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外资并购沪深两市上市公司经营绩效研究 　　【摘要】本文以2003～2009年间发生的50起外资并购上市公司事件为研究样本，运用会计研究法对外资并购上市公司的经营绩效进行检验。研究结果表明，外资并购有助于提升目标公司的经营绩效，但提升作用难以持续。 　　【关键词】外资并购因子分析经营绩效 　　自2009年以来，全球经济逐步回暖，跨国并购活动日渐活跃，而中国并购市场的表现更是如火如荼，据统计，2011年中国并购市场共完成1157起交易，创下了2006年以来的历史新高。其中，外资在华并购活动也呈不断上升趋势，2011年，外资并购国内企业66起，披露价格的41起交易的总金额为68.60亿美元，与2010年完成的44起交易相比，同比增长50%，交易金额同比增长高达209.2%。并购已然成为企业实现规模扩张、效益集聚的一种重要方式，但是，并购是否能够为股东创造价值、改善企绩效效？在过去几十年，国内外学者对并购事件进行了大量的研究，并未得到一致结论，表明并购的价值效应存在不确定性，而且，多数国内学者是在西方理论基础上进行探索，适用于中国国情的完整的理论研究体系尚未形成，所以，加强外资并购绩效的研究，对外资并购绩效做出科学、合理的评价，具有一定的实践价值。本文选取了2003～2009年间发生的50起外资并购案例，运用会计研究法对外资并购绩效进行检验。 　　一 文献简要回顾 　　1.国外研究现状 　　西方学者对于并购绩效的实证研究开始得比较早，也产生了较为丰富的研究成果，但他们得出的结论不尽相同。就事件研究法而言，绝大多数西方学者认为并购能够为目标公司股东带来收益，收益率大约处于10%～30%之间，如Netter，Stegemoller和Wintoki（2011）在大样本研究中，得出目标公司获得正收益的结论，目标公司的年均CAR在18%～33%间浮动。但是，对于收购方的获利情况，西方学者并没有一致的看法，如Yang，Qu和Woo（2009）的研究中发现半数以上的收购公司在并购后的12个月内获得显著正收益；而Campa和Hernando（2006）的研究却表明收购公司的并购活动仅获得负的超常收益，股东未能从中获利。就会计研究法而言，学者对目标公司和收购公司也做了不同程度的研究，如Mantravadi和Reddy（2007）在研究中发现收购方的各项财务指标在并购后均有不同程度的下滑。但从目标公司的角度来说，并购使得大多数目标公司的财务绩效得到了提升，如Powell和Stark（2005）等。 　　2.国内研究现状 　　国内学者对企业并购的研究起步较晚，基本上沿袭了西方学者的研究框架。就事件研究法而言，国内学者得到的研究结论与国外大体相同：目标公司能够在并购中获得正收益，而收购公司的情况有待多方面验证。如张新（2003）的研究表明，并购能为目标公司创造价值，其股票溢价高于国际平均水平，而收购公司却从中遭受损失，其股票溢价为—16.76%；廉思和钱谱丰（2007）的研究却表明收购公司获得了5.71%的累积超额收益率。就会计研究法而言，国内学者在研究中得到的结论并不一致，有的表明上市公司在并购后绩效逐步改善，如郭天明（2005）等；有的表明公司的经营绩效在并购后不升反降，如赵红英、戚啸艳和李晶等（2008）；还有的则表明上市公司的绩效在并购后呈先升后降的趋势，并购对于公司绩效的改善缺乏长期的可持续性，如王泽霞和李珍珍（2009）等。 　　二 检验方法、样本选择与数据来源 　　1.检验方法 　　目前，学术界常用的并购绩效实证研究方法为事件研究法和会计研究法。但是事件研究法是基于市场有效的假设前提，并不适合仅达到弱势有效的我国证券市场，所以考虑选用会计研究法。虽然会计研究法也存在一定的缺陷，但是国内学者的实证研究表明，我国A股上市公司的报表财务数据具有很强的信息含量，而且在足够长的考察期限里，企业绩效的变化终究能在会计报表上有所反映，因此，本文以若干财务指标为基础，运用因子分析法构造综合评价模型，即Fi=ai1Yi1+ai2Yi2+Λ+aimYim（Fi是第i个公司的经营绩效得分，Yij是第i个公司第j个因子的得分，aij是第i个公司第j个因子的得分系数），以此检验外资并购前后上市公司的经营绩效变化。 　　本文在借鉴国内外有关绩效评价指标体系研究经验的基础上，从盈利能力、偿债能力、营运能力、成长能力，以及股本扩张能力等五个方面选取了13个指标：一是主营业务利润率、总资产收益率、净资产收益率；二是流动比率、速动比率、资产负债率；三是总资产周转率、流动资产周转率；四是总资产增长率、主营业务收入增长率、净利润增长率；五是每股收益、每股净资产，以此作为外资并购绩效评价的指标体系。 　　2.样本选择与数据来源 　　本文选取了2003～2009年间发生外资并购的并存