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经济利润指数在投资决策中指导意义 　　[摘要] 本文通过举例指出了传统的投资决策指标――净资产收益率（ROE）因无法识别净利润的真实性和无法体现市场期望收益率，而给投资决策带来的缺陷。同时通过理论和模型推理论证了经济利润在企业价值评估中的核心地位，以及在投资决策中的指导意义。 　　[关键词] 经济利润 净资产收益率（ROE） 市场增加值 经济利润指数 　　 　　一、经济利润、经济利润模型和经济利润指数（CFR/K） 　　关于经济利润可以追溯到1890年英国著名经济学家阿尔弗雷德?马歇尔（Alfred Marshall）所定义的:“以利润中减去资本按当前利率计算的利息之后剩余的部分可以被称为企业所有者的营业或管理盈余”。根据古典经济学经济利润的精髓，20世纪三位美国经济学家――欧文?费希尔(Irving Fisher)和佛朗哥?莫迪里阿尼(Franeo Modiglieni)及默顿?米勒(Metron Miller),以公司评价为背景更加充分地扩展了经济利润的含义。欧文?费希尔在公司净现值（NPV）和公司期望现金流的折现之间建立了基础性联系。而佛朗哥?莫迪里阿尼及默顿?米勒证实了公司价值的主要驱动力是公司投资决策，而不是公司负债和权益资本结构。根据经济利润的两个假设:(1)一家企业只有获得的资本回报超过资本的机会成本才是真正盈利;(2)只有当企业的管理者为其股东所做的投资决策的净现值(NPV)为正时才会创造财富，得到了经济利润的基本公式:NPV=EVA=NOPAT-C*RWACC，其中EVA就是经济利润;NOPAT是税后营业现金利润；C是投入企业的资本。 　　二、净资产收益率（ROE）作为投资决策指标的缺陷 　　一般说来，投资用股票收益率来判断其投资回报收益。股票收益率是指投资者投资股票的未来现金收入现值与投资成本的比率。从市盈率公式:P0=E1/k+PVGO，可以推导出股票收益率:k=E/P+(1-B)*ROE。所以说，股票收益率由红利报酬和留存企业的利润再投资的收益组成，本文把留存利润的再投资收益称为内部资本生成率(James L.Grant,2003）。显然，企业的再投资决策依据是净资产收益率（ROE），如果未来的ROE能够达到企业战略目标，那么会加大保留更多的利润用于项目投资。同样，股东认为企业投资于较高ROE回报的项目会给他们带来更大的收益。本文认为虽然股票收益率和净资产收益率之间存在着明显的线性关系，但是由于ROE忽视了市场资本预期的报酬率和管理者运用财务杠杆带来每股收益的假想，使得ROE无法证明投资项目能够为企业带来正的价值。 　　三、经济利润指数在投资决策中的意义 　　1.现金利润反映企业真实盈利状况 　　现金利润区别于会计利润之处，是公司按收付实现制核算的收益扣减了所得税后的营业利润，而非从权责发生制核算的税后净利润。根据现行会计准则，非经营性项目指非经常发生的，计入损益的，重大交易和事项产生的损益，包括出售、处置部门和被投资单位、自然灾害发生的损失等。其中出售被投资单位产生的收益在投资收益科目中反映;出售固定资产发生的损益在营业外收支科目反映;其他属于临时性收入的在其他业务收入或补贴收入中反映。企业的营业利润应体现持续经营产生的收益，这些在税前利润中列示的投资收益、财务费用和汇兑损益、折旧和摊销、各类流动资产的减值准备和递延税项等，都要进行相应的扣除或计入。总之现金营业利润强调的是企业经营性业务净现金收入， 　　现金利润比会计利润能够更真实的反映企业盈利状况。这在蒋义宏、魏刚(1998)对“上市公司是否有操纵ROE(净资产收益率)的行为”作的实证分析表明:“至少在1996年度和1997年度ROE10％左右的上市公司中存在着ROE操纵现象，在1997年度更是达到了登峰造极的地步”。在阎达五、王建英(1999)一份实证研究报告中也指出:上市公司利用非营业活动提高净利润，通过虚假销售、提前确认销售或有意扩大赊销范围调整利润总额，对已经发生的费用或损失推迟确认以及利用关联交易调整利润，使得与净收益或利润总额有关的指标表现企业真实盈利能力存在严重缺陷。这些指标中包含了与企业正常经营无关的、缺乏稳定性的一次性收益内容。这些项目随时会由于企业达到目的而消失。用这些指标评价企业，将给投资者带来巨大的风险。在资本市场最成熟、会计准则最完善的美国，安然（Enron）公司破产事件带给我们的启示就是一例。 　　2.资本支出反映了资产的经济折旧 　　经济折旧是指因通货膨胀和技术发展等原因造成资产的贬值或减损。将会计利润调整为现金营业利润虽然符合评价模型对利润指标的要求，而且现金营业利润弥补了盈余管理的漏洞，但是现金营业利润没有考虑到技术进步因素和通货膨胀因素将影响现有资产的盈利性。消费者需求和技术的日新月异