《股市价格泡沫的度量(南开大学-周爱民)》精选课件.ppt

股市价格泡沫的度量周爱民 南开大学渤海证券研究所 一、股市中的泡沫——太阳耀斑与太阳黑子 二、股市泡沫的短期性与应对策略 三、股市泡沫检验方法的讨论 四、上证指数、深成指以及香港恒生指数的 泡沫度量 一、股市中的泡沫——太阳耀斑与太阳黑子 股市价格为什么升？为什么跌？ 股市中的价格上扬是在大量买盘的推动下所产生的； 股市中的价格下跌则是在大量卖盘的推动下所产生的。 价格的暴涨表现为买盘资金的喷发，实际上它意味着股民对价格较高的预期随时间积累到一定程度时的总爆发； 价格的暴跌则表现为卖盘资金的逃离，实际上它也意味着股民对价格较低的预期随时间积累到一定程度时的总爆发。 太阳耀斑与太阳黑子 与股市中的价格暴涨、价格暴跌比较接近的自然现象首推太阳耀斑和太阳黑子。 英国著名边际学派代表人物杰文斯(William Stanley Jevens)曾经提出过11年半的经济周期论，依据的就是太阳黑子爆发周期及其对农作物的影响。其实太阳黑子只是太阳活动的一种表面现象，其背后真正惹祸的是太阳耀斑。但在杰文斯所处的时代，由于观测手段与技术的落后，人们无法观测到太阳耀斑，而只能观测到太阳黑子。直到近期哈勃望远镜被放到了太空，人们才发现：总是先有太阳耀斑，然后才会有太阳黑子。 太阳耀斑与太阳黑子 太阳耀斑是由于太阳物质的大量喷发所造成的亮点； 而太阳黑子则是在太阳耀斑过后由于视觉反差所形成的黑暗点。 因此，用太阳耀斑与太阳黑子来刻画股市中的价格暴涨与价格暴跌是非常贴切的。 正向的泡沫就意味着股市暴涨 ——太阳耀斑； 负向的泡沫就意味着股市暴跌 ——太阳黑子。 股市中的价格暴涨与暴跌会摧毁股民信心； 降低股市效率； 降低新股份有限公司筹资速度； 破坏现有企业的股份制改造； 破坏股市的竞争均衡。 经济学中即将这种价格的暴涨暴跌称之为微观市场结构中价格泡沫。 价格泡沫与EMH有什么关系？ 如果用有效市场假定EMH(Efficiency Market Hypothesis)来解释的话，可以说：在有效性较强的股市里，价格是随机游动的，单边的价格上涨和价格下跌都会降低股市的效率。 因此，股市暴涨与暴跌一样都不是一件好事情。 泡沫有宏观、微观之分 在经济学里，有两种意义上的股市泡沫。从宏观经济的角度来说，如果股市中的股票市值超过了一国当年的GDP，就被认为是一种泡沫经济。这种泡沫是宏观经济意义上的泡沫，它意味着宏观经济中存在着过度的虚拟资产，一旦这些虚拟资产出现危机的话，就会对整个宏观经济造成巨大的冲击。 中国宏观经济中的泡沫成分并不严重，沪、深两地股市的股票市值也远还未达到中国的GDP水平，但是微观经济意义上的股市泡沫仍然是存在的。 什么是Bubbles 在经济学中，价格中可能包含的泡沫被称为bubbles，通常被定义为理性预期条件下市场实际价格与理论价格之间的差别。 所以，只要对价格能够进行理性预期的话，那么，股市中的价格泡沫基本上就是可度量的。 度量的工具就是理性预期假定下市场价格所遵从的行为差分方程； 而度量的尺度就是区别市场价格是否有收敛稳定解的非蓬齐对策条件[1]。 蓬齐是谁？ [1]查尔斯·蓬齐(Charles Ponzi)，1920年代一个靠连锁信发家的美国人，后被控欺诈，病死于狱中。后被现代经济学家引用的非蓬齐对策条件意味着多种类型的要求，例如：国家可以不断扩大负债规模，债务甚至可以是无穷大，但要求负债的速度不能超过指数函数的阶数；通常资本累积的速度也要求不能超过指数函数的阶数。 在这里，非蓬齐对策条件意味着：股票的价格(股市指数)在无限远的将来可以是无穷大，但要求其阶数不能超过指数函数的阶数。显然这个要求通常都会被满足，因为股票的价格不可能为无穷大。但只有在这一要求下，股票价格的贴现值才为有限值，才能讨论跨时最优的均衡问题。 实际价格偏离理论价格太多了吗？ 通常，刻划股市价格行为的理性预期差分方程在不同条件下会出现性质不同的解，而这些解的差别就构成了股市价格的实际值偏离其理论值的泡沫。 即当股市中的价格持续过高或者持续过低，与由基本因素所决定的理性价格的差别超过一定程度时，就会出现价格泡