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我国居民消费财富效应的实证研究 摘要：基于1998年1月至2017年10月的我国居民消费、股票市场和房地产市场有关数据，运用协整方程、误差修正模型和Granger因果检验方法，对我国居民消费的财富效应进行了实证研究。实证分析表明，我国不存在股票市场的财富效应，通过股票市场刺激消费的政策无效；我国存在房地产市场的财富效应，长期房地产市场发展与居民消费有协同趋势，短期内房地产市场发展抑制居民消费支出。 关键词：股票市场；房地产市场；居民消费；财富效应 一、引言 在2000年开始的我国新一轮经济周期的8年中，经济增长速度逐步攀升，居民消费稳步增长，伴随着近几年股票市场和房地产市场价格的飙升，居民持有的股票资产和房地产资产增长速度很快，并对居民消费行为构成了实质性的影响，因此研究股票市场和房地产市场的财富效应对于制定货币政策有着重要的理论和实践意义。 财富效应的提出和研究已超过半个世纪，自上世纪90年代以来，美国等发达国家股票、房地产等资产价格持续膨胀和消费强劲增长，随着各种新的计量技术的出现，国外对资产财富效应的研究已经非常深入，以至于“理解财富效应成为执行货币政策的重要方面”(Gramlich，2002)。财富效应研究的进展主要体现在：一是以面板协整技术为代表的新计量方法的广泛应用；二是对各种金融资产和不动产的财富效应进行了分类研究；三是进行了财富效应的国别研究；四是从宏观数据扩展到微观数据的实证检验。由于利用不同的数据和不同的理论及实证方法，各学者研究财富效应得出的结论存在很大的差异。(2017)以美国1952年1季度至2001年4季度的数据为样本，估计了美国不动产和金融资产对消费的影响，研究发现，不动产资产增长1美元能使消费增加8美分，而金融资产增加l美元只能使消费增加2美分，不动产的财富效应大于金融资产的财富效应。Ludvigson et al.(1999)通过一个小型的结构向量自回归模型研究发现，在美国股市财富效应作为货币政策传导机制对消费的作用很小。Levin(1998)对Retire-ment History Survey数据的分析发现，住房资产对消费基本上没有影响。 国内对于居民消费的财富效应研究较少，不够深入。李振明(2001)通过对我国股市1999年行情带来的财富效应进行分析后认为，股票市场的财富效应低于，居民从股市获得的收益主要用于股市再投资或投机，对消费只具有很小的影响。李学锋、徐晖(2017)对1999年至2002年的股价指数波动和居民消费支出变动进行了分析，发现我国股票市场的财富效应极其微弱。骆祚炎、刘朝晖(2017)对1992年一2002年的数据分析表明，股票市场财富效应对消费的影响占总消费变动的平均比例仅为％。杨新松(2017)通过对1994年-2017年居民消费支出和股票市场流动市值建立的VAR模型进行了研究，得出“股票市值与消费支出微弱负相关”和“在某些时间段只表现为居民消费对股市变化的替代效应”的结论。 现有文献中单独对房地产财富效应的研究很少，近两年有学者对股票市场和房地产市场共同引致的财富效应进行了研究。李玉山、李晓嘉(2017)通过利用1990年-2017年人均居民消费额、人均拥有证券资产价值和人均拥有住房资产价值的年度数据构建了一个ECM模型，发现证券资产财富效应不显著，从短期看住房资产的财富效应为负，从长期看住房资产的财富效应为正。赵晓力、马辉、陈守东(2017)对1991年和1996年至2017年的季度数据研究表明，股票市场和房地产市场都表现出了一定的财富效应，房地产市场的财富效应远大于股票市场的财富效应。魏锋(2017)以2002年2月-2017年5月的月度数据为基础，对股票市场和房地产市场的财富效应进行了研究，结果表明，股票市场是收缩的财富效应，房地产市场是扩张的财富效应。 从以上综述看出，我国学者对股票市场和房地产市场的财富效应研究还很不充分，这与我国股票市场和房地产市场发展时间较短，数据匮乏、口径差异较大且样本期较短，难以利用计量经济方法建立模型进行实证检验有很大关系。本文采用股票市场、房地产市场和居民消费的月度数据，通过检验协整关系并建立ECM来研究三者之间的长短期均衡关系。 二、财富效应对居民消费影响的实证分析 1、变量选取和数据来源。 股票市场的财富衡量准确地应以沪深两市的A股流通市值作为代表。这是因为国内居民持有的股票基本上是A股中的流通股，所持有基金的财富也可以通过A股的流通市值间接反映出来，居民不能合法持有非流通股或低成本实现资产转换，包含非流通股市值的股票市场总值无法真实反映出居民持有的股票市场金融资产财富。各种股票指数在一定程度上反映了股票市场的价格变动趋势，其中也包含数量权重的影响，但由于各种指数的上市公司构成不断