。净资产收益率是企业经营活动的结果,要想准确地预测必须对企业经营活动及
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