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全流通下对投资者权益保护影响分析 　　［摘 要］ 针对股权分置改革出现的新问题，本文在对投资者权益保护的研究文献进行分析和总结的基础上，提出了股份全流通时代对中小投资者权益保护应采取的新措施。 　　［关键词］ 股权分置改革；投资者权益保护；影响与对策 　　［中图分类号］F275［文献标识码］A［文章编号］1673-0194（2007）08-0052-03 　　 　　一、研究背景 　　 　　股权分置改革后，上市公司的股份将全部转为流通股，大小股东的利益将趋向一致，但这并不意味着中小投资者的权益一定能得到保护。与改革前相比，中小投资者权益保护方面又出现了新的有待深入研究的课题。 　　首先，股份全流通将导致股权高度分散，“内部人控制”现象将更加严重。非流通股获得流通权后，大股东减持甚至全面退出，中国股市将走向股权高度分散的时代。理论上，上市公司股权高度分散，中小股东就可以通过“用手投票”来发挥股东的监督功能，从而避免 “一股独大”的种种弊端。但从公司治理角度来看，由于所有权与经营权的分离，股权过度分散，没有一个有实力的控股股东的存在，将会形成经营者的内部人控制，经营者为自己的利益最大化而工作。股权分散后，中小投资者更愿意选择“搭便车”，而不是主动参与监督。同时，高度流通、高度分散的股权，也导致小股东缺乏足够的激励去监督经理人，企业经理人的权利被放大，出现“弱股东，强管理层”的内部人控制局面。此时，股东们虽然拥有法律意义上的权力，但是对上市公司缺乏有效的直接控制力，不能维护自身的经济利益。 　　其次，股份全流通的市场仍然存在大小股东之争。全流通只是消除了流通股股东与非流通股股东之别，并不能消除大股东与小股东之分。同时全流通为大股东侵害小股东的权益创造了新的工具与渠道，大股东会更容易操纵股票市场，牟取暴利。因为，大股东不仅可以根据股票价格的涨跌进行高抛低吸，从而成为既有持股优势又能控制上市公司的超级庄家，还可能直接胁迫管理层利用盈余管理粉饰财务报告，并且相对优势股东更有动机利用不平等的关联交易，将上市公司的优质资源转移到自己手里，使中小股东蒙受巨大损失，而这种交易行为很难得到有效的外部监管。 　　再次，股权分置改革后，某些保护中小股东权益的政策措施将会丧失效力，如证监会在2004年12月7日发布的《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》中建立的对重大事项的分类表决制度。股权分置改革后上市公司所有的股票都是流通股，分类表决制度这一项在改革前对中小股东的保护措施将失去效力。 　　面对这些新情况，有必要重新审视投资者权益保护的含义，探讨保护中小投资者权益的政策措施。 　　 　　二、关于投资者权益保护的文献综述 　　 　　（一）投资者权益保护的含义 　　国际证监会组织把投资者保护定义为：投资者应当受到保护以免被误导、操纵或者被欺诈，包括内幕交易、插队交易和滥用客户资金等。这个定义隐含的意思是：投资者是完全被动的，在保护自己的行为集合中是起不到任何作用的。杜煊君把投资者权益保护定义为一种证券市场监管行为，他认为投资者权益应由国家立法机关、司法机关、行政机关或者其授权的监管机构以及自律组织，通过法律、法规、行政或者自律手段进行保护，以使投资者能够在证券市场中公平地获得相关信息和投资机会，免于受到公司控股股东和内部人、证券欺诈行为，以及过度监管和不当监管所带来的侵害和损害，同时有效降低投资者的投资风险的监管行为。厉以宁在解释我国证券法时指出，《证券法》中保护投资者的合法权益，主要是保障投资者有公平、公正地进行证券交易的机会，并排除那些妨碍投资者依自己的自由判断及责任而进行证券交易的不当行为。同时，尽量减少投资风险，维护证券发行和交易的正常秩序及安全，预防投资者上当受骗，在投资者权益遭受侵害时能提供适当救济的措施等。牛吉平对投资者权益保护的解释是：在资本市场中，投资者的基本权益主要有4个方面：一是证券赋予的权利，如股票赋予的股权、债券赋予的债权等；二是信息知情权，即充分了解相关证券的各种公开信息的权利；三是证券交易权，即可根据自己的意愿自由买卖证券；四是交易选择权，即可根据自己的意愿充分选择适合自己投资需求的证券品种、数量和交易方式。所谓投资者权益保护，从根本上说，就是要充分而有效地落实投资者的这些基本权益。本文认为投资者权益保护是指证券市场参与者，包括投资者自己，在一定法律框架下实施的确保投资者的权力得到充分行使、资产得到充分保值与升值、利益得到充分保障的制度性安排和集体行为。 　　（二）关于投资者权益保护措施研究的文献综述 　　本文的研究资料主要来源于《会计研究》、《审计研究》、《财经研究》、《证券市场导报》、《南方金融》、《财会研究》、《中国审计》、《财会月刊》等国内中文核心期刊。选用文章的时间是从200