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现代久期模型在利率风险管理中应用 　　◆ 中图分类号：F830 文献标识码：A 　　内容摘要：久期技术是度量利率波动对商业银行净值影响的重要工具之一。自1938年Frederick.RMacaulay的久期理论提出后，经过70多年的研究，国外已经发展了数十种现代久期模型，每一种久期模型在应用上都有其优缺点和适用范围。本文分析了现代久期模型在利率风险管理中应用的问题，提出四种假设，即价格―收益率曲线是线性的；利率期限结构是平坦的；当利率变化时，未来的现金流不会发生变化；收益率曲线是平行移动的，以期对今后的研究有所助益。 　　关键词：现代久期模型 利率风险 应用 　　 　　自2007年美国次贷危机以来，各国央行纷纷降息以刺激经济；随着全球宽松货币政策的实施，经济逐渐得以复苏，而我国人民币逐渐升值，热钱不断涌入，货币流动性非常充裕，通胀预期不断被市场强化，包括我国在内的各国央行纷纷加息以抑制通胀，利率的频繁波动，使利率风险不断加大，尤其是商业银行所面临的利率风险。利率的不确定性波动主要从两方面影响商业银行的经营，一方面，利率的频繁波动会影响商业银行实际净利息收入与预期净利息收入的偏差；另一方面，利率的频繁波动会影响商业银行的资产与负债的市场价值，从而影响商业银行的净价值，即所有权人投资银行的价值。 　　久期技术是度量利率波动对商业银行净值影响的重要工具之一。Macaulay久期模型是度量利率风险的重要工具，2005年我国银监会建议商业银行应用久期模型来管理利率风险。但Macaulay久期模型隐含的四个假设使得在实际的应用中存在很大局限。假设一，价格―收益率曲线是线性的；假设二，利率期限结构是平坦的；假设三，当利率变化时，未来的现金流不会发生变化；假设四，收益率曲线是平行移动的。“对于手持锤子的婴儿来说，每件东西都像钉子。久期不是可以修理任何东西的锤子，它是应慎重使用的一种投资工具。组合经理若忽略了久期，会落后于时代而有遭淘汰的风险，但如果错误地运用它们，则是选择了一条灭绝之路”（[美]安东尼#8226;G#8226;科因，罗伯特#8226;A#8226;克兰，杰斯#8226;莱德曼，唐旭等译，1999） 。 　　由于Macaulay久期模型的几个重要假设，极大地限制了其作为利率风险管理工具的可用性和精确性。针对Macaulay久期模型的主要局限，国外已经发展了数十种久期模型，如F-W久期模型、随机久期模型、方向久期模型和有效久期模型等，这些模型在应用上都有其优缺点和适用范围。 　　 　　基于非平坦收益率曲线的F-W久期的应用 　　 　　收益率与到期期限的关系通常由收益率曲线来表示。收益率曲线主要有四种形式即平坦型、上翘型、反转型和驼峰型。一般情况下，收益率曲线是不平坦的，且大多呈上翘的非线性形状。平坦的收益率曲线只是收益率曲线的一种极特殊的情况。Macaulay久期模型用债券的到期收益率来计算每次息票支付时间的权重，因此，只有当收益率曲线是平坦时，所有支付均以同一利率折现，Macaulay久期才是严格有效的。 　　若收益率曲线不平坦，Macaulay久期模型就必须修正，用Ct的现值代替Ct/（1+r）t，这里每一次现金流的现值都应该从收益率曲线得出的与这一特定现金流相应的适当利率来折现，而不是用到期收益率来折现。F-W久期用每一期限的利率估计值来对未来现金流折现，从而避免了收益率曲线平坦的假定，比传统的Macaulay久期更贴近现实。 　　 　　收益率曲线的变动有三种方式，即平行移动、偏转（收益率曲线变平缓或更为陡峭）以及蝶形移动。F-W久期避免了平直收益曲线的假定，然而，其中仍隐含了利率的平行移动。如果收益率曲线的变动方式为非平行移动，F-W久期就不能提供有效的免除风险技术。 　　 　　基于隐含期权的有效久期的应用 　　 　　近年来，随着金融创新和衍生金融工具的迅速发展，具有隐含期权的金融工具在金融机构资产和负债中的比例不断增加，对这些金融工具的利率风险管理不善，会给金融机构造成重大损失。以住房按揭贷款为例，住房按揭贷款给予借款人提前偿付的权利，对于住房按揭贷款的发放者来说，相当于卖出一系列可持续行使的提前偿付期权；对借款者来说，相当于持有一份可提前偿付的美式期权的多头。 　　对固定利率抵押贷款来说，如果市场利率下降并低于贷款利率，借款者提前偿付，然后以更低的市场利率进行融资，从而可以降低融资成本，相当于借款者从期权的执行中获利了。贷款的发放者因本金被提前偿付，不得不以较低的市场利率进行再投资，结果损失了其投资收益，相当于因借款者执行期权而受到损失。对浮动利率抵押贷款来说，如果市场利率上升，贷款者为了减轻利息负担同样会提前偿还贷款。 　　Macaulay久期模型隐含的一个重要假设是随着利率