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论中国上市券商自营业务投资效益 　　【摘要】本文主要分析中国上市券商自营业务的投资效益。从宏观经济、行业和公司三个层面来分析，从宏观经济层面分析其对券商自营业务的影响以及对未来投资方向的指导，从行业层面分析自营业务的整体表现，从公司层面分析各券商自营业务的投资效益。 　　【关键词】投资效益 自营收益率 持仓结构 　　一、 宏观经济分析 　　（一） 国内外宏观环境 　　1.短期 　　当前内外经济环境都充满了不确定性，比较适合中国固定收益市场的发展。 　　从外部来看，欧债危机使欧盟经济景气指数从2011年以来持续下滑，短期内不太可能有显著改善。而从美国PMI指数来看，虽从2012下半年开始有一定的回升，但是整体呈调整下滑的趋势，经济复苏缓慢。外部环境充满了不确定性，会加大投资者对避险资产的兴趣，因此利率债的市场环境较好。 　　从内部来看，主要从经济增长和通货膨胀两个方面来分析： 　　（1）经济增长：GDP增长率从2010年以来持续下滑，2012年二季度开始首次跌入8%以内，经济增长放缓。推动经济增长的三驾马车，出口、消费和投资。外部环境的不确定性导致出口萎缩，而美国及全球经济复苏缓慢，出口短时间内难以有较大提升。而由于收入差距大、社会保障制度滞后以及高房价等原因导致的国内内需不足，拉动内需的产业结构调整及收入分配改革等都需要制度和技术的创新，短时间内难以取得显著的效果。2013作为新一届领导人的开局之年，面对出口和消费的低迷，要保经济增长只能从投资入手。因此，2013年政府可能会加大基建的投资力度，因此城投债可能会取得较好的增长。 　　（2）通货膨胀：CPI自2011年7月份达到近四年的高点6.45%以后，持续回落，从去年11月份开始有小幅回升。今年换届新政府为促民生保增长可能会加大基建投资力度，带动物价上涨。而由于美国经济复苏缓慢，美联储推出的量化宽松政策将延续至2014年下半年，可能会带入一定的输入型通货膨胀。因此2013年通货膨胀可能会有一定的回升，进而导致债券收益率上升。 　　2.中长期 　　随着利率市场化和金融脱媒的深化，固定收益市场将会取得更大的发展。???方面，对于债券一级市场，金融脱媒使企业由原本的以银行间接融资为主向直接融资转变，企业债市场将会取得更大的发展，增加债市供给。另一方面，对于二级市场，银行作为债券市场最大的参与主体，利率市场化将导致银行存贷利差缩小，金融脱媒挤压银行信贷空间，同时成本的上升将导致银行对更高收益率债券的需求，因此较低评级的信用债将取得更大的发展。 　　总的来说，未来债券市场会进入持续的牛市，这个牛市是指产品和市场的发展，并不是行情的变化，因为行情总是有涨有跌。2011年成为债券市场重要的转折点，债券市场规模首次超过股票市场，引起各方面的关注。如果国债期货顺利推出的话，将会提高债券市场的定价效率，并且提供了更有效的避险工具，债券市场将能够吸引更多人进来。 　　（二）政策环境 　　1.供给方面 　　2012年12月15日至16日在京举行的中央经济工作会议，确定2013年继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。在财政政策上，结合税制改革完善结构性减税政策。在货币政策上，强调“要适当扩大社会融资总规模，保持贷款适度增加，保持人民币汇率基本稳定，切实降低实体经济发展的融资成本”。 　　财政政策：现行的积极的财政政策主要表现在结构性减税，但是财政收入不能完全靠税收，与发债结合将会更加合理。同时“营改增”的推行一定程度上会减少地方政府的收入来源，为匹配基建投资的增长，地方政府的发债量会有一定的增长，城投债供给会增加。 　　货币政策：货币供应量同比增长率在2011年末达到近三年低点后开始缓慢回升，今年1月M2同比增长率达到自2012年以来最高水平。当前CPI处于2%的较低水平，通胀压力较小，上半年货币供应量可能会缓慢上升，整体来说，2013年资金面比较充裕，债券供给将会增加。中央经济工作会议强调今年货币政策以平稳为主，适当扩大社会融资总规模。由于金融脱媒导致银行贷款减少，信托类贷款又受到限制，再加上股市低迷使股票融资量下降，那么发行债券将成为社会融资总规模增长的主要因素，因此债券供给会增加。 　　2.需求方面 　　行业政策：从2012年2月13日启动的国债期货仿真交易联网测试到现在已经有一年的准备时间，一旦推出将给投资者提供有效地规避利率风险的工具，同时提高债券定价效率，吸引更多投资者参与到债券市场，提高债券市场的需求。 　　二、行业自营业务分析 　　（一）2012证券市场回顾 　　2012年股市表现低迷，股市新增开户数下滑，上证指和深证综指整体呈现振荡下行趋势。而债券市场却表现强劲，主要从两个方面体现。一方面，规模大幅上升，2012年相比上年国债发行规模