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DOCPROPERTY stkname \* MERGEFORMAT 嘉凯城（ DOCPROPERTY stkcode \* MERGEFORMAT 000918） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 PAGE 6 of NUMPAGES 6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究 股票研究 公司更新报告 DOCPROPERTY indname2 \* MERGEFORMAT DOCPROPERTY indname2 \* MERGEFORMAT 房地产/ DOCPROPERTY indname1 \* MERGEFORMAT 金融 [Table_MainInfo] [Table_Title] DOCPROPERTY stkname \* MERGEFORMAT 嘉凯城（ DOCPROPERTY stkcode \* MERGEFORMAT 000918） 子公司品牌整合顺利，项目集中于江浙鲁 ——公司更新报告 孙建平 李署 021021sunjianping@ lishu007581@ 本报告导读： 10-11年业绩将保持高增长，地产高毛利趋势将延续 投资要点： [Table_Summary] 09年营业收入73.5亿，净利润11.97亿，基本EPS 0.83元，拟10送2.5派0.50元。全年主营业务收入与净利润同比分别增长62.8%和102.7%。公司预告10年1季度净利润约1.5亿（09同期亏损），对应EPS 0.1元。 09年毛利率从08年的27%提升至40%，净利润率16.3%，ROE 40.3%。地产结算收入60.6亿，结算毛利率46.9%；其中南京嘉业、杭州左邻右舍及东方红街等高毛利项目贡献36.5亿收入，毛利率53.6%。 财务状况比08年明显改善。09年公司资产负债率75.8%，扣除预售房款后的真实负债率52%，净负债率22.5%，每股经营性现金流0.99元。 预售款34.6亿，高毛利的东方红街和名城燕园分别贡献13.9亿和9.6亿。 子公司品牌整合顺利，开发产品定位明确。以东方红街、苏伦厂等为代表的城市综合体已部分开始招商运营；以曼荼园、燕园、阳光城等为代表的中高端住宅销售良好；此外还参与部分经济适用房的建设。 土地储备含金量高，集中于富庶的江浙区域；新增储备重质重量，预计将以低成本进入青岛市场。总储备458万平米，权益储备339万平米； 09年下半年新增上海、杭州和登封和湖州等地四个项目，总建面70万平米，权益建面61万平米；出资1.4亿与青岛百通成立合资公司（持股70%）合作开发李沧区东部社区城中村改造，初步预计总建筑面积200万平米，公司可能将以较低成本获取较大面积土地进入青岛市场。 预计10-12年可实现净利润17.9/24.6/32.7亿元，EPS为1.24/1.71/2.26元，考虑青岛项目后RNAV 13.8元。 公司为地方国有实力企业，项目储备含金量高，毛利率高，未来业绩高增长确定，管理层完成初步股权激励。但因行业估值基准下移，目标价下调到22元，对应10年18倍PE，维持公司增持评级。 [Table_Finance] 财务摘要（百万元） 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 营业收入 4518 7353 9203 12508 15140 (+/-)% 244% 63% 25% 36% 21% 经营利润（EBIT） 657 1897 3104 4152 5304 (+/-)% -4010% 189% 64% 34% 28% 净利润 591 1197 1793 2468 3268 (+/-)% -415% 103% 50% 38% 32% 每股净收益（元） 0.41 0.83 1.24 1.71 2.26 每股股利（元） 0.00 0.05 0.19 0.26 0.34 [Table_Profit] 利润率和估值指标 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 经营利润率(%) 20% 26% 34% 33% 35% 市盈率 34.2 16.9 11.3 8.2 6.2 股息率 (%) 0% 0% 1% 2% 2% [Table_Invest] 评级： 增持 上次评级： 增持 目标价格： 22.00 上次预测： 26.00 当前价格： 14.68 DOCPROPERTY date \*