股权结构_治理效率跟公司绩效.pdfVIP

　中国工业经济 200 1 年第 5 期 上市公司 股权结构、治理效率与公司绩效 于 东 智 一、对股权结构特征与公司治理关系的理论分析与假设的建立 1 股份的集中程度与公司治理 公司制这种关于企业委托—代理制的制度安排有可能会诱发代理人以额外津贴的方式占 有公司资源, 由于代理人的收益不直接与股权收益相联系或很少联系, 从而引致了所有者与管 ( ) 理者的目标存在分歧, 所有者通常以利润最大化 或股东价值 为 目标, 而管理者则有其他的利 ( ) 益 目标 比如高报酬、较低的努力程度、支出偏好、豪华的办公条件等 。因此, 委托人对代理人 进行监督是必然的。一般认为, 小股东是广泛分散且不干预公司运营的缺位所有者的同质集 团。考虑到成本与效益的匹配, 大股东会比小股东更有动机去监督管理者作出有利于企业价值 最大化的决策。因此, 在其他情况相同的条件下, 公司的股权结构越分散, 委托人对代理人的有 效监督程度越低, 对公司绩效可能越有不利的影响。 在对引导管理者以最大化利润为 目标的治理机制① 的研究中, 依据代理理论, 如其余情况 相同, 大股东将有更强的动机监控管理者, 并具有更大的权力维护他们 自身的利益, 他们能够 使经理人员增强最大化股东价值的倾向。另外, 大部分国家的法律都支持大股东对董事会或经 ( ) 理的诉讼请求 孙永祥和黄祖辉, 1999 。但是, 随着持股份额的增加, 股东的资产组合风险也将 随之增加, 因此在具有不同风险的不同公司中, 大股东持股的最优化份额也会有所不同。并且, 个别公司行为的性质和复杂性是变化的, 这将会影响监控个别公司股东价值的边际效应。此 外, 一些学者还指出, 在股权集中度与绩效之间的联系不一定是单向的, 经理人员持有的股权 在超过一定水平以后, 将可能诱使他们掠夺小股东的财富。因此, 特定公司的最优化股权结构 包括在风险与激励效率之间的权衡。 . 和 . (2000) 发现, 435 家最大型欧 T hom sen S P eder sen T 洲公司的股权集中度与公司绩效之间的联系是非线性的, 以致于股权集中度超出某一点后对 绩效有相反的影响。依据上述的理论分析, 笔者做出如下假设: 假设 1: 股权集中度的绩效相关假定。公司绩效是股权集中程度的倒U 型函数。 2 股东的身份与公司治理 ( ) 股权结构的维度 即持股者的身份构成 对于公司战略与绩效具有重要的含义。因为股权 集中度仅仅反映了股东影响管理人员的能力, 而持股者的身份对于股东的目标和他们施加影 ① 治理机制包括监控系统、经理人员持股权、经理人市场、债务压力和产品市场竞争等。 — 54 — ① ( 响的方式 具有重要的含义。代理理论的基本假定是股东以最大化公司的经济利润 或股东价 ) ( ) 值 为 目标, 但许多股东 比如政府、机构投资者、银行和其他公司等 仅仅是最终所有者的代理 人, 要使他们的效用最大化就取决于其他因素。并且, 即便在理论上, 利润最大化也仅仅当市场 ( ) 是完善的时候才能很好定义 比如, 当所有的风险是可分散的时候 。当市场是不完全的时候, 甚至以利润最大化为 目标的股东之间也会对公司战略产生分歧, 因为他们对于风险和预期现 金流的时间序列具有不同的偏好。 依据现代契约理论, 公