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人民币汇率的政治经济分析
分析人民币汇率的走势,政治的维度不可或缺。
思考汇率问题的起点,是要回答:汇率是政治问题,还是经济问题。
能否成为主权货币,关键不在于崛起大国做对了什么,而在于守成大国做错了什么。19世纪末,美国工业总产值已超过英国,但美元依然弱势。“一战”和“二战”冲击了欧洲,美国是两次世界大战唯一完胜的国家。
“一战”后,美元迅速取代英镑,成为世界第一货币。按照艾肯格林的说法,从1914年算起,美元在1925年就超过了英镑。其中,美联储“助推”的作用非常显著。
“二战”强化了美元的国际地位,直到1944年,布雷顿森林体系最终确立了美元霸权。1971年,尼克松关闭黄金窗口。1973年,布雷顿森林体系彻底瓦解,人?第一次进入到纯信用的国际货币体系。美国长期以来秉承“强美元等于强美国”战略思维,如里根政府(第一任期)和克林顿政府等。但是,强美元并不是绝对的,如第二个任期的里根就改行弱美元。
特朗普在2016年上任后,放弃了竞选时的强势美元主张,在不同场合下表达了弱美元有利于美国的主张。财政部长姆努钦也表示弱美元符合美国整体战略。
那么,自4月中旬开始反弹的美元会持续吗?同理,人民币会一直弱下去吗?我们认为,从国家整体战略上来说,强美元不符合特朗普“美国优先”战略,弱人民币也不符合中国的整体战略。 强美国与弱美元
政策的逻辑总是自上而下、由内而外展开的。特朗普的政策是围绕“美国优先”展开的,其政策组合是:紧货币+宽财政+弱美元。紧货币表现为加息和资产负债表收缩。2015年12月,美联储第一次加息,至今共加息7次,联邦基金目标利率从0.25%提高到2%。2018年,美联储开始收缩资产负债表,进入“双紧缩”时代。理论上来说,美国经济的强势复苏和利率的提升,会导致美元升值。
但实际情况是,美元自2016年12月以来,一直在贬值,美元指数从2016年12月19日的103下降到2018年1月22日的89,跌幅达13.6%。所以,货币政策只是汇率决定方程中的一个变量。
金融危机后,理论上一直对“零利率”有批评,认为它提高了风险偏好。泰勒批评说,2003年-2005年,美联储把利率保持在低位,背离了“大缓和”时期收效良好的、以规则为基础的货币政策原则――泰勒规则。正是美联储的低息政策“导致投资者过度追求高收益,从而催生了房地产市场的泡沫”。2008年金融危机之后,美联储前后共推出了4轮量化宽松政策,“量化宽松导致了更多的量化宽松”。美联储收缩资产负债表,提高利率,是对以规则为基础的货币政策的回归,目的在于抑制投资者的风险偏好,防止资产泡沫,同时还有助于吸引资金流入。
特朗普组合拳的第二式是“宽财政”,最有代表性的就是他推出的一系列减税措施。除此之外,特朗普还要在国内“大兴土木”。颠簸的市内公路、破败的地下交通设施和机场,实在与“伟大的美国”形象不相符。那么,钱从哪儿来?特朗普善于用别人的钱,干自己的事。海外回流的美元可以承担一部分,但还需要看政策的实际效果。短期来看,收入减少和支出增加的结果就是财政赤字继续扩大。在货币收缩的背景下,不足的部分只能向国外借,那就是发国债。只有美元才能买美债。所以,美债的需求实际上是美国自己创造的。资本净流入的反面是国际收支逆差。这显然与美国利益不一致。
当宽财政与紧货币冲突的时候,弱美元成为调和剂。美元是“锚”货币,所以没有主动贬值的“权力”,因为其他主权货币会随美元浮动。即使是浮动汇率制,一旦超过预设的浮动区间,国家也会出手干预。那么,美元贬值的唯一方法,就是其他货币对美元升值。作为美国主要贸易伙伴的中国,自然成了美国施压的对象。特朗普曾多次指出,中国操纵汇率故意压低中国商品价格。白宫贸易代表莱特希泽认为人民币低估了25%-40%(2010年报告),全美贸易委员会主席纳瓦罗建议将中国列为汇率操纵国。所以,人民币贬值,不符合美国利益优先的主张。 人民币国际化
根据环球同业银行金融电讯协会SWIFT提供的数据来看,截至2017年中,美元的使用范围仍然排在全球第一,支付结算占比高达40%,还有30%的交易和支付是通过欧元结算的。人民币在全球交易和支付结算中所占比例仅为1.78%,排名第六,低于美元、欧元、英镑、日元以及加元。中国企业贸易交易总额中只有16%的支付行为是通过人民币结算的。在国际储备中,人民币所占份额仅为1%,而美国为65%。所以,人民币国际化,还处在“受精期”。
正如前文所说的,人民币能否国际化的关键,不在于中国做对了什么,而在于美国和欧洲做错了什么。但是,如果中国做错了,那人民币国际化就要走回头路了。历史经验表明,国际货币都是强势货币。相反的逻辑也成立,强势货币更容易成为国际货币。从储备角度来说,升值有益。
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