放松卖空管制和公司行为.PDFVIP

放松卖空管制与公司行为 中国证监会严查恶意做空  中证监发言人张晓军表示，近期股市出现较大幅度下跌，股指期 货合约价格也出现大幅下挫。根据证券和期货交易所市场监察异 动报告，证监会决定组织稽查执法力量对涉嫌市场操纵，特别是 跨市场操纵的违法违规线索进行专项核查。  为防范融券卖出交易对股票价格的冲击，减缓对市场预期的负面 影响，维护市场稳定，国泰君安、长江证券、方正证券等多家券 商已火速宣布，拟对融券交易采取临时性限制措施：1、暂停公 司融券券源供给；2、对融券客户异常交易行为进行严格监控。 2 • 2008年美国金融危机期间，美国SEC为了抑制股市过度波 动或下跌，对近1000家金融行业的股票卖空加以限制。 • “证券市场做空与做多是一种市场行为，如果涉及法律违 法则应加大监管，但如果正常的做空与做多行为，则不宜 过分的干预市场。 • 市场前期上涨过程中，做多所体现的内幕交易与操纵股价， 没有明显的政策打击，而下跌则要对做空进行政策限制， 实际上这是一种选择性执法，对于长期市场是有伤害的。” 3 研究背景 • 2010年3月证监会正式放开卖空限制，投资者可以对特定的 （列入可卖空名单中）90只股票进行卖空。 • Miller （1977）指出，卖空限制使得负面消息难以及时反映 到股价之中，导致股价高估，而放松卖空限制有助于提高股 价信息发现功能。 • 该研究关注在这一背景之下，中国资本市场上引入卖空机制 的经济后果。 4 研究背景 • 我国证券市场可卖空股票清单经历了四次扩容： （1）2011年11月，沪、深两家交易所宣布扩大融资融券标的证 券的范围，将原来的90只股票调整为280只股票。 （2 ）2013年1月，两市的融资融券标的股票增加至498 只。 （3 ）2013年9月，上交所的融资融券标的股票扩大至400只，深 交所的标的股票扩大至300只，两市的融资融券标的股票增加至 700只。 （4 ）2014年9月，上交所的标的股票扩大至500只，深交所的股 票扩大至400只，两市的融资融券标的股票增加至900只。 5 研究背景 • 根据 《上海证券交易所融资融券交易实施细则》，标的股 票范围的选取标准是： • 按照加权评价指标从大到小排序，并综合考虑个股及市场 情况。 • 加权评价指标=2× （一定期间内该股票平均流通市值/一 定期间内沪市A股平均流通市值）+ （一定期间内该股票平 均成交额/一定期间内沪市A股平均成交额）。 6 文献回顾– 卖空与股价效率 • Bris, et al (2007)利用47个国家的数据研究了卖空限制是否会对 市场效率以及个股和市场指数收益率分布特征产生影响，结 果发现，在允许卖空的证券市场中，负面消息可以更迅速地 反映到价格之中，表明放松卖空限制会提高市场在个股层面 上的价格发现功能。 • 基于香港样本，Chang et al. (2007) 的研究发现，卖空限制会造 成股价被高估，并且对那些投资者之间存在巨大分歧意见的 股票而言，这种高估的效果更为明显。 • Boehmer and Wu (2013) 研究发现，卖空交易加快了股价反映 公开信息的速度，提高了股价的效率，减少了业绩下滑公司