金融市场的经济模型.ppt

金融市场的经济模型——非同步交易 第四讲 2005.3.4 背景 因为现实金融市场本身的机制使得现实市场的观测价格与前一章的理论（本质）价格之间存在差异 观测价格的基本单位的选取（适当的选取度量单位） 观测时间的间断 成交价格——做市商制的买卖价格 市场微观结构的研究内容 非同步交易 买卖差价 交易数据的直接建模 内容 研究目的 投资决策 从观测价格中挖掘这些机制的信息 度量交易成本和流动性的影响 比较做市商的不同机制 挖掘做市商之间的竞争和潜在共谋的信息 研究的关键：建立反映这些市场机制的模型 非同步交易 观测价格纪录的时间是不规则的 统计模型的时间间隔是规则的 Create a false impression of predictability in price changes and returns even if true price changes or returns are statistically independency 特别的，非同步交易效应将对资产的收益序列造成潜在的序列性偏离（bias），这种偏离有时是通过资产收益的矩和协矩表现出来。 例子 资产A交易不频繁 如果有消息，在当日收盘价上的表现： 因为A的交易少，而出现滞后反映，进而表现为不同证券的交叉（伪）自相关；同时A自身也会出现（伪）自相关 模型-Lo and MacKinlay(1990a) 无交易过程模型 统计上假设的 人造的（伪） 两点分布 本质（virtual）收益过程模型 统计理论模型与是否交易独立 对比作用 可观测的收益过程模型 无交易：收益记录为零 有交易：对之前所有无交易期间的本质收益的累计 模型的基础 市场消息（news）将首先影响交易频繁的股票（本质收益模型） 对交易稀薄股票（观测收益）的影响是滞后的 本质收益过程的模型 无交易变量模型 可观测收益过程的三种方式 单个证券的单期收益分析 均值（3.1.9） 与无交易水平无关 无交易水平无法从样本均值中反映出来 方差（3.1.10） 当均值非零时随无交易水平的上升而上升 样本方差中可能含有无交易的信息 单个资产自身的自相关（3.1.12） 负相关：均值回复 随时间区间的加大而(几何速度)降低 观测收益过程的统计性质 最大伪自相关 伪自相关与无交易的关系 收益计算区间的加长将增加伪自相关 交叉自相关的非对称性 不同证券的作用 估计无交易 非对称的作用 用于估计无交易的概率 上式的左边可以用样本统计量代替, 还需要用自相关公式估计任意一个资产的无交易概率 单个资产的多期收益问题 组合收益情形 将无交易概率相同的资产合并为一个组,组合的收益率近似为: 与单个资产情形的差异为: 进一步的扩展和推广 实证（3.4.1） 1962-1994年，日、周、月收益数据 10个组合，组合内的资产有相似的非同步交易概率 组合1由市值最小的资产组成 组合10由市值最大的资产组成 结果分析 组合间的截面相关（表3.4） 不对称 大盘股对小盘股的滞后引导作用 4个组合的无交易概率估计（日）（表3.5） 自相关水平影响无交易水平