企业资本结构调整速度影响因素的实证研究.pdfVIP

经济科学 ·2010年第3期 企业资本结构调整速度影响因素的 实证研究木 黄夷 辉7I军 (重庆工商大学会计学院 重庆 400067) 摘 要：本文以中国1997．2006年非金融上市公司的非平衡面板数据为样本， 构建 “内化”了目标资本结构的动态调整模型，采用一阶差分后的广义距估计方 法，实证分析了中国上市公司资本结构调整速度的影响因素。实证结果发现：对 市场资产负债率而言，偏离目标资本结构的程度、公司成长性、公司规模与资本 结构调整速度显著正相关；对账面资产负债率而言，公司成长性与资本结构调整 速度负相关但不显著；融资约束与资本结构调整速度显著负相关；公司声誉对资 本结构调整速度没有显著影响。 关键词：动态资本结构 调整速度 影响因素 广义距估计 一 、 引 言 目前研究企业资本结构影响因素的实证文献 已是汗牛充栋，大多数学者在研究中都把 企业的实际资本结构作为被解释变量，把企业资产的规模性、盈利性、流动性等企业特征 因素作为解释变量。然而，正如Marsh (1982)指出的，企业特征等因素决定的是企业最 优的资产负债率而不是企业实际可观测的资产负债率；Heshmati(2001)进一步争论说， 资本结构理论也并不是用来解释实际可观测的资本结构之间的差异，而是来解释不同公司 间的最优资本结构，也称为 目标资本结构 之间的差异。这样 ，企业资本结构的研究内容 就演化到两个方面：第一，目标资本结构选择及其影响因素问题 ；第二，在企业实际的资 本结构不是其 目标的情况下，企业如何根据各种内外环境因素来调整其实际资本结构达到 最优状态，即企业资本结构调整及其影响因素 问题。 研究企业资本结构调整速度的影响因素，首先需要度量调整速度；而度量调整速度则 需要拟合 目标资本结构，即需要研究 目标资本结构的影响因素。因而 目标资本结构的影响 ‘本文得到了教育部人文社科项 目 (09XJC630015)、重庆市自然科学基金项 目 (CSTC2009BB6371)的 资助。作者感谢华中科技大学管理学院龚朴教授和张兆国教授对本文的指导和帮助，文责 自负。 根据屈耀辉 (2006)的说法，“目标资本结构”与 “最优资本结构”是同一个含义。之所以选用 “目标 资本结构”而非 “最优资本结构”来表述，原因是前者给人以 “可连续变化”而后者给人以 “固定且 唯一”的感觉。显然，前者更准确地表述了公司的最优资本结构因公司内外环境的变化而变化，并且 反映了公司在不断地调整其实际资本结构以达到其 目标水平的动态过程。 96 因素与资本结构调整速度 的影响因素有一定的联系，这两方面的研究是相互补充和相互促 进的，前者是后者的前提和基础 ，后者是前者的检验和证明。但企业的 目标资本结构影响 因素与其资本结构调整速度影响因素是不同的，企业的目标资本结构会主要随着企业特征 等因素的变化而变化，而向 目标资本结构调整的速度则更多地受到了调整成本的影响。好 比是一群大象在寻找水源 ，象群的行动 (目标资本结构)受到气候等环境的影响，而走散 的大象为追上象群的行动 (调整速度)不仅与象群的行动有关，还与其走散的距离远近、 路径难易等偏离 目标的环境等有关。 随着计量经济学在动态面板数据方面的不断发展，研究资本结构影响因素的实证方法 已由静态走向动态。企业的 目标资本结构会随着企业特征因素的变化而变化，资本结构的 调整速度也应该是一个动态变量。与某些学者采取静态的或者拟合的目标资本结构不同， 本文拟构建一个 “内化 ”目标企业资本结构的动态调整模型来研究资本结构调整速度的影 响因素。本文后续部分的结构如下：第二部分是理论分析与研究假设；第三部分是研究模 型和方法；第四部分是实证分析；最后一部分是结语。 二、理论分析与研究假设 公司向 目标资本结构调整的速度 ，主要取决于调整成本的大小。调整成本主要包括 固 定成本和制度成本。前者主要指进行调整所需的会计费用、律师费用、资产评估费用等成 本；后者则视公司的经营绩效和资本市场的发展状况而定。对于不同的公司而言，资本结 构