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股指期货 机构玩家游戏 　　股指期货市场的投资者结构与投资风格有强烈的对应关系。分析显示，越是成熟市场，机构投资者所占比例越大，越倾向于套期保值和套利的交易策略，投机操作越少。目前中国股指期货市场以个人投资者为主，要形成相对合理的投资者结构和成熟的投资模式，需分步引入各类机构投资者。只有通过发展和培育机构投资者，股指期货才能够发挥股市稳定器的功能。 　　 　　 　　2010年5月7日，中国金融期货交易所（以下简称“ 中金所”）发布《特殊法人机构交易编码管理业务指南》，开始初步受理证券公司自营、集合资产管理计划、定向资产管理计划，以及证券投资基金等四类业务的股指期货交易编码申请。在此之前，广发证券和中信证券先后公告，董事会已经同意其参与股指期货。中金所5月13日披露，已受理并批准首批套期保值编码及相应的套保额度，意味着机构投资者可以入场，通过股指期货进行套期保值。但目前尚没有公募基金明确表示参与股指期货。 　　2010年4月16日股指期货正式推出至今，只有个人投资者可以参与其中。随着各类型机构的加入，股指期货市场的交易策略和游戏规则都会发生相应的改变。 　　 　　机构进入进行时 　　 　　4月23日，证监会公布《证券投资基金从事股指期货交易指引》和《证券公司参与股指期货交易指引》，据此，基金公司和证券公司这两类机构投资者获准参与股指期货，以套期保值为主。 　　根据《指引》，股票型基金、混合型基金及保本基金等三类基金可从事股指期货交易，债券型基金、货币市场基金不得参与。指引还分别对持仓规模、投资杠杆、日间回转交易和流动性要求等四方面做出了限制（表1）。 　　证券公司的自营业务与集合资产管理业务参与股指期货只限于套期保值目的，对于其自营业务如何参与其他目的的股指期货交易，证监会将另行制订相应的监管规定。而对于证券公司的定向、限额特定资产管理业务（相当于基金公司的专户理财），则允许证券公司在充分揭示风险的前提下，可以为客户提供不限于套期保值为目的的投资产品。 　　据海通期货总经理徐凌分析，虽然指引确定三类公募基金可以参与股指期货，但如何参与，很多细则和规定需要进一步细化。老基金需要遵照原有的基金合约进行投资，“基金章程中规定是不能做风险投资的，老基金要做对冲交易，不仅意味着要修改基金章程，而且要让基金持有人大会表决通过，决定动用多大比例去做对冲。”徐凌认为，“公募基金要参与股指期货，主要是新发行的基金，而且在基金章程中明确规定可以用多少头寸做衍生品。” 　　 　　 　　机构参与有利降低投机 　　中金所数据显示，股指期货推出初期以个人投资者为主。在最初的一批开户投资者中，80%以上为个人投资者。2010年5月沪深300合约已于5月21日结算，从这26个交易日的交易情况来看，以投机交易为主。以（1-持仓量/成交量）这一指标衡量投机交易的多寡，结果显示，5月股指期货合约的投机比重在93.4-97.02%之间（图1）。这与美国股指期货市场的投资者结构和交易风格正好倒置。数据显示，2007年芝加哥商品交易所（CME）机构法人的避险交易（套期保值）占整个股指期货交易量的61.3%，而基于价差的投机交易仅占8.8%。 　　这与期货市场和现货市场的投资者结构密切相关。沪深300成分股多是基金重仓股，而目前基金如何参与股指期货市场尚不明晰，因而套期保值和套利的交易策略仍未影响到股指期货市场。 　　更值得关注的是，机构投资者的加入，可以促进股指期货逐步发挥股市稳定器的功能。这从次贷危机下美国股指期货的作用可见一斑。在美国本土，由于参与者众多，且大型参与主体的资金和操盘能力相当，套利机会锐减，在次贷危机中，机构投资者在股指期货市场套期保值，在成功规避系统性风险的同时，也在客观上减缓了股市单边下跌的幅度。 　　 　　机构可促股指期货发挥股市稳定器功能 　　 　　1982年诞生于芝加哥商品交易所的标准普尔500股指期货，在不断“误解-平反”中成长壮大。1987年的股灾中，股指期货被认为是罪魁祸首，而其“稳定股市”的功能在2001年的“9?11”事件中被重新认识，在2007年开始的次贷危机中得到集中体现。 　　 　　股指期货属于成熟的场内衍生品，这次金融危机主要是场外衍生品（如外汇远期、利率互换、CDO、CDS）出问题。统计数据显示，截至2008年底，场外衍生品规模膨胀到场内衍生品的10倍。而由于场内衍生品经过金融危机一役的考验，没有出现大的问题，所以金融危机后发达国家开始“场内化”改革。场内衍生品中，股指期货规模最大，占比38%，个股的衍生品占31%。2008年全球股指期货合约共计64.9亿张。 　　数据显示，相比而言，有股指期货对冲的股市在危机中的跌幅要缓和得多。中金所惠眉称，在有股指期货的发达国家市场，股