基于汇率属性角度重新审视均衡汇率理论与现实意义.docVIP

基于汇率属性角度重新审视均衡汇率理论与现实意义 　　[摘 要]从汇率决定理论发展来看,大致可分为传统汇率决定理论、现代汇率决定理论和宏观经济均衡汇率理论三个阶段。而这三大阶段理论的共同特点是,即以均衡汇率为核心标准,评判一国汇率水平的合理性。本文从汇率宏观和微观属性的角度出发,对均衡汇率的理念与现实意义进行了重新审视和分析,并就人民币汇率稳定性提出一定参考意见。 　　[关键词]均衡汇率 微观分析 宏观分析 人民币 　　 　　作者简介:王磊(1976-), 男,江西南康人,现供职于中国人民银行广州分行办公室、经济学博士;研究方向:宏观经济政策、国际金融。本文仅代表个人观点。 　　 　　汇率最初起源于国际贸易结算交往,被用以反映一国货币与另一国货币的兑换比率。然而,它的一经出现,随即便引发一个非常现实的问题,即两国货币兑换比率应该定为多少才算合理?这一问题自然地成为了汇率决定理论的开端。汇率决定理论的研究核心就是找出均衡汇率,并试图以此作为判定一国汇率水平合理性的标准。 　　 　　一、汇率微观属性与均衡汇率 　　汇率,实际上是一国货币用以购买另一国特殊商品(即货币)的价格,所以也常被称作“汇价”。它在本质上和起源上首先是一种价格,价格属性是其典型微观属性。 　　(一)汇率微观属性下的均衡汇率 　　根据微观经济学的价格理论知道,均衡价格是由市场供求共同决定的价格,可以用于判定衡量生产企业定价格是否合理。既然汇率具有价格属性,那么,均衡汇率是否也能用作衡量一国汇率水平是否合理的标准呢? 　　传统与现代汇率决定理论从市场均衡角度,先后提出了局部均衡汇率和一般均衡汇率概念。传统汇率决定理论中“国际借贷理论”(Theory of international indebtedness),提出的“汇率由外汇市场上的供求关系决定的”,就属于局部均衡汇率范畴。上世纪60年代,弗莱明(Fleming)和蒙代尔(Mundell)提出的静态M-F模型,则将均衡汇率由局部均衡提升到一般均衡的高度,从而使汇率决定理论从传统迈入现代理论阶段。目前,以REDUX模型为典型代表的跨期一般均衡分析,则将均衡汇率发展到动态一般均衡汇率的新高度,具有很高的理论价值。 　　从本源上看,上述对供求均衡汇率的研究,均是以汇率的微观属性(即价格属性)为出发点、以市场均衡为约束。但有两点值得我们重新审视: 　　(二)重新审视 　　1.与供求均衡汇率相对,平价汇率是同属于微观属性下的另一类均衡汇率。传统汇率决定理论中还有另一类均衡汇率----平价汇率。它与供求均衡汇率一样,同样源自微观价格属性,但其均衡特质往往不为人们所认知。1922年,基于金本位制下的铸币平价理论,古斯塔夫?卡塞尔(Gustav Cassel)提出了纸币本位制度下的购买力平价理论(Theory of Purchasing Power Parity,PPP);1923年,凯恩斯在《货币改革论》中又提出利率平价理论(Theory of Interest Rate Parity,IRP)。购买力平价背后是货币的“一价定律(Law of one price)”[9],揭示了是货币在空间上的无套利均衡条件;而利率平价理论认为,只有当远期汇率变动幅度等于两国利差时,套利才能被消除,揭示了货币在时间上的无套利均衡条件。所以,两者给出的分别是空间与时间无套利均衡汇率。由此可见,平价汇率本质上仍是基于汇率微观属性下的均衡汇率,只不过它并非供求均衡汇率。 　　2.微观属性下均衡汇率的理论与现实的差距。首先,购买力平价虽然得到理论界的普遍认可,但在实证中难以通过有效检验,除了关税等交易成本无法忽略、两国商品篮子不尽相同等等原因外,当中一个重要原因是,随着国际金融的不断发展,已经不能再把物价水平仅仅简单地看作是商品价格,事实上还应包括金融资产价格。后者已日益成为影响汇率决定的一个重要因素[10]。其次,所有市场同时达到均衡时所决定的一般均衡汇率,在理论上的确很“完美”,也具有普遍的均衡意义,但一般均衡汇率模型均是建立在购买力平价和利率平价成立等假定基础之上(即默认为实际汇率恒定),因而模型所测算出来的仅仅是均衡名义汇率,使得模型的测算基础与实际意义大大削弱。再次,我们不能忽视一般均衡汇率背后,实际还隐含的一个重要微观经济基础假定,即所有市场都必须是完全自由竞争市场,从而所有市场同时达到均衡时才能符合帕累托最优,进而这一最优状况所决定的汇率才是最优、最合理的均衡汇率。但所有市场保持完全自由竞争这 是一种中很难实现的理想状况。 　　因而,汇率微观属性下的均衡汇率作为确定合理汇率水平标准,应该说,是一个在纯理论意义上的“完美标准”。或许正是这种过于“完美”,激发了汇率决定理论从另一角度---汇率的宏观属性,