引入做商制度模式探讨.pdfVIP

代办股份转让报价系统中 代办股份转让报价系统中 代办股份转让报价系统中 引入做市商制度的模式探讨 引入做市商制度的模式探讨 引入做市商制度的模式探讨 ■ 山西证券股份有限公司 陈智浩 杨斌 代办股份转让报价系统（以下简称代办股份转让）是多层次资本市场的重要组成部分， 为中小创新企业的股份转让以及融资提供有力支持。相关各方都努力探索、尝试建立全国性 的场外交易市场。在这样的背景下，为促进代办股份转让未来的发展，建立一套功能完善的 交易制度无疑是一个核心命题。本文强调要兼容地看待不同交易制度，合理确定引入做市商 制度的范围和程度，有效完成做市商制度和竞价制度的衔接和结合；从分析做市商制度的特 点入手，结合我国代办股份转让市场特征，指出做市商制度可以为代办股份转让带来提升空 间；通过比较在引入做市商制度过程中可以采用的几种模式，提出在代办股份转让中引入做 市商制度初期，并用做市商报价驱动与竞价驱动的混合制度是一种比较理想的制度模式。 一、做市商制度的特点 证券市场的交易机制体现了市场价格的形成原理。目前证券市场的交易机制可以分为： 报价驱动的做市商制度和指令驱动的竞价制度。在报价驱动的做市商制度下，做市商报价形 成交易价格，驱动交易完成；在指令驱动的竞价制度下，买卖双方直接进行交易，或将委托 提交给各自的经纪商并由经纪商把投资者的交易指令呈交到交易市场，交易市场根据已有的 指令情况进行撮合从而达成交易。 具体说，做市商制度是由具备一定实力和信誉的法人充当做市商，不断向投资者提供买 卖价格，并按其提供的价格接受投资者的买卖要求，以其自有资金和证券与投资者进行交易， 从而为市场提供即时性和流动性，并通过买卖价差实现利润。 做市商制度最早于 1971年在美国纳斯达克市场正式运作。经过 30 多年的发展，做市商 制度日趋成熟，已经成为许多证券市场的核心交易制度。 （一）做市商制度对市场的主要贡献 1．在提高市场流动性方面，流动性指投资者根据市场的供求状况，以适当的价格迅速 完成交易的能力。做市商制度下，市场上的投资者按照做市商所报的价格可以立即与做市商 进行交易，这样就缩短了交易者等待交易的时间成本，避免因为买卖双方供需的不平衡而导 致交易中断，从而提高市场的流动性，这一点在处理大额买卖指令上体现得更为明显，也是 做市商制度明显优于竞价制度的一点。 2．在降低市场波动、稳定市场方面，稳定性的对立面是波动性，证券市场的稳定性越 差则波动性就越大，反之亦然。做市商制度下，与市场上一般投资者不同的是，做市商有维 护市场的义务。为了避免过大的波动，对于市场上容易引起价格较大波动的例如过度推高价 格的过大买盘、过度推低价格的过大卖盘等买卖指令不均衡状况，做市商能够通过推迟或者 豁免发布这些交易信息、及时处理大额指令、承接买单和卖单、缓和买卖指令的不平衡等措 施来抑制价格剧烈波动，从而达到稳定市场的目的。 （二）做市商制度的不足 我们在分析做市商制度对市场贡献的同时，也应该看到做市商制度存有一些不足之处。 1．降低透明度。做市商制度下，做市商可以有权推迟豁免发布对价格可能产生影响的 大额交易信息，由于交易是在做市商与投资者之间完成，做市商同时作为买者和卖者能够及 时掌握买卖信息，而投资者只有在做市商将交易信息发布后才会知晓交易信息。另外，价格 由做市商报出，投资者无法了解市场供需的基本状况，这也降低了市场的透明度。 2．增加交易和监管成本。做市商制度下，做市商同时充当了买者和卖者的角色，做市 商在通过买进和卖出证券为投资者提供流动性的同时，做市商也承担着诸如交易成本、存货 成本、信息不对称之类的成本和风险。另一方面，做市商具有一些不同于市场一般投资者的 特殊权利，因此实行做市商制度需要强有力的监管措施来抑制做市商之间的这种合谋串通， 而实行强有力的监管措施势必会增加市场监管成本。 二、我国代办股份转让现行交易制度 根据 2009 年 7 月 6 日施行的新的代办股份转让交易制度中关于委托、申报、成交的