Ray-Dalio讲投资.docxVIP

不是靠某一个年份选股很牛，或者债券做得好名声大噪，而是靠多年积累，将自己的经验（=错误）形成体系，并带领自己的机构成为全球投资领域最赚钱的机器，这是一种怎样的精神。本期摘译自两本新书Hedge Fund Market Wizards，和Alpha Masters中Ray Dalio的有关章节（6月精译的是他写给继任者的两百多条对冲基金管理手册）。随后还会“精译”他自己写的报告，分别阐述投资策略的核心和研究去杠杆化专题。 背景：截止2011年底，Bridgewater管理资产规模1200亿，过去20年总共赚了500亿。管理基金表现与传统市场相关度基本为零，与其他对冲基金表现相关度也非常低，采取的策略是基本面+量化的少见组合。客户比例为95%机构，5%FOF，业内第一家任由客户选择beta或alpha订制组合的对冲基金。二十年里，年净复合收益率为14.8%，年化标准偏差为14.6%。投资过程99%靠系统，只有不到1%属于“酌情处理”。基本面研究至上，总共1400名员工，最为业内称道的是研究实力和文化。2010年Pure Alpha取得最高年投资收益的时候，该基金规模为500亿，基本实现又大又好地发展。 永远从错误中学习 刚从学校毕业后赶上取消金本位，货币体系瓦解，但当时市场出现的是暴涨，从此学会了货币贬值和大量印钞票对股票是好事，同时不要相信官方，这些教训随后的岁月不断得到验证。1982年，当时的经济条件比现在还要差，美国失业率11%，拉丁美洲存在债务违约风险，当时美国的主要银行持有大量拉美债务，于是判断违约将对股市造成毁灭性打击，结果。。。8月墨西哥违约后，美联储开始宽松，那，刚好是股市的底部，且是18年大牛市的起点。除非确信美联储的举措完全不奏效，否则真不要硬对着干。央行们都很强大的。无论是取消金本位还是墨西哥违约，都学会了危机后当局采取救助措施的影响远远大于危机本身。还有一个例子，七十年代做多商品标的中的五花肉，当时有跌停板设置，于是每天早上就能听到报出跌停板点位，然后没有任何波动，就这样一天天，仿佛没有尽头。从此学会要做风险控制，因为再也不想重复五花肉的经历。投资就像每天与电流接触，总有一天会被点击，从此记住那种刻骨铭心感觉，那不是记忆中某一个时刻或者片段，而是深入五脏六腑的实实在在的感觉。 也正是这些教训“引导”我们总结出今天的投资策略及精髓。如果你在组合里加入与之前品种相关度0.6的资产，那么波动风险仅能降低15%。通常股票之间的相关度为0.6,那么哪怕你再加入1000只股票，组合的风险也仅能降低15%。而如果加入15种和之前资产相关度为0的资产，波动可能降低80%。有人说现在市场相关度越来越高，如果标普跌2%，不用看都能知道其他市场的表现，其实这是不正确的，已知标普跌2%，你能确定希腊和爱尔兰债券的利差么，不能吧，所以总归会有方法把你的交易标的进行结构化调整，使他们之间相关度降低。当然如果你说可以找到100多种这类交易，也不现实，因为资产之间会出现交叉相关。但总之这样的交易一定能找到远远超过15种。 过去二十年中表现最差的两次，一次亏损12%，一次20%，其他就没有出现大的波动和亏损，做到这样主要源于两点，一是控制风险最重要的是要找到尽量多的独立的驱动因素（driver），而不是把组合的大部分风险压在同一个驱动因素上。二是反复对策略进行压力测试，保证在不同经济和各类环境下都适用，有些基金经理可能会觉得自己过去5年的业绩还不错，于是断定该策略会屡试不爽，事实上没有经过严格压力测试的策略会出问题。我们的要求是不管何时（timeless），不管何地（universal）都要适用。例如2008年我们做得还不错，就是因为早在危机爆发前八年的2000年，我们就在交易中设定了萧条标准。当时我们分析了去杠杆化的两种经典情况，一种是通胀条件下的去杠杆化（二十年代的德国和八十年代的拉美），另一种是通缩条件下的去杠杆化（三十年代的美国和九十年代的日本）。如果以下几个条件巧合同时出现，就判定进入了萧条模式：利率降低，个人信贷增长萎缩，股市下跌，信贷利差扩大。如果出现这样的情况，很多指标便不在适用，例如零利率失去了意义，不能再作为可信赖的先行指标。于是我们很早地就测试了使用的各种策略在萧条情况下的表现，并根据结果调整了交易规则和风险限制。进入2008年后，形势已经非常明显，套息交易的头寸使用了非常高的杠杆，大量购买高收益资产，做空低收益资产。一旦信贷泡沫破灭，减少头寸对市场影响将非常可观。此外，通过分析银行的财务报表，我们了解了他们持有的相关头寸，按市值估算后，也大概心中有数他们将对经济和市场造成多大的影响。就是通过对去杠杆化的因果提早透彻分析，加上我本人经历过拉美和日本两种去杠杆化，所以对2008年早有准备。另外一点优势就是我们的基金是Pu