朱格拉周期和宏观经济走势.PDFVIP

朱格拉周期与宏观经济走势 规划研究部 党力 趋势和周期是宏观经济大势研判的核心。但现有研究对 于趋势和周期的理解都仅存在于历史的经验数据之中，使得 我们用周期研判大势会产生很多迷惑性和误导性，对投资的 指导意义也大打折扣。本报告重新溯源朱格拉周期，尝试厘 清朱格拉周期、企业设备投资周期和宏观经济走势三者的关 系，加强大势研判，提高投资研究的精准度。 一、什么是朱格拉周期 朱格拉周期(Juglar Cycle)是1862 年由法国医生、经济学 家克里门特·朱格拉(C. Juglar)首次提出。他在专著《论法国、 英国和美国的商业危机以及发生周期》中阐述了“市场经济” 存在7-10 年的周期波动的观点，后被熊彼特称为“朱格拉周 1 期” 。 在该书中朱格拉采用统计的方法，系统梳理历史数据， 研究了每一次周期内价格、利率、银行准备金、经济活动、 1 Schumpeter, J. A. (1931), “The Theory of the Business Cycle”, The Journal of Economics . 1 投资和就业的变化，发现比较大的资本主义国家（法国、英 国和美国）经济都不约而同存在相一致的周期性波动，并且 该周期大概率持续7-10 年。朱格拉在原著中并没有明确指出 驱动朱格拉周期的核心因素是什么，相反，他从危机的视角 重新定义了什么叫做周期。他认为危机是每次经济过热后对 于经济产生的系统性疾病（Diseases ）的治愈，经济过热是 危机的原因，危机是经济重新起步的基础，危机将经济发展 分成不同的时间段，两次危机的间隔称之为一个周期。因此， 从朱格拉原意来看，朱格拉周期是经济整体的周期，并不是 单纯现在所指的企业设备更新投资周期；投资仅仅是朱格拉 观测和预判经济周期的一个重要指标。 2 正如熊彼特所言，朱格拉对于周期的贡献是开创性的 。 不仅是因为他采用了科学的统计方法发现了在当时主要发 达国家存在着7-10 年的规律性经济周期；更重要的是他定义 了什么是繁荣（Prosperity ），什么是衰退（Recession ），什 么是危机（Crisis ），以及三者之间的关系，并以危机的爆发 将经济发展的分为不同的时期，将危机理论（Crisis Theory ） 和经济周期（Business Cycle ）联系在了一起，探讨了危机如 何会引起经济周期。在他的论述中，经济危机（Business Crisis ） 是指由于信用紊乱(Discredit) 、商品价格贬值（Depreciation ）、 商业活动中断、银行破产和信用社坏账所引起的经济混乱 2 Schumpeter, J. A. (1939). Business Cycles (Vol. 1, pp. 161-74). New York: McGraw-Hill. 2 3 （Business Disturbance ）。经济危机规律性、周期性的爆发 将经济发展分割为不同的朱格拉周期。危机产生于繁荣和过 热，危机过后又孕育着新经济发展的起点。而驱动经济由繁 荣向衰退，衰退向繁荣转变的核心因素是价格和信贷。当经 济处于繁荣阶段时，经济个体的决定更多的是由他们在金融 市场中所能获取的名义期望收益决定，而不是实际的收益； 此时信贷过度投放和价格快速上涨 （商品价格和金融资产价 格）会刺激企业和居民的投机行为。尤其在经济发展较好、 财富较为丰富的国家，群体的投资行为更加突出。投机行为 的加剧要求银行更多的放贷，又会进一步助长资产和价格迅 速攀升，造成银行的准备金迅速减少、资产负债表不断扩张、 价格进一步上涨。当价格上涨到顶峰，超过了经济个体的忍 受程度，价格开始下跌。价格的下跌一方面通过商品市场， 加剧商品价格的回落，企业盈利降低，存货增加；另一方面 也会通过金融市场，压低金融资产的价格，引发金融资产抛 售（Fire Sale ），加剧金融市场的风险。当商品和资产价格 逐渐触底，由资产抛售和企业盈利下降引发的