稳定世界对中国经济预期.docVIP

稳定世界对中国经济预期 　　中国经济目前状态如果用官方的文件讲，就是“坚决要守住不发生系统性金融风险的底线。”李克强总理近日到德国访问时曾有一句话，叫“稳定世界对中国经济的预期”，仔细体会下来，未来的宏观政策，政府不太可能采取比较激进的方式挤破经济的泡沫，很大程度是在维持。 　　负了一年多的PPI和仍未感到明确下降的CPI让很多人感到困惑。依笔者的看法，这是缩的前兆，中国经济中线存在通缩的压力。目前物价上涨的压力主要来自于要素价格，这是不让低效经济出清的必然结果。 　　地方政府和银行都不让陷入困境的企业破产；过剩的产能仍逆势开工，不开工，现金流就会断，存量债务可能就无法存续；资金仍往死去的部分输送为了维系存量债务存续；低效经济大量占据了要素，人工、资金、原料很大程度处于被无效消耗状态，使得这些要素价格呈现虚假的“紧平衡”，这个阶段的胀还非常敏感，但实体经济创造收入的能力实际上已经正在快速衰竭。 　　可能出于稳定世界对中国经济的预期的原因，坚决守住不发生系统性和区域性金融风险是2013年的首要工作，而防止经济泡沫破裂目前主要靠两个手段。 　　维持汇率的强势以稳住国际收支 　　央行对于人民币干预实际上包涵两层含义：一是直接入场买卖外汇，二是对中间价管理。在人民币升值的基本面消失后（真实经常账盈余萎缩），对于中间价的管理可能成为央行干预主要手段。特别是注重营造人民币中间价的强势，来引导市场预期。保持中间价“进二退一”强势，关键时点向市场注入预期引导。 　　比方说，2012年11月12日人民币兑美元开盘中间价较上个开盘中间价上涨92点。而此前一周最后一个交易日，美元指数大涨。如果严格根据一篮子货币定价，该天人民币兑美元应该是跌而不是涨。央行在关键时点的作为往往给市场注入方向引导的强烈信号。 　　特别是2012年12月之后，人民币汇率与美元指数开始呈现明显同向关系（而在此之前两者都是明显反向关系）。如果人民币盯住的一篮子货币是稳定的，人民币兑美元2012年12月以来的强势走势表明，在这个篮子中一定存在一种或几种非美元货币对美元是强劲升值的，但你想想它们是谁呢。如果没有，那只能是另一种情况发生：即这个篮子是可以被改动的，或者最近半年的人民币中间价的确定没有再参考先前的一篮子货币。 　　尽管2013年1～4月的累计外汇占款增加了1.2万亿元人民币（2012年全年只有5000亿元），但新增外汇占款的构成出现了显著变化，主要不是来自实体经济盈利，更多来自金融层面主动对外负债。央行维持汇率强势的意图某种程度为跨境套息行为做了“担保”。 　　笔者做过一个简单的测算，如果2013年一季度中国大陆对香港转口贸易的出口增速只维持2012年增速20%（2013年一季度大陆对香港的出口增长了74%），那么一季度中国的经常账盈余可能只有223亿美元，只占全部国际收支盈余的14%。2005～2008年这个比例高达75%，2009年开始逐级下降，2012年资产项目出现1100亿美元的巨额逆差，2013年国际收支结构严重变差，来源已不再是经济盈余，而是对外负债。这凸显出目前宽裕的流动性状态的脆弱性的一面。 　　用非常宽的货币环境帮助巨额存量债务存续 　　2009～2012年间，中国经济的整体债务率上升了近60个百分点。2012年中国的非金融部门债务达到了GDP的2.21倍（从2013年一季度的信用扩张状态看，杠杆可能还在快速上升，因为一季度社会融资总量的增速显著超过名义GDP增速12个百分点）。在“在基本不动存量”的前提中，我们恐怕也只能还是用一个很宽的货币环境来防止资金链断裂的风险，央行在这方面还是非常配合的，让存量债务尽可能滚动和存续下去。2013年1～4月社会净融资7.9万亿元，同比多增3万亿元，广义货币增速显著反弹至16%，但经济极其疲软。出现这种情况可能是由于有很多资金未必能进实体而滞留在偿债环节。以非金融部门的存量债务规模，假设以年率5.5%～6%计息，1年利息支出6.3万亿～6.9万亿元。这一年中还会有本金的偿付，假设中国的本金偿付非常宽松，所有到期债务都能展期，光利息支出占社会净融资的比例就超过1/3。 　　鉴于生产和流通环节的通缩状态，目前一般性贷款的实际成本已经接近10%，企业的债务负担在显著加深，笔者推测，后面不排除中央银行会主动推低贷款利息，减轻存量债务负担。 　　但维稳的政策能拖多久呢？外部风险可能升级，一方面美国地产复苏的迹象已经十分明显，对于货币政策正常化的讨论也逐步升级；另一方面安倍经济学遇到难关，日债进入高波动状态诱发整个亚太区资产市场的剧烈动荡。这些都有可能成为扎破中国经济泡沫的“刺”。 　　当前中国经济的症结是，存在大量的资源错配至不具备经济合理性的项目和低效率的部门，以至于许多企业已无法产生足够