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我国股指期货对股指波动性影响研究 　　【摘要】本文以较长周期的中国沪深300指数为样本建立修正的GARCH模型，通过实证分析来验证股指期货的推出对我国股票现货市场指数波动性的影响效应。从实证结果来看虚拟变量的系数为负，说明我国股指期货的推出对股指波动性影响的方向是平抑波动而非加剧波动。但是虚拟变量的系数没有显著性，说明影响并不明显。这一实证结果说明了我国股指期货的引入达到了制度设计的初衷，我国金融部门可以在此基础上进一步探索衍生产品市场的适度建设。 　　【关键词】股指期货；股指波动性；GARCH模型；事件研究 　　 　　一、研究背景 　　期货交易对其标的资产波动及其特性是否是中性，至今在经济学界和实践部门都存在争议。对于股指期货影响性的实证研究也有不同的结论，大致可以分为三类：加剧波动、平抑波动、无影响。这些实证研究多以成熟资本市场如美国、英国等为对象。随着新兴经济体陆续推出股指期货，相关的研究成果也开始出现。赵焕成（2008）选取1982年5月6日至1991年5月6日长达9年的中国香港恒生指数交易数据，建立TGARCH模型来检验股指期货对股指波动性的影响；结论是股指期货具有平抑股指波动的作用，但作用效果较弱。房磊和郭琳（2011）对香港恒生指数的6178个数据样本进行研究，也得出了相同结论。娄群和步妍（2008）选取台湾加权指数2610个有效数据，用GARCH模型研究发现台湾加权股价指数期货交易的推出使得现货市场波动性减小。黄玮和刘再华（2007）研究发现印度股指期货的推出起到了“股市减震器”的作用。我国引入股指期货的时间较晚，2010年4月16日沪深300指数期货合约才正式上市交易。由于数据样本空间较小，所以之前关于我国指数期货推出对现货市场影响的实证研究还不多。史美景和王君怡（2011）选取沪深300指数2008年1月2日至2011年2月28日的一小时交易高频数据进行研究，比较了GARCH和CARR模型在处理短期信息反应的敏感度，两个模型都发现期货引入后现货市场波动减弱，信息反应速度加快。但是罗洎和王莹（2011）选取沪深300股票指数期货数据和代表成分股现货市场的沪深300指数、代表非成分股现货市场的中小盘指数???据，使用面板数据模型对2009年5月18日至2011年3月28日期间的数据进行研究发现沪深300股指期货推出初期对现货市场造成了较大冲击，使成分股市场和非成分股市场波动性均显著增大，而流动性均显著减弱。自2008年金融危机以来，金融衍生产品的风险放大机制受到广泛关注。股指期货是我国近期推出的标志性金融衍生产品，非常有必要对其性质和特征进行更准确得把握。而随着交易数据的增加，也具备了条件对我国股指期货的影响效应进行更深入研究。因此本文将使用更完整的交易数据来确认我国股指期货与现货市场的风险影响关系，希望为我国金融衍生产品的继续发展提供参考作用。 　　二、研究方法 　　股票现货市场的波动性这里是指股票指数收益率在一定时期内的变动幅度。一般使用方差和标准差刻画股票现货市场的波动性。对于我国股票现货市场波动性是否受到沪深300指数期货上市影响的问题，本文主要采用事件研究法来考察股票指数作为时间序列的随机误差项方差变化以期得到结论。金融资产价格在动态变化过程中方差变化具有时变性、期间性，并且不符合正态分布，往往需要使用ARCH族模型进行波动性分析。在保证时间序列变量具有平稳性之后对股指收益率序列构建自回归模型AR(p)，通过AIC值、F值、调整的拟合优度等来选择最优的滞后阶数p。AR(p)的表达式有以下两种形式： 　　通过对含常数项和不含常数项的自回归模型进行对比，选择最优的自回归模型。自回归模型建立好之后，对模型的方差进行高阶ARCH效应检验，如果存在此效应并且为了避免滞后项过多，可以建立GARCH（p,q）模型： 　　在此基础上考虑“事件”对时间序列波动性的影响。以“事件”发生的时间为界限将时间序列数据分为两部分，可以分析前后两部分数据的变化是否有显著差异。如果前后时间序列数据显示出不同的变化规律，说明该“事件”对变量的波动性有影响。本文将股指期货正式上市交易的日期2010年4月16日选作“事件日”。为了量化股指期货引入前后现货市场价格波动的影响效应，可以在GARCH(p,q)模型的基础上建立包含虚拟变量D的GARCH（p,q）模型： 　　在这个修正的GARCH模型中，虚拟变量D的系数不显著则我们认为股指期货推出对股指波动的影响不大；系数显著且为正则认为股指期货推出增加了股指波动；系数显著且为负则认为股指期货推出减少了股指波动。因此通过观察系数就可以确认我国股指期货上市对股票现货市场的波动性影响。 　　三、实证研究 　　由于数据可得性，已有相关研究的样本都限制在股指期货推出后不久的时间段