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股指期货推出给券商带来风险分析 　　[摘要]中国股指期货的推出对于券商的发展是一个契机,券商可以通过参与股指期货市场交易以及作为IB来扩充传统业务范围。应该注意的是,作为新事物的股指期货业务也会给券商的经营活动带来风险。 　　[关键词]股指期货券商风险分析 　　 　　随着我国股指期货市场的建立,证券公司自营业务、资产管理业务的投资方向、投资策略将发生转变,经纪业务的内容将扩大到期货介绍商,证期合作的新业务模式将会建立。具体从事股指期货业务的方式将会包括以下几种:作为投机者在股指期货市场上获取差价收益;作为套期保值者利用股指期货避险或者套利,证券公司的自营部门和资产管理部门可以利用股指期货对现货投资进行套期保值,锁定投资的收益和风险;作为介绍经纪商分享股指期货业务的佣金,证券公司为期货公司介绍客户参与期货交易并提供相关服务以获得手续费,可以增加证券公司的收益。不过新业务为证券公司带来新发展的同时,也会带来各方面的风险。 　　一、股指期货的投资风险 　　在股指期货单边投资带给证券公司的众多风险中,价格风险是最重要的一种,有效控制价格风险是券商以股指期货投机为内容的自营业务需要重视的。 　　股指期货投资的价格风险是股指期货价格波动带给投资者的风险。根据经典的股指期货定价模型,股指期货理论价格的波动受多重因素影响,其中主要包括标的指数的波动、到期日、股息红利分布的影响。ComellFrench(1983)提出的持有成本模型,在完美市场的假设条件下,通过无风险套利得出股指期货的定价公式: 　　 　　其中,F(t,T)是在时点t的股指期货价格,该期货到期时间为T;S(t)即期指数在时点t的价格;D(T ,t)为t时刻期间的股票红利,r为采用连续复利的无风险利率(常数)。 　　在现实市场环境中,市场很难完全满足完美市场的假设条件,在考虑市场限制条件下,我们可以将交易成本、冲击成本、借贷利率等因素纳入定价模型。市场限制条件下的区间定价模型是对持有成本定价模型的修正。鉴于篇幅有限,在只考虑交易成本的前提下,假设股票多头的交易成本是 ,股票空头的交易成本是 ,期货多头的交易成本是 ,期货空头的交易成本是 ,股指期货的合理价格表现为一个区间,该区间的上下界是: 　　 　　 　　不难看出,标的指数波动、交易成本、到期时间、指数成分股分红等因素对股指期货投资的市场风险均有影响。经验研究发现股指期货与标的指数波动率的走势具有趋同性,并且当市场存在异常波动时,股指期货的波动率常常大于标的指数。这表明,在市场剧烈波动的情况下,股指期货的市场风险要大于标的指数的市场风险。 　　价格风险对于投机者和套期保值者的影响程度是有差别的:投机者参与股指期货交易的目的是想通过杠杆交易来获取高额的价差收入。为了能够获得高收入,投机者不得不承受高风险,这种高风险来自于套期保值者为了减少风险头寸进而规避掉的价格风险。套期保值者可以通过股指期货交易来规避价格风险,减少风险头寸,做法是根据自己在资本市场上现货的操作计划,买入或卖出一定数量的股指期货来组成能够满足投资需求的资产组合。套期保值者建立投资组合的目的是为了把风险控制在可以接受的水平,避免投资组合收益率的过度波动,而这样做的代价是放弃更高的收益。 　　通过以上分析,我们可以看到,在股指期货市场,投机者需要承担比较高的价格风险,而套期保值者承担的价格风险则比较低。国内券商在通过投机股指期货来提高自营业务业绩时,会将自营业务的整体风险提高。股指期货投机可能带来的高收益会刺激券商的自营业务部门提高参与股指期货投机的比重,进一步推高自营业务的风险。尤其在我国股指期货市场发展的初期,市场中的投机气氛往往过重,过度的投机会使期货市场及现货股票市场出现异常的价格波动,股指期货的杠杆效应更会加大价格波动幅度,造成整个市场的价格风险大幅上升。 　　二、股指期货的套期保值风险 　　现代套期保值理论是建立在由Markowitz(1952)所提出的投资组合理论的基础上的。投资组合理论认为风险可以通过投资的多元化来降低,但是有一种风险的存在使用多元化投资的效用有限,这种风险被称为系统性风险或者市场风险,市场风险无法通过投资的多元化来消除。如果要将投资组合的系统风险规避,需要在组合中加入期权、期货等金融衍生品,这些衍生品本身的避险功能能够把系统风险转移出去,把组合的风险控制在一定水平。对于股票投资者来说,股票期权和股指期货都是避险工具,不过股指期货相对来说产品结构比较简单,使用起来比较方便,更为理想一些。 　　在实际操作中,投资者通常采用β系数套期保值策略。贝塔系数来源于威廉一夏普(William F.Sharpe)和约翰一林特纳(John Lintner)的CAPM模型,即资本资产定价模型。CAPM的公式为:收益