2005年公开市场操作.docVIP

PAGE PAGE 1 2005年公开市场操作：背景、特点与效果 中央国债登记结算公司 卢遵华 公开市场操作是中央银行执行货币政策时，最常使用也是最重要的一项工具。相对于其它货币政策工具，公开市场操作易于执行及改变。中央银行可以完全并精确地控制这项工具。 在发达国家，公开市场操作已成为中央银行最主要的货币政策工具。20世纪50年代以来，美联储90%的货币吞吐是通过公开市场操作来进行的。英国近年来甚至取消了除公开市场操作以外的其他货币政策工具，公开市场操作甚至每天要进行3次。 一、2005年公开市场操作的背景 2005年，宏观经济基本保持稳定，经济过热的趋势得到有效控制。货币和金融环境成为2005年公开操作面临的重点。 在人民币升值压力不断增大的市场形势下，央行降低了超额存款准备金利率。并在7月份调整了汇率并进行了汇率改革。美国和欧洲的加息政策为票据发行提供了较为宽阔的空间。美国连续12次提高利率，截至11月底联邦基金利率已达到4.25%。欧盟央行也在五年来首次加息。近来，央行逐渐加大公开市场操作对市场利率的影响力度，市场利率开始有所上升。 二、总体情况与阶段特征 2005年前11个月，公开市场共发行央票117期、25512亿元（面值），票据到期14112.1亿元，净回笼资金约11400亿元。正回购净回笼资金2400亿元。两项净回笼资金13800亿元。 票据期限以一年期和三个月期为主体，占总发行量的87％。2005年央票的发行利率大幅下行，9月份开始逐步回升。1年期央票发行利率年初为3.28％，8月份达到谷底1.33％，下降了195BP。然后，逐步回升，11月底回升到1.8％,上升了48BP。3个月期央票的发行利率从年初的2.58％下降到8月份的谷底1.05％，下降了150BP。11月底回升到1.61％，上升了55BP。 央行票据发行结构 1年期央票发行利率走势 3个月央票发行利率走势 参考货币市场利率的走势特征，2005年公开市场操作可以分为三个阶段： 第一阶段，3月17日之前，市场利率震荡下行。受春节因素的影响，市场利率波动较大，但总体呈下降趋势。一方面，经济有过热的倾向，另一方面，人民币升值的压力逐渐增大，公开市场操作在两难中前行。 第二阶段，3月17日至8月底，市场利率快速下行。 央行降低超额存款准备金利率，使得大量资金源源不断地挤入债券市场和货币市场，市场利率快速下行。对于市场快速释放出的大量的流动性，央行继续按原有的计划进行公开市场操作。 第三阶段，8月至11月末，市场利率逐步回升。 7月和8月，为配合汇率形成机制改革，支持信贷合理增长，央行适度减缓了公开市场对冲操作力度，保持银行体系流动性总体宽松，货币市场利率低位运行，为汇率形成机制改革创造了良好环境。9月份，人民币汇率形成机制改革稳步推进，金融机构贷款适度增长，央行适当加大了公开市场操作力度。1年期央票发行利率从维持数月之久的1.3274%，一路走高，最终发展至11月29日的1.8019%，上涨了47.45个基点，而3个月期和6个月期品种央票的收益率更是分别上涨了64.65个基点和57个基点。 三、公开市场操作的考虑因素 （一）“对冲”外汇占款 在原有汇率机制下，外汇占款增长具有刚性，外汇占款快速增长成为银行体系流动性增加的主渠道，中央银行流动性管理和货币调控面临较大压力。 早在2000年公开市场就奠定了它在中国货币政策微调中的主导地位。但是,自2001年以来,中国的公开市场操作的基调就是“对冲”外汇占款,同时辅之以调节金融体系的流动性。2002年,在央行手持政府债券难以满足公开市场操作回笼基础货币需求的情况下,央行被迫通过发行央行票据来取代正回购的公开市场操作。两年多来,外汇占款成了央行票据发行规模大小的重要依据之一。 近年来,在我国的国际收支中,经常项目差额并不是影响外汇占款的主要因素,外汇储备增加额及相应的外汇占款主要来自于国际收支中的金融与资本项目。在人民币汇率机制变动和人民币升值之前,市场对人民币升值预期增加, 国际游资不断流进我国。因此，2005年上半年，“对冲”外汇占款仍是央行票据发行的主要任务。 （二）调节现金季节波动 现金因素对银行体系流动性的影响具有较强的季节性规律，一般在五一、国庆及春节前体现为现金投放，节后则体现为现金回笼。其中，春节前后的投放与回笼最为典型，通常节前一周左右现金大量投放，节后一周左右现金大量回笼；自2000 年我国确定五一、国庆长假以来，国庆前后现金投放与回笼力度略大于五一前后的情况。 2005年春节期间，为缓解节前的资金紧张，央行采用14和21天正回购方式投放资金380亿元。为防止节后资金过度宽松，央行在2004年就开始发行远期缴款的票据，有1150亿元的票据在春节之后缴款。此外，在“5.1”、“10.1”节