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非常规货币政策理论实践效果与退出机制 非常规货币政策理论实践效果与退出机制 王亮亮，李明星，苗永旺　　2010-09-06 摘　要： 非常规货币政策已经成为救助2007－2009年金融危机的重要手段，但学术界对非常规货币政策的研究还相当有限。由于非常规货币政策在此次金融危机中登上了全球范围的舞台，并扮演了重要角色，因此，对非常规货币政策的研究无疑具有重大的理论和现实意义。本文将对非常规货币政策的理论、实践效果和退出机制进行系统研究，以增强人们对非常规货币政策的认知范围。 关键词： 非常规货币政策，退出机制，大萧条，数量宽松，性质宽松 　　始于2007年的全球金融危机使世界主要经济体的央行纷纷推出了非常规货币政策（Uncon-ventional Monetary Policy）以应对金融危机对实体经济的破坏。由于这是非常规货币政策在世界经济史上第一次登上全球范围的舞台，并在此次全球金融危机中扮演了重要角色，因此，对非常规货币政策的研究无疑具有重大的理论和现实意义。围绕着学者们对非常规货币政策的争论热点，我们将对非常规货币政策的理论基础、世界主要经济体对非常规货币政策的实践和效果及非常规货币政策的退出机制进行系统阐述。 　　 　　一、非常规货币政策的理论基剖析 　　 　　非常规货币政策（Uncon-ventional Monetary Policy）是与常规货币政策（Conventional Monetary Policy）相对应而言。常规货币政策是指货币当局通过利率的升降来传递其政策立场，调节市场的流动性，影响宏观经济的波动。当正常的经济体受到金融危机的外部冲击后，经济处于下行周期，金融系统的压力骤增，此时市场处于流动性紧缩状态。为增强市场的流动性，央行一般采取降息的常规货币政策手段，以增加市场上的货币供应，激活“资本市场”。对于一般的经济下行周期来说，降息行为的效果是明显的。然而，当遇到1929－1933年大萧条或2007－2009年这样严重的金融与经济双重危机时，仅仅通过常规手段的降息行为并不足以支撑市场的反弹。当利率降到零利率边界或进入零利率陷阱后，降息行为更是无能为力。在常规货币政策失效的情况下，非常规货币政策便成为央行进行危机救助的主要工具。 　　 　　非常规货币政策是在没有降息空间或利率的市场传递机制严重受阻的情形下，央行通过调整资产负债表的结构或膨胀资产负债表的规模直接向市场注入流动性的行为，以保证在利率极低的情况下继续维持市场的流动性。我们通过Bernanke and Reinhart（2004）、KotaroIsh，iMark Stone（2009）、Peter Morgan（2009）和Vladimir Klyuev，Philde Imus and Krishna Srinivasan（2004）等人对非常规货币政策理论的分析，将非常规货币政策的类型进行如下划分： 　　 　　（一）承诺效应（commitment effect） 　　 　　承诺效应是指货币当局向投资者提供清晰的承诺，确保短期利率在相当长的时期内维持在较低的水平。承诺效应通常分为有条件的承诺和无条件的承诺两种类型。从现实经验来看，通常为有条件的承诺，即货币当局向消费者和企业承诺，在实现经济复苏的某种既定目标之前，货币当局不会撤出宽松的货币政策。承诺效应使人们能够准确的判断货币当局未来的货币政策，增加信息的对称性，从而为个体的行为选择提供参照标准。在承诺效应下，消费者或企业确信短期利率的长期存在必然引起市场长期利率的下降。因此，承诺效应可以改善民众通货紧缩的预期、防止实际利率的上升从而避免消费、支出的延后，并因此刺激需求的增加。 　　 　　（二）数量宽松（quantitative easing） 　　 　　数量宽松政策，是指中央银行通过增加超额储备存款的规模而使其资产负债表得到扩张，使其超过维持零利率所需的水平，从而影响金融市场上的资产价格和经济产出。当短期利率政策达到零利率边界或承诺效应无法降低长期利率时，数量宽松政策便是一个很好的选择。首先，中央银行可以通过购买政府或金融机构所持有的长期国债的方式降低长期利率。其传递机制是，中央银行对长期国债购买的增加无疑会抬升国债的价格，并因此降低长期国债的收益率。由于国债是各类金融资产的基准价格，随着长期国债收益率的下降，市场长期利率也必然随之下降。其次，中央银行通过购买金融机构的长期国债而将等额的资金存入金融机构的存款准备金账户，金融机构准备金余额的增加则意味着基础货币的扩充。 　　 　　此外，数量宽松政策还会通过以下渠道影响投资和需求：（1）资产组合渠道。在货币与其他金融资产无法完全替代时，中央银行通过数量宽松政策向市场投入大量货币后，投资者会将部分货币转换成其他金融资产，进行资产的重新组合