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公司规模与资产负债率来自上市公司证据 　　摘要:本文对2005-2008年我国大型与中小型上市公司的资产负债率进行比较研究,发现前者的资产负债率显著高于后者。通过实证研究深入分析二者差异的成因,研究结果表明,大型上市公司有更强的贷款意愿,而中小型上市公司相对有较强的股权融资偏好;上市公司的所有权性质会对其资产负债率产生影响;大型上市公司的规模效率有利于其进行债务融资,同时,中小型上市公司治理状况是导致其资产负债率较低的原因之一。 　　关键词:资产负债率;大型与中小型上市公司;资本结构 　　中图分类号:F270　文献标识码:A　文章编号:1000-176X(2010)11-0043-07 　　 　　一、文献回顾 　　 　　国外大部分研究资本结构影响因素的文献显示,企业规模在资本结构决策中起着重要作用。这意味着大型与中小型公司会因为规模不同而有不同的资产负债率。Myerst,Warnert,Rajan和Zingalest的研究认为破产成本随公司规模的增大而减少,从权衡理论的角度解释,大公司应比小公司使用更多的负债。Marsht,Titman和Wesselst,Michaeles等从代理成本的视角分析认为小公司的经营决策更倾向于大股东,债权人和股东间的冲突更严重,小公司将相对地使用更少的长期负债和更多的短期负债。Fama和Jensen～7]认为大公司比小公司更倾向于向贷款人提供更多信息,因此对大公司的监督成本较少,大公司比小公司具有较高的借贷能力。 　　总体来讲,国外学者关于规模与资本结构的实证研究并没有获得一致的结论。部分研究发现公司规模与负债水平正相关;而另一部分研究则表明公司规模与负债水平负相关。 　　西方资本结构理论都是在一定时期和制度背景下形成的,如资本市场的有效性较高、存在完善的破产机制、管理人员普遍持股等。而在我国当前转轨过程中特殊的制度环境下,现存的有关对资本结构的理论认识是否适用有待求证。国内学者在研究上市公司资本结构决定因素的过程中,对公司规模与负债率的关系也进行了探讨。陆正飞和辛宇的研究认为公司规模与负债率无显著关系;而王娟和杨凤林的研究认为负债率与公司规模负相关。但更多的学者研究认为公司规模与负债率正相关。 　　事实上,公司规模对资本结构的???响并不是独立发生的,很大程度上可能受到所有权性质、公司治理状况、外部金融环境等因素的影响。对这些方面进行区分是更准确把握公司规模与资本结构关系至关重要的前提。显然,在国内现有的研究中,较少进行这种区分。这样笼统地得出公司规模与负债率之间的关系必然过于武断,很难真正反映公司规模对资本结构的影响。而对公司所有权性质、公司治理、外部金融环境进行区分的一种相对简单的方法是将上市公司分为大型上市公司和中小型上市公司两组,然后分别进行组内和组间的实证研究,以揭示出公司规模对负债水平的真实影响。此外,现有的研究文献所采集的数据未能延伸到近期。随着我国资本市场股权分置改革的完成和公司治理的不断加强,我国上市公司的内部公司治理和外部金融环境已经发生变化。因此,本文基于2005年以后数据的实证研究,对公司规模与上市公司负债水平之间关系的研究能提供新的更有意义的证据。 　　 　　二、数据和方法 　　 　　1　数据来源与筛选 　　本文采用巨灵金融终端数据库(公司财务数据及宏观数据)、国泰安数据库(公司治理数据)、RESSET金融研究数据库(审计意见)中我国上市公司2005-2008年的年报数据资料,并对各年度数据根据以下标准进行剔除: 　　(1)金融类公司以及sT类公司。(2)有B股的公司以及同时在境内和海外上市的公司,如H股、N股等。(3)未被出具“无保留意见”的上市公司,其中包含“保留意见”、“保留意见带解释性说明”等。(4)财务信息出现明显异常和缺失的上市公司。最终得到2005-2008年共3 292组上市公司的年报相关数据资料。其中,2005年710家,2006年769家,2007年866家,2008年947家。 　　2　回归模型、研究变量及指标设计 　　借鉴以往的研究方法,本文以上市公司资产负债率为被解释变量,实证检验模型采用以下模型: 　　 　　其中,i=1,2,…,n,j=1,2,…,m;L为各家上市公司的资产负债率;xi为各家上市公司的第i个公司特征变量;yj为各家上市公司的第j个公司治理变量;z为经主成份法提取后的宏观控制变量;β、γ、ψ分别为各个解释变量向量对应的参数向量;ε为误差项。 　　由于我国债券市场尚不发达,企业债务主要是指上市公司对银行债务;且我国股票市场的价格波动幅度大,难以用来稳定度量公司价值,因此本文采用资产负债率的账面指标表示被解释变量。另外,本文以我国上市公司整体为研究对象,因此在解释变量设计上选取了除行业因