固定收益策略报告经济复苏下无风险收益率Ⅰ、Ⅱ阶段20130122.pptVIP

* Table_Summary 1 Table_BaseInfo Table_Title 2013 年 1 月 21 日 固定收益策略报告 经济复苏下无风险收益率的Ⅰ、Ⅱ阶段 ——2013 年债券市场再讨论 景晓达 证券研究报告 Table_Author 分析师 SAC 执业证书编号：S1450511020027 jingxd@ ■延续 2013 年年报，我们对于全年市场的感觉是“不要对利率产品 010 Table_Contacter 过于悲观，也不要对信用产品过于乐观”。 报告联系人 瞿灿 010■ 这篇报告专门讨论利率产品的相关问题。我们希望知道的答案 是，对于整条利率产品收益率曲线，我们处在什么位臵上？下一步 qucan@ Table_Report 相关报告 安信证券_晨会纪要_固定 2013-01-15 将会面临哪些节点？这些节点对投资而言是风险还是机遇？ 收益晨报利率市场周报(2012 年 1 2013-01-15 ■我们将当前市场所暴露的宏观环境映射到 2009 年二季度之后的 月 15 日) 固定收益数据周报(2013 2013-01-14 两至三个季度。通过对比这两个时间段的无风险收益率曲线，试图 预判 2013 年利率曲线的发展状态。 年 1 月 14 日) ■宏观经济这样的映射主要考虑的，一是 GDP、CPI 和 PPI 的三重 拐点；二是经济恢复的力量来自于地产和基建投资需求的反弹。但 需要警惕这两段案例在货币环境上面临的巨大差异。 ■在结论层面，我们总结为以下几个特点： 其一，收益率曲线的变化可以鲜明的划分为两个阶段。这两个阶段 的特点是，第一个阶段，短端利率快速向官定目标利率回归，长端 粘性，期限利差收窄；第二个阶段，短端被官定利率稳住，长端承 受通胀预期冲击，期限利差扩张。 其二，在这样的调整背景下，长端的交易机会出现在第二阶段的末 期，这与加息周期的 AB 点有异曲同工之妙。 其三，在 2012 年三、四季度，无风险收益率曲线已经完成第一阶 段的调整。短端回归到逆回购发行利率的水平；根据经验，在当月 通胀不超过官定利率之前（我们预计出现在三季度），稳定的官定 利率将有助于稳定整体收益率曲线短端。 其四，在未来通胀的上升路径中，目前的长端利率并没有隐含通胀 预期的风险释放。长端交易性机会的到来需要期限利差见顶这个条 件。不过鉴于我们对 2013 年银行间资金面的乐观展望，长端调整 幅度将可能小于 2009 年的案例。 ■风险提示：货币和财政政策的非连续性；影子银行超预期的监管。 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2 固定收益策略报告 1. 2013 年市场环境的映射 伴随着 2012 年最后一个季度经济数据的公布，经济增长见底，以及 CPI 和 PPI 见底的预 判最终落定。在未来的一段时间，根据我们对于经济路径的展望，受以房地产和基础设 施建设为主的投资需求刺激，宏观经济将出现爬升趋势。 图 1：2013 年实际经济增速预测路径（%） GDP预测路径 9 8.5 8 7.5 7 6.5 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 数据来源：Wind 资讯、安信证券研究中心 图 2：2013 年季度 CPI 均值分布（%） CPI预测路径(%) 5 4 3 2 1 0 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 数据来源：Wind 资讯、安信证券研究中心 我们知道经济的背景包含着债券市场演化最重要的信息。鉴于此，为了更形象和直观的 表明我们对于 2013 年债券市场路径的想法，在这篇文章中，我们换一个角度，采取案例 分析和映射的方法进行相关展开。 我们所节选的案例开始于 2009 年三季度。在宏观层面，当前与对比案例存在以下几个方 面的共性： 其一，时间的起点都发生了经济增长、CPI 和 PPI 的低点出现； 其二，时间在之后的延续中都伴随着经济增长、CPI 和 PPI 的反弹； 其三，经济趋势改变的力量均主要来自于地产和基建投资，它们共同的特征是资产负债 率高，对货币金融的依赖程度强于制造业经济。 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2010-12 2011-12 2008-06 2011-09 2008-03 2008-09 2008-12 2009-03 2009-06 2009-09 2009-