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基于代理成本角度我国中小企业最优资本结构分析 　　[摘要] 中小企业对于经济发展发挥着越来越重要的作用，本文从代理成本角度对我国上市中小企业进行实证分析，指出这些中小企业存在着最优资本结构，并提出了优化中小企业融资结构，降低上市公司的代理成本，实现公司价值最大化目标的建议。 　　[关键词] 代理成本 资本结构 对策建议 　　 　　一、引言 　　中小企业是推动国民经济发展，构造市场经济主体，促进社会稳定的基础力量。目前，全国工商注册登记的中小企业占全部注册企业总数的99％。中小企业工业总产值、销售收入、实现利税分别占总量的60％、57％和40％；流通领域中小企业占全国零售网点的90％以上。中小企业大约提供了75％的城镇就业机会。近年来的出口总额中，有60％以上是中小企业提供的。中小企业在确保国民经济适度增长、缓解就业压力、实现科教兴国、优化经济结构等方面，均发挥着越来越重要的作用。 　　随着中小企业在经济发展中的重要地位逐步被认识，中小企业的不断上市融资，中小企业的融资问题开始受到高度重视。近几年来，我国上市的中小企业存在偏重股权融资即外部融资优先考虑配股和增发新股等行为，成为国内理论界关注的热点课题之一。国内对这一现象的研究主要集中在公司融资行为的原因分析和影响因素研究上，大部分研究指出“股权融资实际上的低成本”导致偏好股权融资的直接动因。从公司融资行为的结果来看，融资结构改变了上市企业的资本存量结构即公司长期负债资本与权益资本构成比例关系，上市企业偏好外部股权资本则直接降低了公司的资产负债比率。“低成本”仅指表面的、直接的显性成本，负债率的减少却带来隐性资本成本――股权资本代理成本的增加，反而会降低了公司的市场价值。因此，本文从代理成本角度分析中国中小企业板上市公司代理成本和融资结构的关系, 指出我国中小企业存在着最优资本结构，并且提出优化中小企业融资结构，降低上市公司的代理成本，实现公司价值最大化目标的建议。 　　二、文献综述 　　Jensen和Meckling（1976）最先将代理成本的理念带入了资本结构理论的研究，对资本结构研究做出了极大的贡献。他们提出了著名的代理成本理论，认为代理成本决定企业的资本结构，并且主张，企业最优的资本结构是由股权融资的代理成本和债务融资的代理成本的均衡得到的。Grossman和Hart(1982)吸收和发展了代理成本理论，建立了一个正式的代理成本模型来分析资本结构的选择，把债务看作一种担保机制，认为债务能够激励经理努力工作，节制个人消费，并对投资管理和决策更加负责，从而降低由经营权和所有权分离而产生的代理成本。Ang（2000）分析代理成本与管理者股权比例、外部股东数量、银行监督程度等的关系，指出全部的经营费用率和资产周转率符合代理成本的性质，可以用来计量代理成本，当外部人管理公司时，代理成本较高；代理成本随着管理层拥有的股权比例的差异而不同；代理成本随着非管理股东数量的增加而增加；在一定程度上，银行的外部监管对代理成本的降低有积极的作用。 　　国内学者研究也进行了大量的研究，晏艳阳(2001)分析了我国上市公司股东与经理、股东与债权人之间利益冲突的特点，提出了代理成本的资本结构解决方案：扩大债务融资比重，控制配股融资比重，建立我国企业债券市场体系，完善公司治理机制。张玉明（2006）研究指出企业的代理成本不仅影响到企业的治理结构，而且还会影响到企业的资本结构。在M-M定理的基础上，通过对詹森和麦克林代理成本理论的分析，认为对资本结构进行合理安排，不仅可以实现其自身的优化，而且可以使企业代理成本最小化。张兆国（2005）研究分析指出经营者持股比例与股权代理成本呈显著负相关;负债融资比例、法人股比例和第一大股东持股比例与股权代理成本呈不显著负相关；国家股比例和流通股比例与股权代理成本呈较显著正相关，完善资本结构是完善我国上市公司治理结构从而降低代理成本的重要途径之一。吕长江(2002)具体分析了代理成本的计量及其影响因素，在预算-效用无差异曲线的基础上，推导出代理成本与外部股权存在负相关的关系，给出了代理成本的两种表现形式―实物消费与闲暇消费，用经营费用率和资产周转率计量相对代理成本，并进行了实证检验分析得到二者分别与所有者-管理者控股比例负、正相关的结论。 　　三、代理成本与最优资本结构的实证分析 　　本文采用管理费用率、经营费用率、资产周转率三个指标来测定代理成本作为模型的被解释变量，以资产负债率作为模型的解释变量，选取成长能力和股权集中度作为模型的控制变量。管理费用率能够衡量经营者为管理和组织企业生产经营活动而发生的各项费用支出，经营费用率能够衡量经营者对包括额外消费和其他代理成本在内的经营费用的控制效率，资产周转率能够衡量经营者对所有者资产的使用效率。数据选取